كيم هاك-غيون، مدير مركز الأبحاث في شينيونغ للأوراق المالية، صرّح في "منتدى مائيل الاقتصادي لسوق رأس المال 2026" الذي عُقد الشهر الماضي في البورصة الكورية في يوييدو، سيول، بأن الأسهم الكورية لا تزال مقومة بأقل من قيمتها الهيكلية على الرغم من وصول مؤشر كوسبي إلى مستوى 8000 وتجاوزه مؤشر إس آند بي 500 لأول مرة منذ 46 عاماً، حيث بدأ المؤشران عند 100 في يناير 1980. القوة الظاهرية هي وهم تقوده حفنة من عمالقة أشباه الموصلات، حيث أن أكثر من نصف الشركات الكورية المدرجة لا تزال تتداول بأقل من 1 مرة من مضاعف القيمة الدفترية (PBR)، مما يعكس عدم ثقة المستثمرين في كفاءة رأس المال للشركات. أرجع كيم الخصم المستمر إلى اكتناز الشركات للنقود من فترات النمو السابقة بينما تحقق عائداً على حقوق الملكية (ROE) بنسبة 3-4% فقط، مقارنة بالودائع المصرفية، وفشلها في إعادة القيمة إلى المساهمين من خلال توزيعات الأرباح. يأتي هذا التحليل بعد ثلاثة تعديلات على قانون التجارة صدرت العام الماضي أدخلت واجب الائتمان تجاه المساهمين، مما خلق ضغطاً تنظيمياً على الشركات المدرجة لإظهار استراتيجيات واضحة لتخصيص رأس المال أو مواجهة عواقب السوق.
كوسبي يتجاوز إس آند بي 500 بعد سباق دام 46 عاماً من نقطة البداية نفسها عند 100
في يناير 1980، بدأ مؤشر كوسبي الكوري ومؤشر إس آند بي 500 الأمريكي عند مستوى 100. بعد 46 عاماً، استقر كوسبي عند مستوى 8000، متجاوزاً مستوى إس آند بي 500 البالغ 7000. أشار كيم هاك-غيون إلى أنه بينما قاد السوق الأمريكي في السنوات الأخيرة، ارتفع سوق الأسهم الكوري بشكل انفجاري خلال العام الماضي لعكس المراكز. ومع ذلك، وصف هذا الإنجاز بأنه مفارقة، قائلاً إن ظاهرة "الخصم" حيث تُقوَّم الشركات الكورية بأقل من قيمتها قد اشتدت بدلاً من أن تتراجع.
أكثر من نصف الشركات الكورية المدرجة تتداول بأقل من 1x مضاعف القيمة الدفترية رغم انتعاش السوق
يبلغ مضاعف القيمة الدفترية لسوق الأسهم الكورية حالياً 1.8 مرة، هارباً من القاع العالمي العام الماضي ليحتل مرتبة أعلى من الصين فقط. رفض كيم هاك-غيون هذا التحسن ووصفه بأنه "وهم بصري"، موضحاً أن الزيادة في مضاعف القيمة الدفترية نتجت فقط عن حفنة من أسهم أشباه الموصلات ذات رأس المال الكبير مثل سامسونغ للإلكترونيات وإس كيه هاينكس التي رفعت الأسعار. لا تزال أكثر من نصف الشركات الكورية المدرجة أقل من 1x مضاعف القيمة الدفترية، مما يعني أن قيمتها السوقية الإجمالية أقل من قيمة تصفيتها (القيمة الدفترية). حدد كيم السبب الجذري في قيام الشركات بجمع النقود من فترات النمو المرتفعة السابقة ولكنها فشلت في نشرها بفعالية، مما أدى إلى انعدام ثقة السوق. قال: "إذا كانت الشركة تكتنز رأس المال وتحقق عائداً على حقوق الملكية بنسبة 3-4% فقط، فلا فرق بينها وبين الوديعة المصرفية من منظور المستثمر. من وجهة نظر مجتمعية، فإن جذب رأس المال ثم الركود دون نمو يشكل شكلاً من أشكال 'تدمير القيمة'." حذر كيم من أنه ما لم تعمل الشركات في صناعات كثيفة رأس المال ومتنامية مثل أشباه الموصلات أو الدفاع، فإن الشركات في مرحلة النضج يجب أن تقرر كيفية تخصيص الثروة المتراكمة - إما إعادتها إلى المساهمين من خلال توزيعات الأرباح أو فرض رفع عائد حقوق الملكية عن طريق تقليل حجم حقوق الملكية.
