暗号通貨の危機：トークンはNASDAQスタイルのセカンダリーマーケットを必要とする

暗号資産には世界クラスのローンチパッドと、世界で最も流動性の高いスポット市場のいくつかがあります。新しいトークンはほぼ瞬時に発行、上場、取引が可能です。ロック解除やベスティング契約がクリアされると、それらが動くための十分な流動性があります。

概要

• 暗号資産には「ミッドライフ市場」が欠如している：発行とスポット取引の間で、数十億のロックおよびベストされたトークンがオフチェーンの不透明なOTC取引で取引され、価格を歪め、小売投資家に不利をもたらしている。
• このギャップは持続可能性とRWA（実世界資産）の採用を損なう：構造化されたセカンダリー流動性がなければ、価格発見は崩れ、ボラティリティが増幅され、トークン化された実世界資産はデモを超えてスケールするのに苦労する。
• 暗号資産には透明でルールを理解したセカンダリーマーケットが必要：オンチェーン上の発行者を意識したミッドライフ層 — Nasdaq Private Marketsのようなトークン向け — は、公正なアクセス、可視化された価格設定、秩序ある循環をトークンのライフサイクル全体にわたって可能にする。

トークンのライフサイクルの中間には、まだ空白が存在している。数十億のベストおよびロックされた割当が、構造化され透明な場がなく、移動、価格付け、循環管理ができずに宙ぶらりんになっている。

私が2018年頃に暗号取引に初めて関わったとき、香港の初期のビットコイン取引所のデスクで働きながら、非効率性と不透明性が少数に大きな利益をもたらし、他のすべてに混乱をもたらす様子を見てきた。韓国から現金のスーツケースを持ってきてキムチプレミアムを狙う人々を見てきた。そのようなスプレッドは、市場が連結されておらず、情報が均等に共有されていないために存在している。

このパターンは、トークンのライフサイクルを通じてさまざまな形で繰り返される。オペークなOTC取引とオフチェーンの価格発見が繁栄し、価格差を生み出し、小売の期待を形成し、トークン経済の持続可能性を歪める。大口保有者は裏取引で交渉し、価格はプライベートチャットで決まる。ボラティリティは後から公開市場に波及する。公開市場が調整される頃には、取引所は一つの価格を示しているが、プライベート取引は別の価格を使っていることが多く、そのギャップの負担は小売が負うことになる。

従来の金融は、これらの問題の一部をかなり前に解決している。公開市場は、資金調達条件やインサイダーや機関投資家向けの割引割当を開示する規制提出を必要とする。Nasdaq Private Marketsのようなプラットフォームは、私企業が株式のセカンダリー取引と流動性を管理するための構造化されたソリューションを提供している。教訓は明白だ：健全な市場には、トークンのライフサイクルを通じて流動性を秩序立て、責任を持たせる構造化された透明な「ミッドライフ市場」が必要である。

TradFiが橋を築いた；暗号資産はそのステップを飛ばした

健全な資本市場では、一次市場と二次市場は相互に補完し合う。一次市場で資金を調達し、構造化された二次層に依存して流動性を循環させ、価格発見を洗練し、流通を拡大する。これにより、システムは数十年にわたり耐久性を保つ。

しかし、暗号資産はその橋を実際には築かなかった。発行からスポット取引や永久取引に飛び移っただけだ。多くの取引所では、勝者がいる一方で、レバレッジ取引のもう一方では損失を強いられる者もいる。その構造は投機には適しているが、持続可能な所有権や長期的な流動性を構築する方法ではない。

ミッドライフ層が欠如しているため、私たちは予測可能な問題と直面している。公開市場と私市場の間の価格ギャップ、監督が難しいグレーゾーン取引、取引所間での評価の不一致。

RWAがギャップをより無視しにくくしている

実世界資産（RWA）は、今や暗号資産で最も話題になっているテーマの一つだ。信用、プライベート債務、国債、その他の利回りを生む金融商品がトークンとして表現され始めている。多くの点で、RWAはオンチェーン金融に非常に適している：持ち運び可能で、TradFiに馴染みがあり、実世界のキャッシュフローに結びついている。

