Куда направится денежно-кредитная политика ФРС в условиях новых потрясений?

孙长忠（研究员, Тяньцзиньский университет, Глобальный институт частных инвестиций）

Федеральная резервная система США 17-18 марта провела второе в этом году заседание FOMC по денежно-кредитной политике, на котором было принято решение оставить целевой диапазон ставки федеральных фондов без изменений — 3,5%–3,75%. Решение соответствовало ожиданиям, однако в условиях новых потрясений на Ближнем Востоке, когда и без того политика сталкивается с множеством неопределенностей, прогнозировать дальнейшее направление становится еще сложнее. Анализируя заявление по итогам заседания, экономические прогнозы и пресс-конференцию председателя ФРС Джерома Пауэлла, можно попытаться выделить общие тенденции и основные направления.

Общий базовый пункт этих трех аспектов — это относительно оптимистичный взгляд на устойчивый рост американской экономики. В заявлении по итогам заседания было отмечено три изменения: во-первых, в части занятости — исключено выражение «уже проявились признаки стабилизации», вместо этого указано, что «уровень безработицы за последние несколько месяцев оставался практически без изменений»; во-вторых, добавлено новое утверждение: «развитие ситуации на Ближнем Востоке остается неопределенным в отношении влияния на американскую экономику»; в-третьих, единственным голосовавшим против был один член — Милан, который настаивал на снижении ставки на 25 базисных пунктов. В прошлый раз, когда он выступал против, требовал снижения ставки, — на этом заседании он поддержал сохранение текущего уровня.

Источник изображения:新华社

Что касается экономических прогнозов, то наиболее заметные изменения касаются роста и инфляции: прогноз по среднему росту ВВП в этом году был повышен с 2,3% до 2,4%, на следующий год — с 2,0% до 2,3%, а к 2028 году — с 1,9% до 2,1%. Долгосрочный потенциальный рост увеличен с 1,8% до 2,0%. Это свидетельствует о более оптимистичных ожиданиях по поводу американской экономики. Прогноз по среднему показателю PCE на весь текущий год был повышен с 2,4% до 2,7%, а по базовой (core) PCE — с 2,5% до 2,7%, при этом в 2027 году и далее он остается стабильным на уровне 2%. Прогнозы по уровню безработицы и базовой ставке остались практически без изменений. График точечных ставок (dot plot) показывает, что в 2026 и 2027 годах предполагается по одному снижению ставки, однако число участников, ожидающих в этом году отказа от снижения ставки, увеличилось с 4 до 7 человек. Количество участников, ожидающих по одному снижению ставки, осталось равным 7. Пауэлл отметил, что 4-5 участников пересмотрели свои ожидания с двух снижений до одного. Расхождения в точечных графиках сократились, что свидетельствует о снижении внутренней поляризации мнений в ФРС и большей сплоченности по поводу осторожности в вопросе снижения ставки. Все эти изменения указывают на повышенное внимание ФРС к инфляции.

Что касается вышеуказанных прогнозов, то Пауэлл откровенно заявил, что их можно игнорировать, поскольку текущая ситуация связана с особой неопределенностью. Однако среди множества «неизвестных» и «неопределенностей» он особо подчеркнул инфляцию: процесс охлаждения инфляции явно замедлился, а краткосрочные инфляционные ожидания за последние несколько недель вновь выросли; тарифные барьеры продолжают передавать ценовое давление на базовую инфляцию, а ситуация на Ближнем Востоке, повышая цены на нефть, способствует росту краткосрочной инфляции, хотя масштаб и продолжительность этого воздействия еще требуют наблюдения; снижение цен на товары, по всей видимости, не начнется раньше середины года. Если не удастся добиться улучшения ситуации с инфляцией, снижение ставки маловероятно. После серии шоков инфляция уже превышает целевой уровень в течение 5 лет, и сейчас важнее всего сохранять стабильность инфляционных ожиданий. Что касается занятости, то Пауэлл признал, что рост занятости остается на низком уровне, а баланс на рынке труда — достаточно хрупким, однако он отметил, что данные за февраль связаны с забастовками, погодными условиями и другими временными факторами, и «многие показатели показывают, что рынок труда обладает определенной стабильностью». По текущему уровню ставок Пауэлл заявил, что они находятся вблизи критической или «высокой нейтральной ставки», и в сложившейся ситуации важно удерживаться в диапазоне «слегка сдерживающей» или близко к нему.

