إيثريوم 2025: من أزمة الهوية إلى الانتعاش الاستراتيجي

اللغز الذي خنق السوق: عندما لا تعرف البلوكتشين من هي

إذا سألتم المتداولين في 2025 عن مشكلة إيثيريوم، فالإجابة لن تكون موحدة. يقول البعض إنه لا ينافس كاحتياطي قيمة مثل البيتكوين؛ ويؤكد آخرون أنه لا يملك سرعة سولانا للتطبيقات التجارية؛ وآخرون يلاحظون أنه لا يلتقط الرسوم مثل Hyperliquid. النتيجة؟ موقف وسط غير مريح، وصفه المحللون بـ"إحراج المنطقة الرمادية".

الأرقام تؤكد هذا التصور المنتشر. في الربع الثالث من 2025، على الرغم من أن سعر ETH اقترب من أعلى مستوياته التاريخية، فإن إيرادات البروتوكول انهارت بنسبة 75% على أساس سنوي، لتصل إلى 39.2 مليون دولار فقط. للمستثمرين المؤسساتيين المعتادين على نماذج تقييم تقليدية (P/E، DCF)، هذا إشارة إنذار: هل لا يزال نموذج عمل إيثيريوم فعالًا؟

من الأعلى، يواصل البيتكوين جذب تدفقات ضخمة عبر ETFs وسرديات جيوسياسية كاحتياطي استراتيجي. من الأسفل، كادت سولانا أن تحتكر النمو في القطاعات ذات التردد العالي—المدفوعات، DePIN، وكلاء AI، الميم والتطبيقات الاستهلاكية. وفي الوسط، كانت إيثيريوم محاصرة في حالة من الهوة الهوية.

الدرس التاريخي: عندما تتحول الثقة إلى تمرد

لفهم المشكلة الحقيقية لإيثيريوم في 2025، من المفيد تذكر حادثة غير معروفة نسبياً من تاريخ سنغافورة: تجربة Pulau Senang.

في الستينيات، كانت سنغافورة تواجه أزمة أمن عام مع أكثر من 300 عصابة نشطة و6% من السكان متورطون. ردت السلطات بإجراءات صارمة أدت إلى اكتظاظ السجون. عندها، اقترح زعيم حزب العمال فكرة مثالية: سجن بلا جدران، بلا أسلاك شائكة، بلا حراس مسلحين. كانت الفكرة أن الثقة والعمل الكريم يمكن أن يخلص حتى أخطر المجرمين في العالم.

كان مدير السجن دانيال داتون يؤمن إيمانًا راسخًا بهذا التجربة. على الجزيرة الصغيرة Pulau Senang، بنى مساكن، مطاعم، منشآت مائية. لم يكن هناك شيء يمنع الهروب، سوى الثقة. انخفض معدل العودة للجريمة إلى 5%—وهو “معجزة” وفق وسائل الإعلام الدولية.

ثم، في يوليو 1963، انهار كل شيء. لم يظهر السجناء الامتنان، بل ثاروا. مسلحين بالأدوات التي استخدموها للبناء، أحرقوا كل شيء. قُتل داتون، الذي وضع ثقته في الطبيعة البشرية.

اتبع إيثيريوم سيناريو مماثل. في مارس 2024، أدت ترقية Dencun (EIP-4844) إلى هدم “الجدار الاقتصادي” بين L1 و L2، موفرة مساحة بيانات تقريبًا مجانية للطبقات الثانية. كانت رؤية المطورين الأساسيين فوز-فوز: ستزدهر L2 وتعيد القيمة إلى الشبكة الرئيسية من خلال زيادة النشاط وحرق الرموز.

لكن، مثل سجن Pulau Senang، لم تُظهر L2 في 2025 أي امتنان. بدلاً من ذلك، أطلقت “افتراس اقتصادي صامت”: Base، Arbitrum وغيرها كانت تولد عشرات الآلاف من الدولارات يوميًا من الإيرادات بينما كانت تدفع لإيثيريوم L1 فقط بضع دولارات كـ"إيجار". L2 كانت تأكل اللحم، وL1 كانت تأكل الريح.

