Ưu tiên thiết bị di động: Các ngân hàng đang chuyển đổi để trở thành sản phẩm tiền mã hóa

DeFi dành cho người tiêu dùng: Kho bạc đóng vai trò ngân hàng

Tại các xã hội phương Tây, tài chính hoạt động như động lực thúc đẩy vận động xã hội, chỉ phát triển mạnh khi có sự phân tách rõ ràng—thậm chí là xung đột—giữa nhà nước và xã hội. Ngược lại, ở các quốc gia lớn phương Đông, nơi nhà nước và xã hội hợp nhất về cấu trúc, sự vận động xã hội lại dựa vào hạ tầng quy mô lớn và năng lực quản trị.

Với bối cảnh này, hãy xem xét thực trạng hiện tại: sau một thập kỷ kết thúc vội vàng của câu chuyện Ethereum và dApp, DeFi đã chuyển hướng sang cuộc đua ứng dụng DeFi tiêu dùng trên nền tảng di động như Apple Store.

Khác với các sàn giao dịch và ví điện tử nhanh chóng xuất hiện trên các chợ ứng dụng lớn, DeFi—từ lâu chỉ tồn tại dưới dạng giao diện web—đã chậm thích nghi. Trong khi đó, ví điện tử và ngân hàng số tập trung vào các thị trường đặc thù như nhóm thu nhập thấp và người chưa có tài khoản ngân hàng. DeFi, do chưa giải quyết được vấn đề hệ thống tín dụng, đã bước vào thị trường quá sớm.

Vấn đề này vẫn kéo dài, thậm chí làm dấy lên các cuộc thảo luận về việc xã hội chuyển từ ngân hàng tiền tệ sang hệ thống tài khóa tiền tệ.

Kho bạc giành lại quyền kiểm soát tiền tệ

The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks.

DeFi dành cho người tiêu dùng, dẫn đầu bởi các giải pháp như Aave và Morpho tích hợp trong Coinbase, nhắm trực tiếp vào người dùng bán lẻ. Để hiểu lý do ứng dụng DeFi đang vượt qua dApp DeFi, cần nhìn lại nguồn gốc phát hành tiền hiện đại.

Vàng và bạc chưa bao giờ là tiền tệ vốn có. Khi thương mại phát triển, hàng hóa trở thành vật ngang giá chung, và vàng, bạc nhờ đặc tính nội tại đã được chấp nhận rộng rãi.

Trước Cách mạng Công nghiệp, bất kể thể chế chính trị hay trình độ phát triển, tiền kim loại vẫn chiếm ưu thế, với kho bạc quản lý hệ thống tiền tệ.

Mô hình ngân hàng trung ương–ngân hàng thương mại là hiện tượng khá mới. Ở các nền kinh tế phát triển sớm, ngân hàng trung ương được thành lập như giải pháp cuối cùng cho khủng hoảng ngân hàng—điển hình là Cục Dự trữ Liên bang Mỹ.

Quá trình này khiến kho bạc, với vai trò cơ quan hành chính, dần mất đi ảnh hưởng. Tuy nhiên, mô hình ngân hàng trung ương–ngân hàng thương mại cũng có khuyết điểm: ngân hàng hưởng lợi từ chênh lệch lãi suất giữa tiền gửi và cho vay, còn ngân hàng trung ương kiểm soát ngân hàng thông qua tỷ lệ dự trữ bắt buộc.

Hình: Vai trò của chênh lệch lãi suất và tỷ lệ dự trữ
Nguồn: @ zuoyeweb3

Dĩ nhiên, đây là mô hình đơn giản hóa và đã lỗi thời.

Việc đơn giản hóa đã bỏ qua cơ chế nhân tiền: ngân hàng không cần dự trữ 100% để cấp tín dụng, cho phép sử dụng đòn bẩy. Ngân hàng trung ương cũng không cần dự trữ đầy đủ; họ sử dụng đòn bẩy để điều chỉnh nguồn cung tiền.

Cuối cùng, người dùng phải chịu rủi ro. Tiền gửi vượt quá dự trữ không được đảm bảo hoàn trả. Khi cả ngân hàng trung ương lẫn ngân hàng thương mại đều không gánh chi phí, người dùng trở thành lớp đệm cần thiết cho cung tiền và rút tiền.

