Mengubah bahaya menjadi peluang? MSCI sementara menunda pengusiran perusahaan aset digital, harga saham Strategy melonjak 5% setelah jam perdagangan

全球领先 indeks penyusun perusahaan MSCI pada hari Selasa mengumumkan akan menangguhkan pelaksanaan sebuah proposal yang berpotensi mengeluarkan perusahaan-perusahaan gudang aset digital dari indeks globalnya, yang berarti perusahaan seperti Strategy yang memegang lebih dari 60 miliar dolar AS dalam Bitcoin dapat sementara tetap berada di “klub”. Langkah ini secara langsung mendorong harga saham Strategy naik sekitar 5% dalam perdagangan setelah jam pasar, memulihkan kerugian hari itu. Keputusan ini sementara meredakan kekhawatiran pasar tentang aliran dana pasif bernilai miliaran dolar yang mungkin keluar, tetapi MSCI juga menyatakan akan memulai tinjauan yang lebih luas terhadap “perusahaan non-operasional”, yang menandai potensi penyesuaian aturan di masa depan.

Penangguhan MSCI: Sebuah Perang Tarik Ulur Kelayakan Masuk Indeks Berakhir Sementara

Bagi investor yang memantau secara ketat titik pertemuan antara cryptocurrency dan keuangan tradisional, gelombang peninjauan kelayakan indeks MSCI awal 2026 ini jelas merupakan perang tarik ulur yang menegangkan. Pada hari Selasa, perang ini mencapai jeda sementara: MSCI secara resmi menyatakan bahwa untuk perusahaan yang disebut gudang aset digital, akan “sementara” mempertahankan metode perlakuan indeks yang ada saat ini. Keputusan ini langsung menanggapi proposal agresif yang diajukan pada Oktober tahun lalu, yang menyarankan mengeluarkan perusahaan dengan rasio aset digital terhadap neraca lebih dari 50%—yang disebut DATCOs—dari seri indeks pasar investasi global MSCI.

Akar dari tinjauan ini dapat ditelusuri kembali ke prinsip dasar MSCI dalam membangun indeks. Kekhawatiran utama perusahaan ini adalah bahwa perusahaan seperti Strategy dan BitMine, yang kegiatan utama mereka tampaknya lebih mirip dana investasi pasif daripada perusahaan operasional tradisional. Berdasarkan aturan penyusunan indeks MSCI, perusahaan investasi sendiri tidak memenuhi syarat untuk dimasukkan ke dalam indeks saham utama mereka. Oleh karena itu, dalam dokumen konsultasi Oktober lalu, MSCI mengusulkan garis merah “satu ukuran cocok semua”: perusahaan dengan rasio aset digital lebih dari 50% dari total aset akan dikeluarkan. Standar ini secara langsung memasukkan puluhan perusahaan termasuk Strategy ke dalam daftar potensial pengeluaran.

Respon pasar terhadap proposal ini cepat dan keras. Sebagai gudang aset digital terbesar, harga saham Strategy telah mengalami tekanan besar selama setahun terakhir, turun hampir 60%. Jika dikeluarkan oleh MSCI maupun indeks utama lain seperti Nasdaq 100 dan MSCI US, ETF dan investor institusional yang mengikuti indeks ini akan dipaksa menjual saham mereka. Analis JPMorgan memperingatkan bahwa hanya pengeluaran oleh MSCI dapat menyebabkan keluar dana pasif hingga 2,8 miliar dolar AS dari Strategy, dan jika penyedia indeks lain mengikuti, skala keluar dana akan jauh lebih besar. Oleh karena itu, berita penangguhan hari Selasa langsung mendorong harga saham Strategy naik sekitar 4,36% dalam perdagangan setelah jam pasar, membalik kerugian 4% hari itu, dan menunjukkan kelegaan pasar yang nyata.

