La Federación Mundial de Bolsas instó a la Autoridad Europea de Valores y Mercados a examinar el crecimiento de la negociación bilateral en acciones europeas. La WFE advirtió que una actividad excesiva fuera de los mercados públicos transparentes podría debilitar el descubrimiento de precios, reducir la confianza en las valoraciones y hacer que los mercados públicos sean menos atractivos para las empresas que buscan capital. La organización emitió esta advertencia en su respuesta a la solicitud de evidencia de ESMA sobre la estructura del mercado de renta variable europeo. La negociación bilateral ha seguido expandiéndose en toda Europa, el Reino Unido y Estados Unidos, mientras que los mercados multilaterales transparentes siguen siendo la principal fuente de formación de precios. La principal preocupación de la WFE es que la negociación bilateral se basa en precios creados en otros lugares, generalmente en los mercados públicos transparentes — si más actividad se aleja de esos lugares, el conjunto de operaciones que realmente forman los precios se vuelve más pequeño. Esta consulta regulatoria plantea una cuestión de estructura de mercado más amplia: ¿cuánta negociación puede alejarse de las bolsas antes de que el mercado dañe el descubrimiento de precios del que depende?
La negociación bilateral pasó del 25% al 35% mientras que la negociación en bolsa disminuyó
La WFE dijo que está de acuerdo con ESMA en que la negociación en los libros de órdenes de límite central generalmente ha disminuido, la negociación oscura se ha mantenido relativamente estable y la negociación bilateral ha aumentado. La organización dijo que esta tendencia es visible no solo en la UE, sino también en EE. UU. y el Reino Unido. El grupo señaló datos de un informe de FESE y Oliver Wyman que muestra cómo cambió la negociación de acciones europeas entre 2020 y 2025. Los datos muestran que la negociación bilateral aumentó del 25% al 35%, mientras que la negociación en la bolsa principal disminuyó del 38% al 30%. La negociación oscura aumentó del 5% al 6%, la negociación transparente en MTF aumentó del 11% al 15%, y la negociación no direccionable disminuyó del 21% al 14%.
| Categoría de negociación | Participación 2020 | Participación 2025 | Cambio |
|---|---|---|---|
| Bolsa principal | 38% | 30% | -8 puntos porcentuales |
| MTF transparente | 11% | 15% | +4 puntos porcentuales |
| Bilateral | 25% | 35% | +10 puntos porcentuales |
| Oscura | 5% | 6% | +1 punto porcentual |
| No direccionable | 21% | 14% | -7 puntos porcentuales |
Según la WFE, la negociación bilateral no contribuye significativamente a la formación de precios porque se basa en precios establecidos en el mercado transparente en lugar de generar precios de mercado transparentes por sí misma. La WFE acepta que los diferentes mecanismos de negociación tienen usos legítimos: las órdenes institucionales grandes pueden necesitar ejecutarse fuera de los libros de órdenes transparentes para reducir el impacto en el mercado, el flujo minorista puede ser internalizado por internalizadores sistemáticos, y los mecanismos de cierre pueden ayudar a los gestores de activos a reequilibrar carteras. La organización dijo que el problema no es que exista una ejecución alternativa, sino la escala del crecimiento de la negociación bilateral.
La WFE distingue la liquidez formadora de precios de la liquidez direccionable
La WFE criticó el uso por parte de ESMA del término "liquidez direccionable". ESMA parece tratar la liquidez direccionable como negociación que está disponible para los inversores. La WFE dijo que eso es engañoso porque la liquidez puede ser direccionable para algunos inversores sin ser genuinamente accesible para todos los participantes del mercado. Solo los centros de negociación multilaterales, argumentó la WFE, operan bajo reglas de acceso justas y no discriminatorias. Eso hace que la liquidez de las bolsas sea más abiertamente accesible en todo el mercado que la liquidez controlada por acuerdos bilaterales o internalizadores.
| Concepto | Significado | Preocupación de la WFE |
|---|---|---|
| Liquidez direccionable | Liquidez que teóricamente puede alcanzarse | Puede estar disponible solo para participantes seleccionados |
| Liquidez accesible | Liquidez disponible en términos justos y no discriminatorios | Mejor representada por centros multilaterales |
| Liquidez formadora de precios | Liquidez que crea precios de mercado transparentes | Concentrada en libros de órdenes transparentes y subastas |
La WFE también argumentó que el análisis de ESMA está incompleto porque no incluye completamente la negociación del Reino Unido en acciones del EEE. Londres sigue siendo un centro importante de negociación de acciones. La WFE dijo que esperaría que una alta proporción de acciones del EEE se negocie a través de internalizadores sistemáticos del Reino Unido, canales OTC o actividad extrabursátil en bolsa. Sin esa información, ESMA no puede ver la escala completa de la negociación extrabursátil y de SI en acciones europeas. La WFE sugirió que ESMA busque un acuerdo de intercambio de datos con las autoridades del Reino Unido, particularmente en el contexto de una reforma más amplia de la infraestructura del mercado y una posible supervisión de ESMA sobre los mercados regulados.
