美元疲软推动可可反弹，供应信号复杂

本周，金融市场见证了可可期货的显著重新定价，美元指数急剧下跌至4.25个月低点，触发了商品合约中的空头回补活动。然而，涨势呈现出复杂的局面，涨幅主要集中在纽约，而伦敦的可可价格在英镑飙升带来的货币压力下表现平淡。3月ICE纽约可可上涨+68点（+1.56%），而3月ICE伦敦可可仅上涨+5点（+0.16%），凸显了货币变动对全球定价的不同影响。

美元指数崩盘引发可可期货空头回补

美元走弱已成为近期可可价格上涨的主要驱动力。美元走软通常支持以美元计价的商品价格，因为国际买家在将其兑换回本币时，会发现可可更具价格优势。这一动态激发了交易者的技术性空头回补仓位，他们此前押注价格将进一步下跌。然而，伦敦的涨幅受到英镑升至4.25年高点的限制，这增加了以英镑计价的可可采购成本，抵消了美元走软带来的一部分好处。这种货币交叉流动显示，外汇变动对同一商品在不同交易场所的影响可能是不对称的。

西非可可供应担忧与乐观的收获前景相遇

全球可可供应形势充满矛盾。一方面，西非生产商因价格低迷而收紧发货，象牙海岸——全球主要的可可生产国——的出口动力减弱。截止2026年1月25日的累计发货数据显示，已发货量为120万吨（MMT），比去年同期的124万吨下降了3.2%。这种收缩反映了农民对在疲软市场中出售的犹豫。

与供应紧缩相反的是，西非的有利生长条件预计将推动2-3月的收获。热带通用投资集团指出，可可荚数比五年平均水平高出7%，巧克力制造商蒙德利兹报告荚果大小和健康状况明显优于去年收成。象牙海岸已开始主要收获，农民对作物质量持乐观态度。这些信号——当前发货减少但未来产量有望增加——表明可可供应动态仍在变化中。

巧克力行业需求崩溃施压可可消费

或许最令人担忧的是，巧克力需求的急剧恶化，消费者持续抗拒高价巧克力。这一需求冲击在可可供应链中引发连锁反应。全球最大的工业巧克力制造商巴里·卡莱布（Barry Callebaut）报告，截止11月30日的季度可可部门销售量骤降22%，明确将疲软归因于“市场需求疲软和优先考虑高回报细分市场的产量”。

主要消费地区的研磨数据证实了这一需求压力：

• 欧洲可可协会报告第四季度研磨量同比下降8.3%，至304,470吨，超出预期的-2.9%，为12年来最低的第四季度表现
• 亚洲可可协会显示第四季度研磨量同比下降4.8%，至197,022吨
• 美国糖果协会报告第四季度北美研磨量仅微增0.3%，至103,117吨

全球研磨放缓反映了根本的消费挑战：在当前价格水平下，巧克力已成为消费者推迟购买的可选商品，而非必需品。这种心理上的价格抗拒对可可需求的恢复构成了严重阻力。

可可库存触及历史低点后重建

在12月26日触及10.25个月低点的162万6,105袋后，ICE监控的美国港口可可库存开始回升——这一发展通常被视为对价格的看跌信号。到周一，库存已升至2.25个月高点的176万6,142袋。这一库存增加表明短期供应压力可能在缓解，尽管长期结构性担忧依然存在。

库存的重建发生在此前严重短缺的背景下。上周五，纽约可可价格跌至两年期合约最低点，而伦敦可可在供应充裕和需求疲软的担忧中崩跌至2.25年低点。国际可可组织（ICCO）报告，2024/25年度全球可可库存同比增加4.2%，达到110万吨，显示库存水平正逐步正常化，经过多年的紧张局势。

尼日利亚较小的可可收成提供对冲支撑

尼日利亚作为全球第五大可可生产国，产量收缩，为价格提供了一线支撑。尼日利亚11月可可出口同比下降7%，至35,203吨，国家可可协会预计2025/26年度产量将同比减少11%，至305,000吨，低于去年预估的344,000吨。这一供应减少为全球可可平衡提供了适度支撑，抵消了其他地区丰富产量带来的压力。

长期可可市场再平衡指向历史性过剩正常化

在前所未有的短缺条件之后，更广泛的可可市场经历了剧烈的再平衡。国际可可组织披露，其2024/25年度11月估算的全球可可过剩仅为49,000吨，远低于之前的142,000吨预估，而产量预估从4.84百万吨下调至4.69百万吨。这是四年来首次出现可可过剩——此前，ICCO曾估算2023/24年度的赤字高达494,000吨，为60多年来最严重的缺口。

拉博银行（Rabobank）也将其2025/26年度全球可可过剩预估从11月的328,000吨下调至250,000吨，暗示未来供需关系将更趋平衡。这些共识预估的修正强调，虽然可可不再处于严重短缺状态，但也未面临破坏性过剩。市场正逐步过渡到一个新的均衡点，届时可可价格将更多由需求动态决定，而非单纯的短缺溢价。

结论：可可价格在技术支撑与基本面阻力间波动

当前的可可价格走势反映了技术因素（尤其是美元走软和空头回补）支撑短期升值，与对消费和库存正常化的基本面担忧之间的拉锯。美元走软为可可反弹提供了有利的尾风，但巧克力行业的需求危机仍是不可忽视的主要阻力。投资者应密切关注巧克力消费的复苏迹象，这将为可可价格提供更持久的基础，超越近期由货币推动的反弹。可可价格的未来路径，最终取决于巧克力制造商和消费者是否能适应当前的价格水平并恢复需求增长。