Quando $3B em Ativos se Torna em Escombros: Decodificando a Implosão da 3AC

A trajetória de Su Zhu lê-se como um conto de advertência sobre criptomoedas em esteroides. De trader do Deutsche Bank em 2012 a rei dos fundos de hedge de criptomoedas em 2021 — depois, total aniquilação até meados de 2022. O colapso inteiro? Setenta e duas horas.

A Configuração: Vencendo Através de 2020-2021

A Three Arrows Capital tornou-se a queridinha das finanças cripto. Zhu tinha bilhões sob gestão, LPs lendários e uma reputação por ler ciclos de mercado. No papel, a 3AC parecia imparável: apostas diversificadas, acesso a informações privilegiadas, negociações de convicção de bilhões de dólares.

Mas, ao analisar o balanço patrimonial, a fraqueza era óbvia para qualquer um que olhasse: alavancagem em cima de alavancagem em cima de mais alavancagem.

A Arquitetura Fatal

O modelo de financiamento da 3AC era essencialmente Jenga com dinheiro emprestado:

• Emprestado da Genesis, BlockFi, Voyager
• Então usou esses empréstimos como colateral para mais empréstimos em outro lugar
• Posições acumuladas que só permaneceram solventes se o mercado continuasse a subir

A exposição ao LUNA contou toda a história: uma $500M aposta que evaporou em 48 horas quando o ecossistema Terra implodiu em maio de 2022. Isso não foi uma queda - foi uma aniquilação.

Por que os Dominós Caíram Tão Rápido

1. Sem mecanismos de interrupção — A 3AC tinha praticamente nenhum quadro de gestão de risco. As posições não estavam protegidas. Não existiam limites de redução.

2. Colateral ilíquido — Grande parte das suas posses eram tokens ilíquidos ou ativos altamente voláteis. Quando a pressão de liquidação aumentou, não havia lugar para vender sem fazer os preços caírem ainda mais.

3. Teatro da transparência — Investidores e credores não tinham visibilidade em tempo real sobre o que a 3AC realmente detinha ou devia. Quando a matemática falhou, já era tarde demais.

A Cascata

Meados de junho de 2022: Bitcoin a colapsar → chamadas de margem disparam → cortes de colateral → 3AC não consegue cumprir obrigações → credores entram em pânico → contágio se espalha.

A Voyager Digital faliu. A BlockFi precisou de um acordo de resgate. A Genesis desapareceu. Os efeitos em cadeia repercutiram por todo o ecossistema, eliminando os usuários de retalho que tinham depósitos nessas plataformas.

A Lição Real

Isto não se tratava de a LUNA ser uma má aposta ou de o cripto ser arriscado. Tratava-se de alavancagem divorciada da disciplina de dimensionamento de posição. Uma posição alavancada de 10x funciona bem até que a queda de 11% ocorra. Então você é liquidado.

Su Zhu tinha acesso aos melhores dados, os conselheiros mais inteligentes e biliões em capital. O que lhe faltava era humildade em relação ao risco de cauda e a disciplina para dizer “não” ao empréstimo extra.

O Que Expos

O colapso da 3AC revelou quão frágil era realmente o ecossistema de empréstimos em cripto:

• Sem regulamentos prudenciais sobre fundos de hedge
• Os credores quase não tinham ideia do risco de contraparte
• A opacidade era uma funcionalidade, não um erro
• O efeito de alavancagem é divertido até que não seja

Quase três anos depois, a indústria ainda não se recuperou totalmente da contaminação que começou com aquelas 72 horas em junho de 2022.