Los internalizadores sistemáticos capturan el flujo de órdenes minoristas sin contribuir a la formación de precios
La WFE dedicó especial atención a los internalizadores sistemáticos, o SI. Los SI son empresas de inversión que ejecutan órdenes de clientes contra sus propios libros de forma organizada, frecuente y sustancial. La WFE argumentó que el régimen de SI puede haber evolucionado más allá de su propósito político original. En lugar de apoyar principalmente la ejecución institucional grande, los SI están capturando cada vez más el flujo de órdenes minoristas. La WFE dijo que este flujo de órdenes puede ser valioso porque proporciona información sobre el sentimiento, los patrones de negociación y la demanda direccional a corto plazo.
La organización planteó la cuestión de si los SI compiten con las bolsas en un campo de juego desigual. Las bolsas tienen obligaciones en materia de transparencia, vigilancia del mercado, acceso justo, resiliencia operativa y formación de precios. Los SI, por el contrario, pueden internalizar el flujo mientras se basan en los precios establecidos por las bolsas. Los datos de ESMA, según la WFE, parecen mostrar solo un grado sorprendentemente limitado de mejora de precios por parte de los SI. La WFE también señaló problemas de calidad de los datos, incluidas operaciones ejecutadas sin las marcas posteriores a la negociación adecuadas, lo que dificulta que los reguladores e inversores evalúen los resultados de la ejecución.
La WFE recomienda incluir datos del Reino Unido y requisitos de etiquetado de órdenes minoristas
La WFE sugirió reintroducir requisitos de información cualitativa y cuantitativa para la liquidez bilateral. La organización también dijo que podría haber mérito en una marca de orden minorista para mostrar hacia dónde va el flujo minorista y si los inversores realmente están obteniendo un buen trato.
| Problema | Posición de la WFE |
|---|---|
| Brecha de datos del Reino Unido | ESMA debería buscar datos más completos sobre la negociación del Reino Unido en acciones del EEE |
| Crecimiento de la negociación bilateral | Se necesita más análisis sobre los efectos en el descubrimiento de precios |
| Internalizadores sistemáticos | Se debería considerar más transparencia e información identificable del centro de negociación |
| Flujo de órdenes minoristas | Una marca de orden minorista podría ayudar a evaluar si los inversores obtienen buenos resultados |
| Liquidez direccionable | ESMA debería distinguir entre liquidez direccionable, accesible y formadora de precios |
| Subastas de cierre | Deberían seguir siendo centrales para la formación de precios al final del día |
Las subastas de cierre contribuyen directamente a la formación de precios
La WFE defendió firmemente las subastas de cierre. Según la respuesta, las subastas de cierre suelen ser más eficientes para ejecutar grandes operaciones porque concentran la liquidez en un solo punto en el tiempo, reduciendo el impacto en el mercado y el riesgo de ejecución. También son importantes para los gestores de activos europeos porque los precios de cierre se utilizan para la valoración, el reequilibrio de carteras y el seguimiento de índices. La WFE argumentó que las subastas de cierre son diferentes de otros mecanismos no transparentes porque contribuyen directamente a la formación de precios. Al agregar el interés de compra y venta de manera transparente al final del día, establecen un precio de referencia ampliamente reconocido. Los mecanismos de cierre alternativos ofrecidos por MTF y SI pueden ser útiles, dijo la WFE, pero deberían tratarse como complementarios y no como sustitutos de las subastas de cierre de las bolsas.
La WFE también presentó un argumento centrado en los emisores. La organización dijo que la liquidez está consistentemente relacionada con la frecuencia de las OPI. Un mercado secundario sólido reduce la prima de liquidez exigida por los inversores. Si los inversores saben que pueden revender acciones a precios justos y transparentes, requieren menos compensación por el riesgo de liquidez. Eso mejora las valoraciones de las acciones y reduce los costos de financiación.
Preguntas frecuentes
¿Qué advirtió la WFE a ESMA sobre la negociación de acciones europeas?
La Federación Mundial de Bolsas instó a ESMA a examinar el crecimiento de la negociación bilateral en acciones europeas, advirtiendo que una actividad excesiva fuera de los mercados públicos transparentes podría debilitar el descubrimiento de precios, reducir la confianza en las valoraciones y hacer que los mercados públicos sean menos atractivos para las empresas que buscan capital.
¿Cuánto ha crecido la negociación bilateral en acciones europeas entre 2020 y 2025?
Según los datos de un informe de FESE y Oliver Wyman citado por la WFE, la negociación bilateral aumentó del 25% al 35% entre 2020 y 2025, mientras que la negociación en la bolsa principal disminuyó del 38% al 30%.
¿Cuál es la principal preocupación de la WFE sobre los internalizadores sistemáticos?
La WFE argumentó que los internalizadores sistemáticos pueden internalizar el flujo de órdenes minoristas mientras se basan en los precios establecidos por las bolsas, creando un campo de juego desigual donde los SI se benefician de la formación de precios de las bolsas sin asumir las mismas obligaciones en materia de transparencia, vigilancia del mercado, acceso justo y resiliencia operativa que las bolsas deben cumplir.
