A Federação Mundial de Bolsas (WFE) instou a Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA) a examinar o crescimento da negociação bilateral em ações europeias. A WFE alertou que a atividade excessiva fora dos mercados públicos transparentes pode enfraquecer a descoberta de preços, reduzir a confiança nas avaliações e tornar os mercados públicos menos atrativos para empresas em busca de capital. A organização emitiu este alerta em sua resposta ao pedido de contribuições da ESMA sobre a estrutura do mercado de ações europeu. A negociação bilateral continuou a se expandir em toda a Europa, no Reino Unido e nos Estados Unidos, enquanto os mercados multilaterais transparentes continuam sendo a principal fonte de formação de preços. A principal preocupação da WFE é que a negociação bilateral depende de preços criados em outros lugares, geralmente em mercados públicos "lit" — se mais atividade migrar desses locais, o conjunto de negociações que realmente forma preços se torna menor. Esta consulta regulatória levanta uma questão maior sobre a estrutura do mercado: quanto de negociação pode se afastar das bolsas antes que o mercado prejudique a descoberta de preços da qual depende.
Negociação Bilateral Cresceu de 25% para 35% Enquanto Negociação em Bolsa Caiu
A WFE afirmou concordar com a ESMA que a negociação em livros de ordens centralizados geralmente diminuiu, a negociação escura permaneceu relativamente estável e a negociação bilateral aumentou. A organização disse que essa tendência é visível não apenas na UE, mas também nos EUA e no Reino Unido. O grupo apontou para dados de um relatório da FESE e Oliver Wyman que mostram como a negociação de ações europeias mudou entre 2020 e 2025. Os dados mostram a negociação bilateral subindo de 25% para 35%, enquanto a negociação em bolsas primárias caiu de 38% para 30%. A negociação escura subiu de 5% para 6%, a negociação lit em MTFs aumentou de 11% para 15%, e a negociação não endereçável caiu de 21% para 14%.
| Categoria de Negociação | Participação em 2020 | Participação em 2025 | Variação |
|---|---|---|---|
| Bolsa primária | 38% | 30% | -8 pontos percentuais |
| MTF lit | 11% | 15% | +4 pontos percentuais |
| Bilateral | 25% | 35% | +10 pontos percentuais |
| Escuro | 5% | 6% | +1 ponto percentual |
| Não endereçável | 21% | 14% | -7 pontos percentuais |
Segundo a WFE, a negociação bilateral não contribui significativamente para a formação de preços porque depende de preços estabelecidos no mercado lit, em vez de gerar preços de mercado transparentes por conta própria. A WFE aceita que diferentes mecanismos de negociação têm usos legítimos — ordens institucionais grandes podem precisar ser executadas fora dos livros de ordens lit para reduzir o impacto no mercado, o fluxo de varejo pode ser internalizado por internalizadores sistemáticos, e mecanismos de fechamento podem ajudar gestores de ativos a rebalancear carteiras. A organização disse que o problema não é a existência de execução alternativa, mas sim a escala do crescimento da negociação bilateral.
WFE Distingue Liquidez Formadora de Preços de Liquidez Endereçável
A WFE criticou o uso do termo "liquidez endereçável" pela ESMA. A ESMA parece tratar a liquidez endereçável como negociação disponível para investidores. A WFE disse que isso é enganoso porque a liquidez pode ser endereçável para alguns investidores sem ser genuinamente acessível a todos os participantes do mercado. Apenas os locais de negociação multilateral, argumentou a WFE, operam sob regras de acesso justo e não discriminatório. Isso torna a liquidez das bolsas mais abertamente acessível em todo o mercado do que a liquidez controlada por arranjos bilaterais ou internalizadores.
| Conceito | Significado | Preocupação da WFE |
|---|---|---|
| Liquidez endereçável | Liquidez que pode ser teoricamente alcançada | Pode estar disponível apenas para participantes selecionados |
| Liquidez acessível | Liquidez disponível em condições justas e não discriminatórias | Melhor representada por locais multilaterais |
| Liquidez formadora de preços | Liquidez que cria preços de mercado transparentes | Concentrada em livros de ordens lit e leilões |
A WFE também argumentou que a análise da ESMA está incompleta por não incluir totalmente a negociação do Reino Unido em ações do EEE. Londres continua sendo um importante centro de negociação de ações. A WFE disse que esperaria uma alta proporção de ações do EEE sendo negociadas por meio de internalizadores sistemáticos do Reino Unido, canais OTC ou atividade extralivro em bolsas. Sem essa informação, a ESMA não pode ver a escala total da negociação extralivro e SI em ações europeias. A WFE sugeriu que a ESMA busque um acordo de compartilhamento de dados com as autoridades do Reino Unido, particularmente no contexto de uma reforma mais ampla da infraestrutura de mercado e possível supervisão da ESMA sobre mercados regulamentados.
