لقد لاحظت شيئًا غريبًا يحدث في قطاع التعدين، والذي صدمتي بصراحة. شركات تعدين البيتكوين المدرجة علنًا تمر حاليًا بأزمة هوية، وهي تعيد تشكيل الصناعة بأكملها في الوقت الحقيقي.

إذن إليك الحقيقة القاسية: المعدنون يخسرون حوالي $80k دولار على كل بيتكوين ينتجونها عند مستويات السعر الحالية. بلغ متوسط التكلفة النقدية الموزونة حوالي $70 دولار لكل عملة في الربع الرابع من 2025، لكن البيتكوين ظل يتراوح بين 68-72 ألف دولار. هذا ليس فقط غير مربح، بل غير مستدام. والصناعة تعرف ذلك.

بدلاً من القتال في مجال التعدين، تقوم هذه الشركات بتحول كبير. نحن نتحدث عن أكثر من $7 مليار يورو في عقود الذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء تم الإعلان عنها عبر قطاع التعدين العام. صفقة CoreWeave مع Core Scientific وحدها؟ 10.2 مليار دولار على مدى 12 سنة. وقعت TeraWulf عقدًا بقيمة 12.8 مليار دولار في إيرادات الحوسبة عالية الأداء. وHut 8 أبرمت عقد إيجار بقيمة $700k مليار دولار لمدة 15 عامًا للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي. لم يعد الأمر مجرد عمل جانبي.

الأرقام مذهلة. بحلول نهاية 2026، قد تحصل بعض هذه الشركات على 70% من إيراداتها من البنية التحتية للذكاء الاصطناعي بدلاً من التعدين. شركة Core Scientific بالفعل تصل إلى 39% من إيراداتها من الذكاء الاصطناعي. وTeraWulf عند 27%. إنهم يتحولون حرفيًا إلى مشغلي مراكز بيانات يملكون تعدين البيتكوين كجانب.

لماذا هذا التحول الدرامي؟ الاقتصاديات مختلفة تمامًا. تكلفة بنية تعدين البيتكوين تتراوح بين $1M إلى $175M دولار لكل ميغاواط، لكن بنية الذكاء الاصطناعي تكلف من 8 إلى 15 مليون دولار لكل ميغاواط. المشكلة؟ عقود الذكاء الاصطناعي تقدم هوامش ربح تزيد عن 85% مع رؤية متعددة السنوات مضمونة. في حين أن سعر التجزئة انخفض إلى أدنى مستوى بعد النصف إلى 28-30 دولار لكل بيتاهاش يوميًا. يحتاج المعدنون إلى كهرباء بأقل من 0.05 دولار لكل كيلوواط ليظلوا في وضعية مربحة. لا مجال للمقارنة.

لكن هنا ما يثير الاهتمام من ناحية التمويل. يتم تمويل التحول من خلال ديون هائلة وبيع البيتكوين. نرى سندات قابلة للتحويل بمليارات الدولارات، وديون مضمونة عالية الأمان تتراكم. الآن تحمل شركة IREN ديونًا قابلة للتحويل بقيمة 3.7 مليار دولار. وTeraWulf لديها إجمالي ديون بقيمة 5.7 مليار دولار. وارتفعت مصاريف الفائدة الفصلية لشركة Cipher Digital من 3.2 مليون دولار إلى 33.4 مليون دولار في ربع واحد بعد إصدار 1.7 مليار دولار من السندات المضمونة عالية الأمان.

وماذا عن تصفية البيتكوين؟ باع المعدنون أكثر من 15,000 بيتكوين من أعلى مستويات الاحتفاظ. قامت Core Scientific ببيع حوالي 1,900 بيتكوين بقيمة $70k في يناير وتخطط لتصفية معظم ما تبقى من ممتلكاتها في الربع الأول من 2026. وBitdeer تلاشى تمامًا. حتى Marathon، أكبر مالك عام مع أكثر من 53 ألف بيتكوين، وسّع مؤخرًا سياسته للسماح ببيع جميع احتياطاته. هذا مؤشر مهم.

وهنا التوتر الذي لا يتحدث عنه أحد حقًا: المعدنون الذين يؤمنون شبكة البيتكوين هم أنفسهم الذين يبيعون بيتكوينهم لتمويل توسعات الذكاء الاصطناعي. عندما يصبح التعدين غير مربح ويصبح الذكاء الاصطناعي مربحًا، يتدفق رأس المال نحو الذكاء الاصطناعي. لكن إذا قام عدد كافٍ من المعدنين بذلك، فإن أمان الشبكة يتعرض للخطر.

البيانات الخاصة بمعدل التجزئة تظهر ذلك بالفعل. بلغت الشبكة ذروتها عند حوالي 1,160 إكساهاش في الثانية في أكتوبر 2025. الآن نحن عند حوالي 920 إكساهاش في الثانية مع ثلاث تعديلات سلبية متتالية في الصعوبة. هذه أول موجة من نوعها منذ يوليو 2022.

السوق التقييمي أيضًا أدرك ذلك. تتداول شركات التعدين التي لديها عقود HPC مضمونة بمضاعف 12.3 من مبيعاتها خلال الاثني عشر شهرًا القادمة. أما الشركات التي تركز على التعدين فقط؟ 5.9 مرات. المستثمرون يدفعون فعليًا ضعف السعر مقابل التعرض للذكاء الاصطناعي، مما يعزز الحافز للتحول بشكل أكبر.

جغرافيًا، الأمور تتغير أيضًا. الولايات المتحدة والصين وروسيا الآن تسيطر على حوالي 68% من معدل التجزئة العالمي، مع زيادة الولايات المتحدة بنسبة نقطتين مئويتين فقط في الربع الرابع. لكن الأسواق الناشئة تدخل الصورة الآن. باراغواي وإثيوبيا انضمتا مؤخرًا إلى العشرة الأوائل، مدفوعتين بعمليات كبيرة الحجم.

السؤال الحقيقي هو ماذا سيحدث بعد ذلك. تتوقع CoinShares أن يصل معدل التجزئة إلى 1.8 زيتاهاش في نهاية 2026، لكن ذلك يعتمد على تعافي البيتكوين إلى حوالي 100 ألف دولار. إذا بقيت الأسعار دون 80 ألف دولار، فإن سعر التجزئة يستمر في الانخفاض ويخرج المزيد من المعدنين. وإذا انخفضت إلى أقل من $70k ، قد نشهد تصفية أكبر.

هناك فرصة إنقاذ محتملة مع أجهزة الجيل التالي مثل سلسلة Bitmain S23 وBitdeer SEALMINER A3، التي تعمل بأقل من 10 جول لكل تيراهاش. يمكن أن تقلل من تكاليف الطاقة بشكل كبير. لكن نشرها يتطلب رأس مال معظم المعدنين يوجهونه الآن نحو الذكاء الاصطناعي.

إذن، بشكل أساسي، صناعة التعدين التي دخلت هذا الدورة كمجمّعين للبيتكوين تخرج الآن كمبنيي مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي. سواء كان ذلك مؤقتًا أو دائمًا، يعتمد تمامًا على شيء واحد: سعر البيتكوين. إذا عاد إلى 100 ألف دولار، ستتعافى هوامش التعدين ويتباطأ التحول نحو الذكاء الاصطناعي. وإذا بقي عند أو أقل، فإننا نشهد تحول صناعة التعدين كما عرفناها خلال العقد الماضي إلى شيء آخر.

إنه حقًا أحد أكثر التحولات الأساسية التي رأيتها في هذا المجال. كتاب قواعد التعدين القديم أصبح في عداد الموتى.