Mô hình này đã lỗi thời vì ngân hàng không còn tuân thủ nghiêm ngặt chỉ đạo của ngân hàng trung ương. Ví dụ, sau Thỏa thuận Plaza, Nhật Bản đi đầu trong QE/QQE (nới lỏng định lượng), và với lãi suất siêu thấp hoặc âm, ngân hàng không còn hưởng lợi từ chênh lệch lãi suất và thường rút khỏi thị trường.

Kết quả là ngân hàng trung ương bắt đầu mua tài sản trực tiếp, bỏ qua ngân hàng thương mại để bơm thanh khoản. Fed mua trái phiếu; Ngân hàng Nhật Bản mua cổ phiếu. Điều này khiến hệ thống trở nên cứng nhắc và làm suy yếu khả năng xử lý tài sản xấu của nền kinh tế, dẫn đến các doanh nghiệp "xác sống" ở Nhật, các tập đoàn Mỹ "quá lớn để thất bại" sau 2008, và các biện pháp cứu trợ khẩn cấp như vụ sụp đổ Ngân hàng Silicon Valley năm 2023.

Điều này liên quan gì đến crypto?

Khủng hoảng tài chính 2008 đã thúc đẩy sự ra đời của Bitcoin. Vụ sụp đổ Ngân hàng Silicon Valley năm 2023 đã kích hoạt phản ứng của Mỹ với CBDC. Tháng 5 năm 2024, các nghị sĩ Đảng Cộng hòa tại Hạ viện đã nhất trí phản đối phát triển CBDC, thay vào đó ủng hộ stablecoin tư nhân.

Logic này khá phức tạp. Nhiều người cho rằng sau khi một ngân hàng thân thiện với crypto sụp đổ và USDC mất giá, Mỹ sẽ ủng hộ CBDC. Thực tế, cách tiếp cận của Fed đối với stablecoin đô la hoặc CBDC lại đối lập với stablecoin kho bạc do Quốc hội và Bộ Tài chính hậu thuẫn.

Fed ra đời từ tình trạng hỗn loạn "đô la tự do" sau năm 1907. Sau khi thành lập năm 1913, Fed quản lý hệ thống lai giữa dự trữ vàng và ngân hàng tư nhân. Vàng thuộc quyền kiểm soát của Fed cho đến năm 1934, khi quyền này chuyển sang Bộ Tài chính. Đến khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ, vàng vẫn là tài sản dự trữ của đô la.

Sau Bretton Woods, đô la trở thành tiền tín dụng—thực chất là stablecoin do Bộ Tài chính bảo lãnh—dẫn đến xung đột với vai trò của Bộ Tài chính. Với công chúng, đô la và trái phiếu kho bạc là hai mặt của một đồng tiền, nhưng với Bộ Tài chính, trái phiếu kho bạc định nghĩa bản chất của đô la, còn bản chất tư nhân của Fed lại cản trở lợi ích quốc gia.

Trong crypto, đặc biệt là stablecoin, stablecoin kho bạc cho phép cơ quan hành chính vượt qua quyền phát hành tiền của Fed. Đây là lý do Quốc hội và chính phủ cùng phản đối phát hành CBDC.

Chỉ từ góc nhìn này, ta mới hiểu được sức hút của Bitcoin với Trump. Lợi ích gia đình là cái cớ thuận tiện—động lực thực sự là tiềm năng cơ quan hành chính hưởng lợi từ quyền định giá tài sản crypto.

Hình: Biến động dự trữ USDT/USDC
Nguồn: @ IMFNews

Hiện nay, các stablecoin USD hàng đầu được bảo đảm bằng tiền mặt, trái phiếu kho bạc, BTC/ETH và các loại trái phiếu sinh lời khác. Thực tế, cả USDT và USDC đều giảm tỷ trọng tiền mặt và chuyển mạnh sang trái phiếu kho bạc.

Đây không phải chiến lược sinh lời ngắn hạn; nó phản ánh sự chuyển dịch cơ cấu từ stablecoin đô la sang stablecoin kho bạc. Quá trình quốc tế hóa của USDT thực chất là mua thêm vàng.

Thị trường stablecoin tương lai sẽ chứng kiến cạnh tranh giữa stablecoin kho bạc, stablecoin vàng và stablecoin BTC/ETH. Sẽ không có cuộc đối đầu lớn giữa stablecoin USD và non-USD—không ai thực sự kỳ vọng stablecoin euro sẽ trở thành xu hướng chủ đạo.