Namun, pernyataan MSCI berhati-hati dalam kata-katanya, meninggalkan ruang untuk manuver. Pernyataan tersebut secara tegas menyebutkan, “sementara ini, dalam daftar awal MSCI, perusahaan DATCOs yang memiliki kepemilikan aset digital sebesar 50% atau lebih dari total aset mereka, metode perlakuan indeks saat ini akan dipertahankan.” Kata “sementara” dan “saat ini” ini dengan jelas menunjukkan bahwa ini bukan keputusan akhir, melainkan penangguhan strategis. MSCI mengakui perlunya konsultasi lebih lanjut dengan pelaku pasar untuk membedakan perusahaan investasi murni dan perusahaan yang memegang aset digital sebagai bagian inti dari operasi mereka. Kepala strategi saham dan portofolio CIBC Capital Markets, Christopher Harvey, mengomentari secara tajam: “Mereka sementara ini tetap mempertahankan. Tapi MSCI tidak menutup pintu sama sekali.”

Krisis dan Titik Balik: Titik Kunci Pertahanan Strategy

• Waktu pengajuan proposal: Oktober 2025, MSCI memulai konsultasi, mengusulkan pengeluaran DATCOs.
• Kriteria peninjauan: rasio aset digital terhadap total aset ≥ 50%.
• Jumlah perusahaan yang berpotensi terdampak: dari 39 perusahaan yang diklasifikasikan sebagai DATCOs, 18 sudah menjadi anggota indeks MSCI dan menghadapi pengeluaran; sisanya akan kehilangan kelayakan masuk di masa depan.
• Kritik utama: surat panjang 12 halaman yang ditandatangani oleh ketua Strategy, Michael Saylor, menyebut standar ini “sewenang-wenang”, “menyesatkan dan berbahaya”.
• Risiko keluar dana (perkiraan JPMorgan): hanya pelaksanaan pengeluaran oleh MSCI dapat menyebabkan keluar dana pasif hingga 2,8 miliar dolar AS dari Strategy.
• Respon pasar langsung: setelah pengumuman, harga saham Strategy naik sekitar 5% dalam after-hours, memulihkan kerugian hari itu.

Pembelaan Hidup DATCOs: Apakah Alat Investasi atau Perusahaan Operasi?

Keputusan penangguhan MSCI ini bukan karena mereka mengubah penilaian awal, melainkan karena tekanan dari feedback pasar yang memaksa mereka untuk menekan tombol pause dan meninjau kembali kategori yang kompleks ini. Dalam pernyataannya, MSCI mengakui bahwa feedback dari berbagai pihak “menyoroti kekhawatiran investor institusional bahwa beberapa DATCOs menunjukkan karakteristik yang mirip dengan dana investasi”. Tetapi, feedback juga menunjukkan bahwa mengklasifikasikan perusahaan-perusahaan ini secara sederhana sebagai entitas investasi mungkin terlalu kasar, mengabaikan keunikan model bisnis mereka.

Tokoh utama dalam debat ini, pendiri dan ketua Strategy, Michael Saylor, menjadi pembela terkuat. Dalam surat keberatan 12 halaman yang dia kirim ke MSCI pada Desember lalu, Saylor membangun argumen yang logis dan terperinci. Pertama, dia mengkritik keabsahan ambang batas 50%, menyebutnya “sewenang-wenang”, dan menunjukkan bahwa itu “memperlakukan secara tidak adil dan berbeda perusahaan yang memiliki cadangan minyak, kayu, atau emas di neraca mereka”. Saylor bertanya, mengapa perusahaan yang memiliki neraca penuh dengan cadangan minyak, kayu, atau emas tidak menghadapi pengawasan serupa? Perbandingan ini menyoroti jurang antara aset tradisional dan aset digital yang muncul dalam akuntansi dan regulasi.