Недавние экономические данные подтверждают эти оценки. В части инфляции, несмотря на замедление индекса потребительских цен (CPI) в США в течение нескольких месяцев подряд, индекс цен PCE, который является основным ориентиром для решений ФРС, остается высоким: в январе годовой рост PCE составил 2,8%, а базовая PCE — 3,1%, что является максимумом с марта 2024 года. Согласно данным по CPI и другим показателям, ФРС предполагает, что в феврале годовой рост PCE останется на уровне 2,8%, а базовая — 3,0%. Это соответствует тенденции, наблюдаемой за последние три года, когда в первые два месяца каждого года инфляция оставалась достаточно стойкой и даже показывала признаки повторного роста. Однако в этом году, помимо погодных условий, есть и особый фактор — тарифы. Пауэлл подробно объяснил: из 3% базовой PCE около 0,5–0,75 процентных пункта приходится на тарифы. ФРС внимательно следит за тем, когда эти тарифные инфляционные эффекты начнут снижаться. По его оценкам, это может произойти к середине года, однако все эти расчеты были сделаны до новых конфликтов на Ближнем Востоке. Если учесть их, сроки могут быть отложены, что, в свою очередь, может привести к отсрочке снижения ставки.

Что касается рынка труда, после значительного улучшения в январе, в феврале число новых рабочих мест в США сократилось на 92 тысячи, что связано с временными факторами, включая экстремальные погодные условия и забастовки медиков на сумму около 30 тысяч человек. Однако уровень безработицы остался относительно стабильным: по словам Пауэлла, с сентября прошлого года он практически не изменился. Кроме того, показатель широкой безработицы U-6 в феврале снизился до 7,9% — на 0,2 процентных пункта по сравнению с январем. Число людей, работающих неполный рабочий день по экономическим причинам, уменьшилось на 477 тысяч, что свидетельствует о повышении качества занятости. В январе также увеличилось число вакансий, уровень найма и уровень увольнений остались без изменений (3,3% и 2,0% соответственно), а уровень сокращений снизился на 0,1 п.п. до 1,0%. Количество заявлений на пособие по безработице осталось примерно на том же уровне. В целом, эти показатели свидетельствуют о сохранении стабильности на рынке труда, без признаков ухудшения.

Что касается дальнейших шагов, то их решение зависит от продолжительности конфликта на Ближнем Востоке: если он завершится в кратчайшие сроки, и транспорт нефти восстановится, влияние на экономику будет минимальным, и ФРС, возможно, снизит ставку один раз во второй половине года; если конфликт затянется, последствия могут стать более серьезными, и снижение ставки станет маловероятным, а при стойкой или даже усиливающейся инфляции — возможным ее повышение. Об этом говорилось на двух последних заседаниях ФРС: хотя большинство участников не считают это базовым сценарием, этот сигнал сам по себе заслуживает внимания, поскольку обсуждение повышения ставки вновь вышло на повестку дня. В целом, исходя из текущей ситуации, конфликт на Ближнем Востоке, скорее всего, не продлится долго, и ситуация останется управляемой. Однако, учитывая возможное повышение естественной ставки вследствие роста производительности и инвестиций, особенно связанных с А1, а также после снижения ставок на 1,75 процентных пункта за два года (2024–2025), текущая ставка уже приближается к естественной. Следующее снижение ставки станет все сложнее, и шансы на это уменьшаются, что приближает конец текущего цикла снижения ставок.