Với stablecoin kho bạc, Bộ Tài chính lấy lại quyền phát hành. Tuy nhiên, stablecoin không thể thay thế trực tiếp cơ chế nhân tiền hoặc đòn bẩy của ngân hàng.

Ngân hàng như sản phẩm DeFi

Vật lý chưa từng thực sự tồn tại, và tính chất hàng hóa của tiền cũng chỉ là ảo ảnh.

Sau khi Bretton Woods sụp đổ, sứ mệnh lịch sử của Fed lẽ ra đã kết thúc, giống như Ngân hàng Thứ nhất và Thứ hai của Mỹ. Nhưng Fed vẫn mở rộng nhiệm vụ sang ổn định giá cả và giám sát thị trường tài chính.

Trong môi trường lạm phát, ngân hàng trung ương không còn kiểm soát nguồn cung tiền qua tỷ lệ dự trữ mà chuyển sang mua trực tiếp các gói tài sản. Cơ chế đòn bẩy này kém hiệu quả và không xử lý được tài sản xấu.

Tiến trình phát triển và khủng hoảng của DeFi mang đến lựa chọn khác: cho phép xảy ra khủng hoảng chính là cơ chế thanh lọc. Điều này tạo ra khuôn khổ nơi "bàn tay vô hình" (DeFi) kiểm soát chu kỳ đòn bẩy và "bàn tay hữu hình" (stablecoin kho bạc) tạo nền tảng ổn định.

Nói đơn giản, tài sản on-chain tăng cường năng lực giám sát khi công nghệ thông tin xóa bỏ sự mù mờ.

Thực tế, Aave đã phát triển ứng dụng bán lẻ riêng để tiếp cận trực tiếp người dùng. Morpho tận dụng Coinbase theo mô hình B2B2C. Hệ sinh thái Sky với Spark không phát triển ứng dụng di động, chỉ tập trung vào khách hàng tổ chức.

Cách tiếp cận của họ khác biệt: Aave phục vụ cả khách hàng cá nhân lẫn tổ chức (Horizon) với quản lý rủi ro chính thức; Morpho giao quyền quản lý rủi ro cho nhà quản lý chính và chuyển giao giao diện cho Coinbase; Spark là một sub-DAO của Sky, tách từ Aave, tập trung vào tổ chức và thị trường on-chain để tránh cạnh tranh trực tiếp với Aave.

Sky nổi bật với vai trò phát hành stablecoin on-chain (DAI→USDS), hướng đến mở rộng ứng dụng. Khác với Aave và Morpho, giao thức cho vay thuần túy phải mở để thu hút đa dạng tài sản, khiến GHO của Aave kém hấp dẫn.

Sky cần cân bằng giữa việc mở rộng USDS và duy trì tính mở của cho vay.

Sau khi Aave từ chối USDS làm tài sản dự trữ, thật bất ngờ khi Spark của Sky cũng chỉ hỗ trợ giới hạn cho USDS, nhưng lại tích cực đón nhận PYUSD của PayPal.

Mặc dù Sky cố cân bằng cả hai qua các sub-DAO khác nhau, căng thẳng nội tại giữa phát hành stablecoin và mở cho vay sẽ tiếp tục tồn tại trong quá trình phát triển.

Ngược lại, Ethena chọn hướng đi dứt khoát: hợp tác với sản phẩm Based của Hyperliquid để thúc đẩy cặp giao dịch HYPE/USDe và ưu đãi, hoàn toàn tích hợp hệ sinh thái Hyperliquid và tập trung phát hành một stablecoin duy nhất thay vì xây dựng hệ sinh thái hay chain riêng.

Hiện tại, Aave tiến gần nhất tới ứng dụng DeFi toàn diện với năng lực bán ngân hàng. Dẫn đầu về quản lý tài sản và sinh lời, Aave tiếp cận trực tiếp người dùng cá nhân, hướng tới đưa khách hàng truyền thống lên on-chain nhờ thương hiệu và chuyên môn quản lý rủi ro. Morpho nỗ lực mô phỏng mô hình USDC, tận dụng Coinbase để tăng vai trò trung gian và thúc đẩy hợp tác giữa các vault quản lý chính và Coinbase.

Hình: Mô hình hợp tác giữa Morpho và Coinbase
Nguồn: @ Morpho

Morpho thể hiện sự mở cửa triệt để: USDC + Morpho + Base → Coinbase. Dưới 1 tỷ USD khoản vay là tham vọng cạnh tranh với USDT qua sản phẩm sinh lời và đối trọng USDe/USDS. Coinbase vẫn là đơn vị hưởng lợi lớn nhất từ USDC.

