وينترميوت: السيولة، شريان حياة صناعة التشفير في خطر

المؤلف: جاسبر دي ميري

الترجمة: شين تشاو TechFlow

مقدمة

يدفع السيولة دورة العملات المشفرة، ومع تدفق الأموال عبر العملات المستقرة وصناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وصناديق الأصول الرقمية (DAT) أصبح واضحًا أن هذا التدفق قد تباطأ بشكل ملحوظ.

لا تزال السيولة العالمية قوية، لكن ارتفاع معدل التمويل الفوري بضمان (SOFR) يجعل الأموال تتجه نحو السندات الحكومية بعيدًا عن سوق العملات المشفرة.

حاليًا، تمر العملات المشفرة بمرحلة التمويل الذاتي، حيث تدور رؤوس الأموال داخليًا، في انتظار عودة تدفقات جديدة من الأموال.

تحدد السيولة كل دورة من دورات العملات المشفرة. على المدى الطويل، قد تكون التطبيقات التقنية هي القوة الدافعة الأساسية وراء قصة العملات المشفرة، لكن ما يدفع تغيّر الأسعار هو تدفقات الأموال. في الأشهر القليلة الماضية، تراجع زخم تدفقات الأموال. وفي ثلاثة قنوات رئيسية لدخول رأس المال إلى النظام البيئي للعملات المشفرة — العملات المستقرة، وصناديق المؤشرات المتداولة (ETF)، وصناديق الأصول الرقمية (DATs) — تراجع تدفق الأموال، مما يجعل العملات المشفرة في مرحلة التمويل الذاتي وليس مرحلة التوسع.

على الرغم من أن التطبيقات التقنية مهمة، إلا أن السيولة هي المفتاح الذي يقود ويحدد كل دورة من دورات العملات المشفرة. الأمر لا يقتصر على عمق السوق، بل يتعلق أيضًا بتوفر الأموال ذاتها. عندما يتوسع المعروض النقدي العالمي أو ينخفض المعدل الحقيقي للفائدة، فإن السيولة الزائدة لا مفر من أن تبحث عن الأصول ذات المخاطر، وكانت العملات المشفرة، خاصة خلال دورة 2021، واحدة من أكبر المستفيدين.

في الدورات السابقة، كانت السيولة تدخل بشكل رئيسي من خلال العملات المستقرة إلى مجال الأصول الرقمية، حيث تعتبر العملات المستقرة قناة رئيسية لدخول العملة القانونية. ومع نضوج الصناعة، أصبحت ثلاثة قنوات رئيسية للسيولة تحدد تدفق رأس المال الجديد إلى العملات المشفرة:

صناديق الأصول الرقمية (DATs): صناديق التمويل والعوائد المرقمنة التي تربط الأصول التقليدية بالسيولة على السلسلة.

العملات المستقرة: تمثل الشكل على السلسلة لسيولة العملة القانونية، وتوفر ضمانات أساسية للرافعة المالية والنشاطات التجارية.

صناديق المؤشرات المتداولة (ETF): بوابة للوصول إلى تعرض BTC و ETH للمستثمرين المؤسساتيين والسلبيين في القطاع المالي التقليدي.

عند الجمع بين حجم إدارة أصول ETF، وصافي قيمة أصول DAT، وعدد العملات المستقرة المُصدرة، يمكن تقدير رأس المال الكلي المتجه إلى الأصول الرقمية بشكل معقول. يُظهر الشكل أدناه اتجاهات التغير في هذه المكونات خلال الـ 18 شهرًا الماضية. ويُوضح الجزء السفلي من الرسم أن الحجم الإجمالي مرتبط ارتباطًا وثيقًا بقيمة السوق الإجمالية للأصول الرقمية، وعندما يتسارع تدفق الأموال، ترتفع الأسعار.

النقطة المهمة هي أن تدفقات الأموال إلى DAT و ETF تباطأت بشكل ملحوظ. كانت هناك أداء قوي في الربع الرابع من 2024 والربع الأول من 2025، مع انتعاش مؤقت في بداية الصيف، لكن هذا الزخم بدأ يتراجع تدريجيًا. لم تعد السيولة (عرض النقود M2) تتدفق بشكل طبيعي إلى النظام البيئي للعملات المشفرة كما كانت في بداية العام. منذ بداية 2024، زاد الحجم الإجمالي لـ DAT و ETF من حوالي 40 مليار دولار إلى 270 مليار دولار، بينما تضاعف حجم العملات المستقرة من حوالي 140 مليار دولار إلى حوالي 290 مليار دولار، مما يعكس نموًا هيكليًا قويًا، لكنه أظهر أيضًا تباطؤًا واضحًا.

هذا التباطؤ مهم جدًا، لأن كل قناة تعكس مصدرًا مختلفًا للسيولة. العملات المستقرة تعكس الميل للمخاطرة داخل صناعة التشفير، وDAT تلتقط طلب المؤسسات على العوائد، وETF تعكس توجهات التخصيص في القطاع المالي التقليدي. تراجع الثلاثة معًا يشير إلى أن نشر رأس المال الجديد يتباطأ بشكل عام، وليس مجرد تبديل بين المنتجات. السيولة لم تختف، بل تدور داخل النظام، وليس في توسع.

من منظور الاقتصاد الأوسع خارج العملات المشفرة، فإن السيولة (عرض النقود M2) ليست متوقفة تمامًا. على الرغم من أن معدلات SOFR المرتفعة تفرض قيودًا قصيرة الأمد على السيولة، وتجعل عائدات النقد أكثر جاذبية، وتحبس الأموال في السندات الحكومية، إلا أن العالم لا يزال في دورة التيسير النقدي، حيث انتهت سياسة التشديد الكمي (QT) في الولايات المتحدة رسميًا. الهيكلية العامة لا تزال داعمة، لكن السيولة الحالية تختار طرقًا أخرى للتعبير عن المخاطر، مثل سوق الأسهم.

مع تراجع التدفقات الخارجية، يصبح السوق أكثر انغلاقًا. يتحول رأس المال بشكل أكبر بين العملات الرقمية الرائدة والعملات البديلة، بدلاً من تدفقات صافية جديدة، مما يخلق وضع “اللاعب مقابل اللاعب” (PVP). هذا يفسر أيضًا لماذا تكون فترات الارتداد قصيرة، ولماذا يتقلص اتساع السوق، على الرغم من أن حجم إدارة الأصول الإجمالي (AUM) لا يزال ثابتًا. إن التقلبات الحالية تتسبب بشكل رئيسي في عمليات التسوية المتسلسلة، وليس في تشكيل اتجاه مستدام.

بالنظر إلى المستقبل، فإن أي انتعاش كبير في أحد قنوات السيولة، مثل إعادة إصدار العملات المستقرة، أو إنشاء صناديق ETF جديدة، أو إصدار DAT إضافي، سيشير إلى عودة السيولة الكلية إلى الأصول الرقمية. حتى ذلك الحين، تظل العملات المشفرة في مرحلة التمويل الذاتي، حيث يدور رأس المال داخليًا دون أن يحقق نموًا أو توسعًا في القيمة.