الأزمة الاقتصادية: مفارقة تسعير Blob

آلية تسعير Blob، التي أدخلها EIP-4844، كانت بها خلل قاتل. كانت الرسوم الأساسية للBlob تتحدد فقط بالعرض والطلب. وبما أن عرض مساحة البيانات تجاوز الطلب بشكل كبير، انهار السعر إلى 1 wei (0.000000001 Gwei).

هذا يعني أنه بينما كانت المعاملات على L2 لا تزال تكلف بعض السنتات للمستخدم النهائي، كانت L2 تدفع لإيثيريوم L1 تعويضًا زهيدًا مقابل استخدام الأمان ومساحة الكتلة. أصبحت آلية الحرق في EIP-1559 غير فعالة: حيث كانت المعاملات على L1 تتناقص (لأنها تهاجر إلى L2)، ولم تكن L2 تحرق ما يكفي من ETH عبر Blob لتعويض ذلك.

في الربع الثالث من 2025، ارتفع معدل التضخم السنوي لإيثيريوم إلى +0.22%. كانت رواية “الأصل الانكماشي” قد ماتت. بدأ المستثمرون يتساءلون: إذا لم يكن إيثيريوم ملاذًا آمنًا مثل البيتكوين، ولا يملك سرعة سولانا، والآن لا يولد تدفق نقدي متماسك، فما هو حقًا؟

التحول في النموذج التنظيمي: عندما يعترف الدولة بالواقع

الحل لمعضلة هوية إيثيريوم، بشكل ساخر، جاء من المؤسسات التي كانت أكثر ما تكرهه مجتمع الكريبتو: الحكومة والسلطات التنظيمية.

في نوفمبر 2025، قدم رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بول أتكينز “مشروع الكريبتو”، خارطة طريق للتخلي عن نهج “التنظيم عبر التنفيذ” والانتقال إلى تصنيف واضح يستند إلى الواقع الاقتصادي. عنصر حاسم: نفى أتكينز ما قاله سلفه، قائلًا إن “الورقة المالية تظل ورقة مالية” ليست قانونًا فطريًا.

أدخلت SEC “تصنيف الرموز”، معترفة بأن خصائص الأصول الرقمية مرنة. يمكن أن يبدأ الرمز كـ"ورقة مالية" وعندما تصل الشبكة إلى مستوى كافٍ من اللامركزية (بحيث لا يعتمد حاملوه بعد ذلك على “الجهود الإدارية الأساسية” لكيان مركزي)، يخرج من نطاق اختبار هووي.

تم الاعتراف رسميًا بأن إيثيريوم، مع أكثر من 1.1 مليون مدقق وشبكة عقد موزعة على مستوى العالم، ليس ورقة مالية: ETH ليست ورقة مالية.

في يوليو 2025، أقر الكونغرس الأمريكي “قانون وضوح سوق الأصول الرقمية” (CLARITY Act)، الذي وضع هذا الاعتراف في القانون. ينص القانون على أن الأصول “المشتقة من بروتوكولات البلوكتشين اللامركزية”—ويذكر بشكل صريح البيتكوين وإيثيريوم—تخضع لسلطة لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC)، وليس SEC. ETH أصبحت رسميًا سلعة رقمية، مثل الذهب أو العملات الأجنبية.

كما يسمح القانون للبنوك بالتسجيل كـ"وسيط سلع رقمية"، مما يعني أن ETH في الميزانيات البنكية لم يعد أصلًا عالي المخاطر وغير محدد، بل أصبح سلعة قياسية. هذا فتح الباب أمام استثمارات مؤسسية غير مسبوقة.