Điều này liên quan gì đến stablecoin kho bạc?

Lần đầu tiên, toàn bộ quy trình sinh lời stablecoin on-chain và thu hút người dùng off-chain đã vượt qua vai trò trung gian của ngân hàng. Ngân hàng không biến mất, nhưng vai trò ngày càng bị giới hạn ở khâu trung gian nạp/rút. DeFi on-chain chưa giải quyết được hệ thống tín dụng, vẫn còn thách thức về hiệu quả thế chấp dư và quản lý rủi ro vault quản lý chính.

Tuy nhiên, stack DeFi phi tập trung cho phép chu kỳ đòn bẩy, và các vụ phá sản vault quản lý chính có thể trở thành sự kiện thanh lọc thị trường.

Trong hệ thống ngân hàng trung ương–ngân hàng truyền thống, các nhà cung cấp thanh toán bên thứ ba hoặc ngân hàng lớn có thể kích hoạt thanh toán phụ, làm suy yếu vai trò giám sát của ngân hàng trung ương và bóp méo tín hiệu kinh tế.

Trong khuôn khổ hiện đại "stablecoin–giao thức cho vay", bất kể tần suất tái sử dụng khoản vay hay rủi ro vault, mọi thứ đều có thể lượng hóa và kiểm soát. Điều quan trọng là tránh đưa vào các giả định tin tưởng không cần thiết, như đàm phán ngoài chuỗi hoặc can thiệp pháp lý, vì sẽ làm giảm hiệu quả sử dụng vốn.

Bản chất, DeFi sẽ không vượt qua ngân hàng nhờ tận dụng kẽ hở pháp lý, mà bằng hiệu quả sử dụng vốn vượt trội.

Lần đầu tiên sau hơn một thế kỷ phát hành tiền bởi ngân hàng trung ương, Bộ Tài chính đang cân nhắc lại vai trò lãnh đạo, thoát khỏi ràng buộc vàng. DeFi chuẩn bị đảm nhận trách nhiệm mới về phát hành tiền và thanh lọc tài sản.

Các phân loại cũ M0/M1/M2 sẽ dần biến mất, thay bằng sự phân tách giữa stablecoin kho bạc và tỷ lệ sử dụng DeFi.

Kết luận

Crypto gửi lời chào tới tất cả bạn hữu. Mong rằng mọi người sẽ chứng kiến một mùa bull rực rỡ sau thời kỳ crypto mùa đông kéo dài—trong khi ngành ngân hàng thiếu kiên nhẫn sẽ rút lui trước.

Cục Dự trữ Liên bang đang xây dựng tài khoản chủ Skinny cho các nhà phát hành stablecoin, còn OCC đang cố xoa dịu lo ngại của ngân hàng về việc stablecoin hút tiền gửi. Những động thái này phản ánh cả tâm lý bất an của ngành lẫn nỗ lực tự bảo vệ của cơ quan quản lý.

Hãy tưởng tượng kịch bản cực đoan nhất: nếu 100% trái phiếu kho bạc Mỹ được token hóa thành stablecoin, nếu toàn bộ lợi suất stablecoin kho bạc thuộc về người dùng, và nếu tất cả lợi suất đó đều được tái đầu tư vào trái phiếu kho bạc—liệu MMT sẽ trở thành hiện thực hay sụp đổ?

Có lẽ đó chính là ý nghĩa mà crypto mang lại. Trong kỷ nguyên AI thống trị, chúng ta cần bước theo dấu chân Satoshi để tư duy lại kinh tế học, khám phá giá trị thực sự của tiền mã hóa, thay vì chỉ chạy theo các thử nghiệm của Vitalik.

Lưu ý:

1. Bài viết này được đăng lại từ [Zuoye Crooked-Neck Tree], bản quyền thuộc về tác giả gốc [Zuoye Crooked-Neck Tree]. Nếu bạn có ý kiến về việc đăng lại này, vui lòng liên hệ đội ngũ Gate Learn để được xử lý theo quy trình quy định.
2. Lưu ý: Quan điểm và ý kiến trong bài viết này hoàn toàn thuộc về tác giả, không phải lời khuyên đầu tư.
3. Các phiên bản ngôn ngữ khác do đội ngũ Gate Learn dịch. Không sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch này mà không dẫn nguồn Gate.