フィデリティはSECに仮想通貨規制の整備を呼びかけ、ATSのトークン化フレームワークは立法待ちです

フェデリティ・インベストメンツ（Fidelity Investments）は、3月22日に米国証券取引委員会（SEC）に書簡を送り、仲介業者がオルタナティブ・トレーディング・システム（ATS）上で暗号資産の提供、保管、取引を行うための規制枠組みの継続的な改善を求めました。この書簡は、トークン化証券の取引規則、DeFiプラットフォームの報告規範改革、分散型台帳技術（DLT）の適用に関する三つの主要な要請を含んでいます。

フェデリティがSECに提案する重要なポイント：三つの核心的要請

（出典：フェデリティ）

トークン化証券の包括的取引規則の確立：フェデリティは、トークン化証券（第三者発行のものを含む）に対して包括的な取引規範を設けることが極めて重要だと述べています。書簡では、トークン化ツールは発行構造、法的効力、評価モデルにおいて顕著な差異が存在すると指摘しています。具体的には、株式、不動産、債券、プライベートクレジットなどの現実資産（RWA）をトークン化した場合、それぞれの資産クラスは全く異なる性質を持ち、単一の規則で一括して規制できるものではありません。

中央集権型と非中央集権型システムの規制ギャップの橋渡し：フェデリティは、SECに対して「仲介取引所と非仲介取引所の発展と共存のあり方を検討すべきだ」と促し、DeFi取引プラットフォームは中央機関を欠き、SECの要求する詳細な財務報告を客観的に生成できない現実を踏まえ、既存の報告規則を全面的に改革する必要があると訴えています。これにより、非中央集権システムに対する不当な負担を避けることを目的としています。

分散型台帳技術（DLT）の適用指針：フェデリティは、SECに対して明確な指針を発表し、仲介業者がATSの運営や記録保存に分散型台帳技術（DLT）を利用できるようにし、機関投資家向けのブロックチェーン応用のコンプライアンスルートを確立すべきだと提案しています。

トークン化ツールの規制課題：法的性質が権益構造に与える影響

フェデリティは、書簡の中でトークン化ツールの法的複雑性について詳細に述べています。二つの主要モデルを区別しています。一つは、暗号資産が証券の権益を通じて間接的に基礎証券を保有する代表権モデル。もう一つは、暗号資産が証券の交換（セキュリティ・スワップ）を構成し、この形態は通常、適格契約参加者（Eligible Contract Participants）にのみ開放されている。

この違いは、投資者の実質的な権益、取引の実行可能性、規制の帰属に直接的な影響を及ぼします。フェデリティは、トークン化モデルは構造や権利の内容において「顕著な差異」が存在すると指摘し、現行の規制枠組みがこれらを適切に区別できない場合、コンプライアンス義務、資本要件、投資者保護の面で体系的な抜け穴が生じると警告しています。

現行政策の背景：規制当局の最新の立場

今回のフェデリティの書簡は、最近の規制当局の動きとも連動しています。SECのアトキンス委員長は、24時間365日の資本市場を支持し、いくつかの金融企業のトークン化取引の試験を承認しています。また、SECの暗号通貨に関する解釈は「始まりに過ぎず、終わりではない」と述べています。

一方、米連邦準備制度理事会（Fed）、連邦預金保険公社（FDIC）、貨幣監督庁（OCC）は、3月に共同声明を出し、トークン化証券とその基礎資産は同じ銀行資本要件の適用対象であると確認しました。声明では、「証券の発行や取引に用いられる技術は、その資本処理に通常影響しない」と述べており、これによりトークン化資産の資本規制の基本的な枠組みが示されました。ただし、ATSの枠組み内での具体的な取引規則は未だ未定義のままです。

よくある質問

フェデリティの書簡は具体的に何を求めているのか？

フェデリティは、SECに対して三つの側面で行動を促しています。トークン化証券（RWAを含む）の包括的な取引規則の整備、DeFiプラットフォームの技術的現実に適応した報告義務の改革、そして分散型台帳技術（DLT）をATSの運営や記録保存に利用できるよう指針を出すことです。

オルタナティブ・トレーディング・システム（ATS）とは何か？なぜ暗号資産の規制に特別な規範が必要なのか？

ATSは買い手と売り手をマッチングさせる取引場所ですが、全国規模の取引所として登録されているわけではありません。暗号資産やトークン化証券がこのようなシステム上で取引され始めると、現行の規則はその適用範囲を明確に規定しておらず、保管要件、報告義務、資本処理などに規制の抜け穴が生じています。

DeFiプラットフォームはなぜSECの報告義務を満たすのが難しいのか？

従来のSECの報告義務は中央管理機関の存在を前提としています。DeFiプラットフォームは非中央集権的な構造を採用しており、単一の法的主体が運営を担っていないため、SECが求める詳細な財務報告を客観的に生成できません。フェデリティは、こうした技術的現実を認め、非中央集権システムに対して差別化された規制の道筋を設ける必要性を訴えています。