Kedua, Saylor menekankan sifat “operasional” dari bisnis Strategy. Dia berpendapat bahwa akuisisi, kepemilikan, dan pengamanan Bitcoin oleh perusahaan adalah rangkaian operasi strategis yang kompleks dan aktif, bukan investasi pasif. Ini termasuk pengembangan strategi keuangan terkait R&D, pengembangan perangkat lunak perusahaan untuk jaringan Bitcoin (meskipun pendapatan dari bagian ini sudah sangat kecil), dan membangun ekosistem lengkap seputar Bitcoin. Saylor menyatakan, “Tidak ada entitas pasif atau perusahaan induk yang melakukan apa yang kami lakukan. Klasifikasi indeks tidak bisa mendefinisikan kami.” Argumennya bertujuan memisahkan Strategy dari kerangka “perusahaan investasi”, dan memposisikan mereka sebagai perusahaan teknologi inovatif yang mengelola aset strategis utama berupa Bitcoin.

Perusahaan gudang aset digital lain, Strive, yang didirikan bersama mantan calon presiden AS Vivek Ramaswamy, juga bergabung dalam perlawanan ini. Dalam surat terbuka mereka, ketua dan CEO Matt Cole menyebut keputusan hari Selasa sebagai “kemenangan besar”, terutama dalam konteks “yang tidak menguntungkan bagi kami”. Pembelaan kolektif ini berhasil menyampaikan pesan ke MSCI dan pasar bahwa DATCOs adalah model bisnis yang unik dan belum pernah ada sebelumnya, yang tidak bisa disamakan dengan kategori lama. Berbagai standar akuntansi di seluruh dunia, seperti pengukuran nilai wajar di AS, juga menunjukkan bahwa threshold global yang diusulkan MSCI memiliki kekurangan metodologis dan sulit diterapkan secara adil.

Dampak Pasar: Napas Singkat dan Ketidakpastian Jangka Panjang

Penangguhan MSCI memberi Strategy dan perusahaan sejenisnya waktu berharga untuk bernapas, dan dampaknya langsung terasa di pasar. Pengaruh paling nyata terlihat dari harga sahamnya. Setelah mengalami penurunan selama setahun, kabar bahwa mereka mungkin bisa menghindari penjualan pasif besar-besaran adalah berita positif yang kuat. Kenaikan 5% setelah jam pasar meskipun tidak cukup membalik tren jangka panjang, adalah sinyal jelas: kelayakan masuk indeks adalah salah satu pilar utama yang mendukung valuasi perusahaan ini. Jika pilar ini diambil, harga saham mereka berpotensi mengalami diskon yang lebih dalam terhadap nilai bersih aset Bitcoin yang mereka pegang.

Bagi investor yang memegang saham perusahaan ini, terutama yang menganggapnya sebagai “perwakilan saham Bitcoin”, ketidakpastian jangka pendek berkurang. Mereka tidak perlu langsung menghadapi gelombang penjualan yang dipicu rebalancing indeks yang tidak didasarkan fundamental. Ini memberi Strategy dan perusahaan sejenis waktu untuk terus menyampaikan narasi mereka ke pasar, dan mungkin melakukan penyesuaian bisnis (meskipun terbatas) untuk mengaburkan batasan “perusahaan investasi”. Namun, bayang-bayang jangka panjang tetap ada. MSCI secara tegas menyatakan akan memulai tinjauan yang lebih luas terhadap “perusahaan non-operasional”, yang mengindikasikan bahwa standar penilaian yang lebih rinci dan ketat mungkin akan diterapkan di masa depan. DATCOs kemungkinan tetap menjadi fokus utama.

Dari sudut pandang pasar saham kripto yang lebih luas, kejadian ini menjadi indikator penting. DATCOs pernah menjadi konsep paling populer di pasar publik, dengan harga saham melonjak dan menarik perhatian investor terkenal dari Peter Thiel hingga keluarga Trump. Tetapi, seiring pasar kripto memasuki fase penyesuaian, sebagian besar perusahaan ini mengalami penurunan harga yang signifikan, dan banyak yang nilai pasarnya bahkan di bawah nilai token yang mereka pegang, dalam kondisi “diskon nilai bersih”. Peninjauan MSCI ini, apapun hasilnya, memaksa dunia keuangan tradisional untuk secara serius memikirkan bagaimana menilai dan mengklasifikasi entitas hybrid ini. Ia mengungkapkan keterlambatan dan ketidaknyamanan kerangka keuangan yang ada dalam mengakomodasi model bisnis asli kripto.