実際には、これらの資産の多くは信頼できるセカンダリー流動性を欠いている。保有者はポジションから退出するためのコントロールされた方法を持たない。機関投資家は、大規模に信頼できる標準化された価格付け層を持っていない。ミッドライフ市場がなければ、トークン化は技術的なデモのままで、実際の金融インフラにはならないリスクがある。

RWAが複数のチェーンにわたって真のTVLを運ぶには、発行と償還だけでなく、その間の循環も必要だ。それは、ロックアップ、コンプライアンス、KYC、配布ルールをプログラム的に処理できるセカンダリーマーケットを意味し、スプレッドやサイドメールではなく。

暗号資産の「ミッドライフ市場」があるべき姿

本当のトークンのミッドライフ市場は、従来の金融の官僚主義をオンチェーンで再現することではない。それは、プログラム可能な資産の実際の仕組みを反映した場を構築することだ。発行者は何が取引されているか、どのルールの下で取引されているかを知るべきだ。ベスティングやロックアップ条件は設計上そのまま維持されるべきだ。価格は可視化され、コンプライアンスはスマートコントラクトによって強制される。

最も重要なのは、公正なアクセスを確保することだ。今日のロックされたトークンのセカンダリーマーケットは、機関投資家やプロフェッショナルデスクが支配している。彼らは関係性、リスクチーム、長期ポジションを保持する忍耐力を持っている。小売はその条件をほとんど見ない。

そのアクセスを開放することが目標だ。すべての人をデゲンに変えるのではなく、長期的な価値志向のポジションを狙う人にチャンスを与えることだ。従来の市場では、大量に買い、ロックアップを受け入れ、長期的な視点を持てば、より良い価格を得られる。暗号資産も同じ仕組みであるべきであり、その構造を享受できるのは一部のファンドだけである理由はない。

適切なミッドライフ市場は、保有者が割引されたロックトークンを透明な発行者意識のあるレールを通じて購入し、合意された期間中保持し、条件が変われば再上場も可能にする。これらのトークンが再び取引されるたびに、その価値はオンチェーンの契約を通じて移動し、電話やPDFに消えることはない。

暗号資産がこの層を構築しなければどうなるか

このギャップを放置すれば、OTCチャネルがデフォルトのまま残る。ボラティリティはファンダメンタルズではなく情報ショックによって増幅され続ける。情報の非対称性も解消されない。

RWAの採用は、流動性の制約により遅れるだろう。真剣な資本は、信頼して入退出できる資産にしか動かなくなるからだ。機関投資家は、ブルーチップ以外の資産へのエクスポージャー拡大をためらう。規制当局は、シャドウアクティビティを単純なツールで修正しようとする。

その世界では、暗号資産はレガシー金融の最悪の部分、例えば不透明性、インサイダー優遇、不公平なアクセスを模倣し、それらの市場を堅牢にした安全策を輸入しないまま終わる。

成熟した金融システムには、構造化されたセカンダリー層がある。暗号資産も、発行と取引の間に同じ連続性を持つ必要がある。そうでなければ、長期インフラとして扱われるのではなく、単なる投機の場にとどまる。

Nasdaq Private Marketのようなインフラは、プログラム可能な資産向けに構築され、トークンに予測可能なミッドライフ、市場の公正性、実際のトークン化をもたらす。それは、ロックされた割当を隠れたリスクではなく、可視化された在庫に変える。ロックと流動性の間のギャップを埋める。

この欠落した層が、Web3の流動性を持続可能でアクセスしやすく、世界的に信頼されるものにするかどうかを決めるだろう。さもなければ、私たちが解決しようとした同じ非効率性を追い続けることになる。

カニー・リー

カニー・リーは、ロックされたトークンとRWAの分散型マーケットプレイスSecondSwapのCEO兼共同創設者。以前はdtcpay、OSLグループ、EY、Deloitteなどで勤務し、ACAMS/GCFAの資格を持ち、コンプライアンスと市場設計において比類なき専門知識を有している。