الحل التقني-الاقتصادي: تحديث Fusaka

مع حل مسألة الهوية، يبقى المشكلة الاقتصادية. كيف نجعل L2 يدفع ضرائب لـL1 دون أن يختنق تطوير النظام البيئي؟

أدخل تحديث Fusaka في 3 ديسمبر 2025 ابتكارين رئيسيين:

EIP-7918: ربط الحد الأدنى لسعر Blob بسعر الغاز في L1

أهم اقتراح من ناحية تجارية هو EIP-7918، الذي غير بشكل جذري منطق تسعير Blob. سابقًا، كان السعر يمكن أن ينخفض إلى 1 wei بدون حد أدنى. EIP-7918 أدخل “سعر أدنى مضمون”: السعر الأدنى للBlob مرتبط الآن بسعر الغاز في طبقة التنفيذ لـL1 (بالضبط 1/15.258 من الرسوم الأساسية لـL1).

هذا يعني أنه طالما أن شبكة إيثيريوم الرئيسية مشغولة—سواء لإصدارات جديدة، معاملات DeFi، أو تعدين NFT—سيرتفع سعر الغاز تلقائيًا، مما يزيد من الحد الأدنى لشراء مساحة Blob. لم تعد L2 تستطيع استخدام أمان إيثيريوم مجانًا تقريبًا.

بعد التفعيل، زاد سعر الرسوم الأساسية للBlob بمقدار 15 مليون مرة (من 1 wei إلى 0.01-0.5 Gwei). بالنسبة لمستخدمي L2، يظل تكلفة المعاملة منخفضة (حوالي 0.01 دولار)، لكن إيرادات البروتوكول زادت آلاف المرات.

PeerDAS (EIP-7594): زيادة العرض بدون التضحية بالأمان

لتجنب أن تؤدي زيادة الأسعار إلى خنق تطوير L2، أدخل Fusaka في الوقت ذاته PeerDAS (نمذجة توفر البيانات عبر العينات). بدلاً من تحميل Blob كامل، تقوم العقد الآن باختياره عشوائيًا لجزء صغير من البيانات للتحقق من توفرها. هذا يقلل الضغط على النطاق الترددي والتخزين بنسبة حوالي 85%.

هذه الابتكار يسمح لإيثيريوم بزيادة عرض Blob بشكل كبير. سيزيد العدد المستهدف للBlob لكل كتلة تدريجيًا من 6 إلى 14 أو أكثر.

النموذج التجاري الجديد: السيادة الرقمية

مع EIP-7918 وPeerDAS، بنت إيثيريوم نموذج عمل يمكن تسميته بـ"الضرائب بين الشركات على أساس خدمات الأمان":

الهيكل الرأسي:

• الطبقة العليا (L2): تتضمن Base، Optimism، Arbitrum وتعمل كموزعين، تستهدف المستخدمين النهائيين وتدير معاملات عالية التردد
• النواة (إيثيريوم L1): تبيع نوعين من السلع:
  • مساحة تنفيذ عالية القيمة (تسوية L2، معاملات DeFi معقدة)
  • مساحة بيانات عالية السعة (Blob) للسجل التاريخي لـL2
• اقتصاد الحرق: الإيجار المدفوع من L2 (بالـETH) يُحرق إلى حد كبير، مما يزيد من ندرة الحائزين؛ جزء صغير يذهب للمدققين

الدورة الفاضلة: كلما زادت نجاحات L2 → زادت الطلبات على Blob → سعر الوحدة منخفض، لكن الحجم مرتفع وهناك حد أدنى → حرق ETH أكثر → ETH يصبح انكماشيًا → زيادة أمان الشبكة → جذب أصول ذات قيمة عالية

وفقًا للمحلل Yi، قد يزيد معدل حرق ETH بمقدار 8 أضعاف في 2026 مقارنة بمستويات قبل Fusaka.