Bagi investor indeks dan produk ETF terkait, sikap hati-hati MSCI menjaga prinsip “netral indeks”. Kritikus pernah memperingatkan bahwa pengeluaran terburu-buru DATCOs akan merusak pasar dan membuka risiko preseden berbahaya yang didasarkan pada preferensi kategori aset daripada indikator keuangan objektif. Penangguhan ini berarti dana yang mengikuti indeks MSCI akan terus mengalokasikan bobot mereka ke perusahaan ini sesuai kondisi saat ini, menjaga kontinuitas dan prediktabilitas alokasi modal. Namun, “peninjauan yang lebih luas” di masa depan seperti pedang bermata satu, mengingatkan semua pelaku pasar bahwa diskusi tentang definisi esensial perusahaan ini belum selesai, dan aturan baru yang mungkin diterapkan akan membawa perubahan struktur pasar yang lebih dalam.

Pandangan Masa Depan: Tinjauan Lebih Luas dan Masalah Identitas Finansial Aset Kripto

Pernyataan MSCI hari Selasa, lebih dari sekadar akhir, adalah awal dari fase baru. Perusahaan mengumumkan akan membuka konsultasi lebih luas tentang “bagaimana seharusnya perusahaan non-operasional diperlakukan”, dan mungkin menyusun “standar penilaian” baru, misalnya berdasarkan laporan keuangan atau indikator lain, untuk menentukan kelayakan indeks DATCOs. Pernyataan ini memperluas cakupan masalah: bukan hanya soal kripto, tetapi semua entitas yang tampaknya tidak menjalankan operasi utama dan berorientasi aset. DATCOs hanyalah salah satu subset dari tantangan yang lebih besar ini.

Ini mengindikasikan bahwa di masa depan, MSCI dan penyedia indeks kompetitornya mungkin akan mengembangkan kerangka klasifikasi dan penyaringan baru. Kerangka ini mungkin tidak lagi bergantung pada ambang batas rasio aset tunggal, melainkan mempertimbangkan secara komprehensif sumber pendapatan perusahaan, likuiditas aset, pernyataan strategi dari manajemen, dan apakah kepemilikan aset melayani tujuan operasional yang jelas. Misalnya, perusahaan yang menyimpan banyak emas sebagai cadangan bahan baku perhiasan harus diperlakukan berbeda dari perusahaan yang hanya membeli dan menjual ETF emas. Logika yang sama akan diterapkan untuk membedakan “perusahaan teknologi yang menyimpan Bitcoin sebagai cadangan strategis” dan “perusahaan yang secara substansial adalah dana tema Bitcoin”.

Diskusi ini menyentuh masalah fundamental identitas aset kripto dalam sistem keuangan tradisional. Apakah Bitcoin adalah komoditas digital yang dapat disimpan, atau instrumen investasi finansial? Jika dianggap sebagai yang pertama, banyak perusahaan yang memegangnya mungkin bisa disamakan dengan perusahaan sumber daya; jika yang kedua, maka mereka secara tidak terbantahkan adalah perusahaan investasi. Saat ini, standar akuntansi global yang kacau (AS mengizinkan pengukuran nilai wajar, sementara di tempat lain mungkin mengharuskan pengukuran biaya dan penurunan nilai) memperumit klasifikasi ini. Keragu-raguan MSCI mencerminkan dilema makro ini yang tercermin secara mikro dalam penyusunan indeks.

Bagi DATCOs sendiri, jalan ke depan semakin jelas: mereka harus berusaha keras membuktikan ke pasar bahwa mereka tidak sekadar kerangka transparan dari aset kripto dasar mereka. Ini berarti mengembangkan bisnis yang benar-benar memiliki kemandirian dan mampu menghasilkan arus kas (terlepas dari kaitannya dengan kripto), atau membangun sistem nilai tambah yang tidak diragukan lagi terkait erat dengan aset kripto. Jika tidak, mereka tetap berisiko diklasifikasi ulang dan dikeluarkan di putaran aturan indeks berikutnya. Michael Saylor dan rekan-rekannya telah memenangkan babak pertama, tetapi wasit sudah menyatakan bahwa aturan pertandingan bisa diubah, dan mereka harus siap beradaptasi.