Internalizadores Sistemáticos Capturam Fluxo de Ordens de Varejo Sem Contribuir para a Formação de Preços
A WFE dedicou atenção especial aos internalizadores sistemáticos (SIs). SIs são empresas de investimento que executam ordens de clientes contra seus próprios livros de forma organizada, frequente e substancial. A WFE argumentou que o regime de SI pode ter evoluído além de seu propósito político original. Em vez de apoiar principalmente a execução institucional de grande porte, os SIs estão cada vez mais capturando o fluxo de ordens de varejo. A WFE disse que esse fluxo de ordens pode ser valioso porque fornece informações sobre sentimento, padrões de negociação e demanda direcional de curto prazo.
A organização levantou a questão de saber se os SIs estão competindo com as bolsas em condições desiguais. As bolsas têm obrigações relacionadas à transparência, vigilância de mercado, acesso justo, resiliência operacional e formação de preços. Os SIs, por outro lado, podem internalizar fluxo enquanto dependem dos preços estabelecidos pelas bolsas. Os dados da ESMA, segundo a WFE, parecem mostrar apenas um grau surpreendentemente limitado de melhoria de preços por parte dos SIs. A WFE também sinalizou problemas de qualidade dos dados, incluindo negociações executadas sem os devidos flags pós-negociação, dificultando a avaliação dos resultados das execuções por reguladores e investidores.
WFE Recomenda Inclusão de Dados do Reino Unido e Exigências de Flag para Ordens de Varejo
A WFE sugeriu reintroduzir requisitos de relatórios qualitativos e quantitativos para liquidez bilateral. A organização também disse que pode haver mérito em um flag de ordem de varejo para mostrar para onde o fluxo de varejo está indo e se os investidores estão realmente obtendo um bom negócio.
| Questão | Posição da WFE |
|---|---|
| Lacuna de dados do Reino Unido | A ESMA deve buscar dados mais completos sobre a negociação do Reino Unido em ações do EEE |
| Crescimento da negociação bilateral | São necessárias mais análises sobre os efeitos na descoberta de preços |
| Internalizadores sistemáticos | Deve-se considerar mais transparência e informações identificáveis sobre o local |
| Fluxo de ordens de varejo | Um flag de ordem de varejo pode ajudar a avaliar se os investidores obtêm bons resultados |
| Liquidez endereçável | A ESMA deve distinguir entre liquidez endereçável, acessível e formadora de preços |
| Leilões de fechamento | Eles devem permanecer centrais para a formação de preços no final do dia |
Leilões de Fechamento Contribuem Diretamente para a Formação de Preços
A WFE defendeu fortemente os leilões de fechamento. De acordo com a resposta, os leilões de fechamento são frequentemente mais eficientes para executar grandes negociações porque concentram a liquidez em um único ponto no tempo, reduzindo o impacto no mercado e o risco de execução. Eles também são importantes para gestores de ativos europeus porque os preços de fechamento são usados para avaliação, rebalanceamento de carteiras e acompanhamento de índices. A WFE argumentou que os leilões de fechamento são diferentes de outros mecanismos não-lit porque contribuem diretamente para a formação de preços. Ao agregar interesse de compra e venda de forma transparente no final do dia, eles estabelecem um preço de referência amplamente reconhecido. Mecanismos alternativos de fechamento oferecidos por MTFs e SIs podem ser úteis, disse a WFE, mas devem ser tratados como complementares, e não substitutos dos leilões de fechamento das bolsas.
A WFE também fez um argumento focado no emissor. A organização disse que a liquidez está consistentemente ligada à frequência de IPOs. Um mercado secundário forte reduz o prêmio de liquidez exigido pelos investidores. Se os investidores sabem que podem revender ações a preços justos e transparentes, eles exigem menos compensação pelo risco de liquidez. Isso melhora as avaliações de ações e reduz os custos de financiamento.
FAQ
O que a WFE alertou a ESMA sobre a negociação de ações europeias?
A Federação Mundial de Bolsas instou a ESMA a examinar o crescimento da negociação bilateral em ações europeias, alertando que a atividade excessiva fora dos mercados públicos transparentes poderia enfraquecer a descoberta de preços, reduzir a confiança nas avaliações e tornar os mercados públicos menos atrativos para empresas em busca de capital.
Quanto a negociação bilateral cresceu em ações europeias entre 2020 e 2025?
De acordo com dados de um relatório da FESE e Oliver Wyman citado pela WFE, a negociação bilateral subiu de 25% para 35% entre 2020 e 2025, enquanto a negociação em bolsas primárias caiu de 38% para 30%.
Qual é a principal preocupação da WFE sobre os internalizadores sistemáticos?
A WFE argumentou que os internalizadores sistemáticos podem internalizar o fluxo de ordens de varejo enquanto dependem dos preços estabelecidos pelas bolsas, criando um campo de jogo desigual onde os SIs se beneficiam da formação de preços das bolsas sem carregar as mesmas obrigações de transparência, vigilância de mercado, acesso justo e resiliência operacional que as bolsas devem cumprir.
