Бывший менеджер BlackRock: частное кредитование повторяет структуру 2008 года, риск — в концентрации акций вокруг AI

Бывший управляющий портфелем в BlackRock и сооснователь Phinance Technologies Эд Доуда заявил в интервью Kitco, что 45% рыночной капитализации индекса S&P 500 приходится на сегмент, ориентированный на ИИ, и что при текущих оценках ожидаемая доходность на горизонте 10 лет, вероятно, будет нулевой. Он отметил, что private credit упаковывают в ценные бумаги с «страховой» обёрткой, а затем перепродают страховым компаниям; такая структура «очень похоже на финансовый кризис 2008 года».

Запуск кредитного цикла: рост private credit приостановился

Доуда говорит, что главная причина поворота в этом цикле — не фондовый рынок, а рынок кредитов; PIMCO за несколько месяцев до этого уже предупреждала, что рынок находится на «начальной стадии цикла дефолтов». По оценкам, в период 2024–2025 годов private credit расширился на 50%–75% — из‑за того, что коммерческие банки активно кредитовали небанковские финансовые организации; однако теперь этот рост застопорился: часть фондов начала ограничивать выкупы, а инвесторы требуют вернуть деньги. Он привёл пример Oracle: кредитные дефолтные свопы (CDS) компании стремительно растут, а акции продолжают испытывать давление.

Доуда заявил, что Уолл-стрит превращает фонды private credit в ценные бумаги с застрахованной упаковкой, которые затем перепродаются страховым компаниям; по его словам, эта структура «очень похоже на финансовый кризис 2008 года» — и если в будущем проявятся убытки, надавление будут испытывать «страховые компании, управляющие активами, люди с высокой чистой стоимостью, а также пенсионные фонды и благотворительные фонды», а не коммерческие банки.

Рынок недвижимости почти заморожен: завышение на 30%, запасы новых домов — 9 месяцев

Доуда оценивает, что рынок жилья в США в целом переоценён примерно на 30%; он говорит, что рынок недвижимости «практически уже заморожен»: 75% риелторов не заключали ни одной сделки за год, а запасы новых домов соответствуют примерно 9 месяцам предложения.

Данные Бюро переписи населения США показывают, что в мае запасы вновь построенных отдельно стоящих домов составили 10,3 месяца; данные NAHB указывают, что доля застройщиков, которые снижают цены, впервые превысила 40%, а средняя скидка — около 6%; в последние три месяца две трети застройщиков предлагают стимулы, включая выкуп ставки по ипотеке. Данные Ассоциации ипотечных банкиров (MBA) и Cotality показывают, что в 1 квартале коэффициент списаний/изъятий поднялся до 0,4%, установив шестилетний максимум; число активных случаев изъятия/списаний увеличилось примерно на 34% по сравнению с годом ранее.

Средняя медианная цена новых домов в 1 квартале 2026 года — 403 200 долларов, ниже, чем 404 600 долларов по уже существующим домам; это четвёртый подряд квартал, когда новые дома дешевле, и многие рассматривают это как наиболее длительную такую ситуацию по меньшей мере с 1974 года.

Риски концентрации в AI‑акциях: 45% капитализации S&P 500 связаны с ИИ

Доуда говорит, что 45% рыночной капитализации S&P 500 приходится на ИИ и связанные с ним сектора; доля полупроводников в S&P 500 составляет 19%. По его словам, такая узкая картина лидирования по сектору похожа на то, что было до краха интернет‑пузыря и перед кризисом 2008 года. Он считает, что при текущих оценках будущая доходность акций на горизонте 10 лет «ожидается на уровне нуля, включая дивиденды».

Доуда перечислил четыре фактора, которые, по его мнению, временно остановят волну ажиотажа вокруг AI‑капитальных затрат:

Коммерциализация китайских моделей: низкозатратные модели вроде Kimi (Moonshot) создают давление на цены; Доуда упомянул в ходе интервью, что Moonshot ищет финансирование при оценке 50 млрд долларов.

Прекращение участия корпораций: после чрезмерных вложений в начале этого года компании начали приостанавливать расширение.

Требование реальной доходности со стороны кредитного рынка: финансирующие стороны хотят увидеть реальные коммерческие результаты.

Нехватка энергоснабжения: поддержка поставок электроэнергии, необходимой для развертывания новых дата‑центров, не успевает за темпами расширения.

Часто задаваемые вопросы

Какова долгосрочная цель Доуда по золоту и какова его текущая позиция?

Долгосрочная цель Доуда — чтобы золото достигло 10k долларов за унцию примерно к 2030 году; логика в том, что замедление в мире вынуждает центробанки разных стран проводить масштабное количественное смягчение. Но сейчас он настроен к золоту осторожно: цена золота с январского рекордного уровня уже снизилась примерно на 27%, и на прошлой неделе она опускалась ниже 4 000 долларов. Он ожидает, что более масштабный отскок начнётся после того, как вмешаются ФРС и бюджетно‑фискальная политика.

Какую крупнейшую угрозу для текущего S&P 500 Доуда считает основной?

Доуда полагает, что около 45% рыночной капитализации S&P 500 сосредоточено в AI и AI‑связанных секторах, а доля полупроводников составляет 19%; такая высокая концентрация в истории уже встречалась в период интернет‑пузыря и перед кризисом 2008 года. При текущих оценках он ожидает, что доходность акций на горизонте 10 лет «включая дивиденды, окажется нулевой», и допускает крупные откаты на уровне 40%–50%.

Что Доуда рекомендует делать рядовым инвесторам для распределения активов?

Доуда рекомендует: драгоценные металлы (золото, серебро) — 5%–10% от общего инвестиционного портфеля; увеличивать долю наличных денег (в качестве примера приводит то, что Бенджамин Грэм и Дэвид Теппер держат 40% кэша); у него лично в портфеле — «нет акций, только кэш, золото и долгосрочные казначейские облигации США»; тем, у кого активов немного, он советует в первую очередь сохранить источник дохода.