Apa itu perusahaan gudang aset digital?

Perusahaan gudang aset digital biasanya merujuk pada perusahaan yang secara signifikan memegang sejumlah besar aset kripto (terutama Bitcoin, diikuti Ethereum) di neraca mereka sebagai aset utama. Model bisnis perusahaan ini mengalami perubahan mendasar: dari operasi produk/layanan tradisional, beralih ke mengalokasikan modal perusahaan secara besar-besaran ke aset digital, dengan harapan meningkatkan kekayaan, dan sering kali menempatkan diri sebagai “perwakilan saham” yang memudahkan investor mengakses aset tersebut.

Perwakilan paling terkenal adalah Strategy. Perusahaan ini awalnya adalah perusahaan perangkat lunak perusahaan, dan sejak 2020 mulai mengonversi cadangan kasnya secara besar-besaran ke Bitcoin, dengan nilai pasar Bitcoin yang dimilikinya jauh melampaui valuasi bisnis perangkat lunak tradisionalnya. Model serupa juga diikuti perusahaan lain, membentuk kelompok “DATCOs”. Harga saham mereka sangat berkorelasi dengan harga Bitcoin, tetapi biasanya lebih volatil dan bisa mengalami diskon atau premium terhadap nilai bersih aset Bitcoin yang mereka pegang, tergantung struktur perusahaan, biaya pendanaan, dan strategi manajemen. Berinvestasi di perusahaan ini setara dengan berinvestasi dalam “Bitcoin + tim manajemen dan strategi perusahaan”, dengan karakter risiko dan imbal hasil yang berbeda dari saham tradisional maupun kepemilikan langsung kripto.

Kebangkitan, euforia, dan penyesuaian DATCOs

1. Fase Inovasi (2020-2021): Strategy mengumumkan menjadikan Bitcoin sebagai cadangan utama, sebagai lindung nilai terhadap inflasi fiat. Langkah ini awalnya dianggap sebagai “inovasi baru” oleh Wall Street, tetapi seiring kenaikan harga Bitcoin, saham Strategy melonjak secara luar biasa (puncaknya lebih dari 3.500% dari sebelum transformasi), membuktikan potensi kekayaan dari model ini.
2. Fase Imitasi dan Euforia (2021-2022): Keberhasilan Strategy memicu gelombang imitasi. Banyak perusahaan publik kecil dan menengah mengumumkan pembelian Bitcoin, bahkan ada yang menerbitkan obligasi atau saham untuk membeli Bitcoin. DATCOs menjadi tema paling panas di pasar publik, menarik dana spekulatif besar, dan harga sahamnya melampaui fundamental bisnis mereka, didorong oleh narasi Bitcoin dan sentimen pasar.
3. Krisis Bubble dan Penyesuaian Mendalam (2022-2025): Dengan pasar kripto memasuki bear market panjang, harga Bitcoin turun dari puncaknya secara signifikan. Harga saham DATCOs mengalami penurunan lebih tajam, banyak yang nilai pasar di bawah nilai bersih aset Bitcoin mereka, dan diskon besar terjadi. Pasar mulai menilai ulang keberlanjutan model bisnis, biaya pendanaan, dan risiko regulasi.
4. Krisis Identitas dan Integrasi Finansial (2025-sekarang): Dengan pasar mulai stabil dan ETF spot Bitcoin yang lebih baik muncul, logika keberadaan DATCOs dipertanyakan. Peninjauan MSCI terhadap “identitas” mereka menandai bahwa kerangka regulasi dan indeks utama mulai secara resmi mengkategorikan entitas hybrid ini, memaksa mereka untuk berinovasi dengan narasi yang lebih meyakinkan atau menghadapi marginalisasi. Tahap ini menyoroti konflik utama: sebagai alat investasi atau perusahaan operasional.