نسبة توزيع أرباح الشركات الكورية تخلف عن نظيراتها الإقليمية
حلل كيم هاك-غيون القوة الأساسية لسوق الأسهم الأمريكي، مشيراً إلى أنه بينما تجذب ارتفاعات أسهم التكنولوجيا الكبرى الانتباه، فإن القوة الحقيقية تكمن في ثقافة عوائد المساهمين طويلة الأجل. وأكد: "يمكن لأسعار الأسهم أن ترتفع في لحظة، لكن ما يبقي المستثمرين راسخين في السوق على المدى الطويل هو في النهاية توزيعات الأرباح." مقارنة بالمنافسين القائمين على التصنيع مثل تايوان والصين واليابان، تظل نسبة توزيع أرباح الشركات الكورية (نسبة صافي الدخل المدفوع كأرباح) أقل بكثير. أقر كيم بأن توزيعات الأرباح ليست الحل الوحيد، مستشهداً بإس كيه هاينكس كمثال لشركة ذات أرباح متواضعة تكافئ المساهمين من خلال الاستثمار القوي لتنمية قيمة المؤسسة. المشكلة الأساسية هي الموقف الدفاعي للشركات ذات مضاعف القيمة الدفترية المنخفضة التي توقفت عن النمو وما زالت تكتنز الأصول.
ثلاثة تعديلات على قانون التجارة تقدم واجب الائتمان تجاه المساهمين
حدد كيم هاك-غيون التعديلات الثلاثة على قانون التجارة التي صدرت العام الماضي، ولا سيما إدخال واجب الائتمان تجاه المساهمين (الذي يتطلب من مجالس الإدارة مراعاة مصالح المساهمين إلى جانب مصالح الشركة)، باعتباره التغيير الأكثر ابتكاراً في تاريخ سوق رأس المال. قيّم أن الإطار المؤسسي المنقح يجبر الشركات المدرجة على أن تصبح واعية بالمساهمين. أكد كيم أن الوجهة النهائية للسوق بعد الإصلاحات القانونية هي "تعزيز التواصل بين الشركات والمساهمين." حذر من أن الشركات غير القادرة على إثبات رؤية واضحة للمساهمين لكيفية تخصيص واستخدام الأصول المتراكمة سيتم التخلص منها بواسطة السوق.
الأسئلة الشائعة
ماذا قال كيم هاك-غيون عن وصول كوسبي إلى 8000؟
قال كيم هاك-غيون في المنتدى الذي عُقد الشهر الماضي إن مستوى كوسبي البالغ 8000 وتجاوزه مؤشر إس آند بي 500 بعد 46 عاماً هو وهم تقوده أسهم أشباه الموصلات، حيث أن أكثر من نصف الشركات الكورية المدرجة لا تزال تتداول بأقل من 1x مضاعف القيمة الدفترية بسبب انخفاض كفاءة رأس المال وعدم كفاية عوائد المساهمين.
لماذا تمتلك الشركات الكورية مضاعف قيمة دفترية منخفض وفقاً للتحليل؟
حدد كيم هاك-غيون السبب في قيام الشركات باكتناز النقود من فترات النمو السابقة بينما تحقق عائداً على حقوق الملكية بنسبة 3-4% فقط، مقارنة بالودائع المصرفية، مما يخلق انعدام ثقة في السوق بأنها لا تستطيع نشر رأس المال بفعالية لخلق قيمة للمساهمين.
ما التغييرات القانونية التي تم تقديمها للشركات الكورية المدرجة؟
تم سن ثلاثة تعديلات على قانون التجارة العام الماضي، بما في ذلك إدخال واجب الائتمان تجاه المساهمين، الذي يتطلب من مجالس الإدارة مراعاة مصالح المساهمين إلى جانب مصالح الشركة، مما يخلق ضغطاً تنظيمياً لتحقيق الشفافية في تخصيص رأس المال.