التقييم: أصل هجين

كيف نقيّم هذا النوع الجديد من الأصول الذي يجمع بين خصائص السلعة، وأصول رأس المال، والعملة؟

نموذج DCF (منظور الأسهم): في 2025، طبقت 21Shares نموذج DCF يعتمد على إيرادات الرسوم والحرق. بمعدل خصم محافظ (15.96%)، تم حساب القيمة العادلة لـETH بـ3,998 دولار؛ ومع فرضيات أكثر تفاؤلاً، إلى 7,249 دولار. بعد Fusaka، يوفر آلية التسعير المضمونة أساسًا قويًا لتوقع التدفقات النقدية المستقبلية.

علاوة نقدية (منظور السلعة): ETH هو الضامن الرئيسي لنظام DeFi (TVL يتجاوز 100 مليار دولار). هو مرساة الثقة لصك العملات المستقرة، والإقراض، والمشتقات. مع ETFs التي تحجز 27.6 مليار دولار من ETH حتى الربع الثالث من 2025(، واحتياطيات الشركات في تزايد، تقل السيولة، مما يمنحها علاوة تشبه الذهب.

“Trustware” )منظور المؤسساتي(: إيثيريوم لا يبيع مجرد قدرة حوسبة، بل “هدف لامركزي وثابت”. مع ترميز الأصول الحقيقية (RWA)، سيتحول إيثيريوم L1 من “معالجة المعاملات” إلى “حماية الأصول”. إذا كانت إيثيريوم تحمي 10 تريليون دولار من الأصول العالمية، يجب أن تكون قيمتها السوقية كبيرة بما يكفي لمقاومة هجوم بنسبة 51%. تصبح قيمة إيثيريوم مباشرة متناسبة مع القيمة الاقتصادية التي تدعمها.

الموقع التنافسي: البيع بالجملة مقابل التجزئة

تُظهر بيانات 2025 تقسيمًا هيكليًا:

سولانا تشبه فيزا أو Nasdaq: تركز على TPS عالية، زمن استجابة منخفض، مثالية للتداول عالي التردد، المدفوعات، DePIN.

إيثيريوم تطورت إلى نظام تسوية مثل SWIFT أو FedWire: لا تعالج كل معاملة على حدة، بل تركز على “حزم تسوية” من L2 تحتوي على آلاف المعاملات.

هذا التقسيم هو التطور الطبيعي لسوق ناضج. الأصول ذات القيمة العالية والتردد المنخفض )تسويق الأوراق المالية، التسوية عبر الحدود( تفضل إيثيريوم لأمانه الأكبر؛ والمعاملات ذات القيمة المنخفضة والتردد العالي تذهب إلى سولانا.

في قطاع RWA، الذي يُعتبر سوق التريليونات للمستقبل، يسيطر إيثيريوم. بنوك مثل BlackRock، Franklin Templeton وغيرها أنشأت مشاريعها على إيثيريوم، معتقدة أن الأمان يأتي قبل السرعة للأصول التي تقدر بمئات الملايين أو المليارات من الدولارات. عشر سنوات من التشغيل المستمر بدون انقطاع هو الحصن المنيع لإيثيريوم.

الخلاصة: الاستيقاظ من كابوس

في 2025، قامت إيثيريوم بقفزة محفوفة بالمخاطر نحو نموذج “سيادة الاقتصاد الرقمي”. تخلت عن وهم كونها “حاسوب العالم” للجميع واحتضنت دور طبقة التسوية للأصول ذات القيمة العالية.

تم حل أزمة الهوية ليس عبر البحث عن سرد واحد، بل عبر الاعتراف بطبيعتها الهجينة: ليست سلعة بسيطة مثل البيتكوين، ولا منصة حوسبة مثل سولانا، بل بنية تحتية أمان لامركزية للاقتصاد الرقمي الناشئ.

إذا صمد هذا النموذج أمام اختبار الواقع في الأشهر القادمة، فسيكون إيثيريوم قد قام حقًا من رماد 2025.