南韓金融委員會（FSC）與南韓交易所（KRX）於 6 日宣布雙重上市指引，要求子公司 IPO 須經股東批准，並對已取得金融投資者（FI）條件性融資的公司，可能引發數千億韓元的償還義務。該規範適用於分割子公司、收購子公司及新設子公司，其中物理分割須強制取得股東同意，其他情況則須經股東批准或由 KRX 逐案審查是否履行對股東的受託義務。市場參與者形容，這項指引透過股東會、董事會批准、特別委員會及交易所審查等程序要求，實際上形成事實上的禁令，對必須在 2026 年至 2027 年間完成 IPO 的公司立即產生壓力，迫使它們要麼推進上市，要麼返還 FI 投資加上累計內部報酬率（通常介於 5% 至 10%）。
FSC 與 KRX 對子公司 IPO 實施雙重上市限制
FSC 與 KRX 於 6 日公布的指引確立，雙重上市規範涵蓋的範圍不僅包括透過物理分割設立的公司，也包含收購或新設的子公司。物理分割子公司須強制取得母公司股東批准。對於收購或新設子公司的上市，公司必須取得股東同意，或若未取得同意，則須接受 KRX 逐案審查以確認是否符合對股東的受託義務。
資本市場參與者批評此規範過於嚴格。一位投資銀行業內部人士指出，雖理解保護個別投資人的必要性，但若指引能延後適用時間，或依產業類型及子公司設立過程提供暫時豁免，將大幅降低市場不確定性。該人士表示，這項指導方針聚焦於程序要求——股東會、董事會、特別委員會及交易所審查——而非明確界定哪些產業或交易類型可獲豁免，實際上構成原則性禁止。
LS 集團子公司與 SK Ecoplant 面臨數千億韓元 FI 償還義務
那些以在特定期限內 IPO 為條件、從私募股權基金及資產管理公司募集資金的公司，立即面臨壓力。這些公司必須在合約規定的期限內選擇推進上市，或返還 FI 投資。對於上市承諾涵蓋至 2026–2027 年的公司，需要立即尋找替代方案。為協助現有 FI 退場，母公司及目標公司必須直接注入資金或尋找新的 FI。考量到上市前階段擔保的內部報酬率通常介於 5% 至 10%，包含投資本金加上累計報酬的償還負擔達到數千億韓元。
LS 集團的 LS MnM 與 LS Essex Solutions 是顯著案例。LS MnM 於 2022 年從 JKL Partners 吸引 4700 億韓元的可交換債券投資，承諾於 2027 年 8 月前尋求上市。LS Essex Solutions 從未來資產管理–KCGI 聯盟獲得 2950 億韓元的上市前投資，並立即嘗試上市，但於一月完全撤回上市申請。儘管合約上市截止日延至 2030 年 8 月，提供相對彈性，但原本以上市為前提規劃的大規模投資與業務擴張已受到限制。
另一位 IB 業界人士表示，雖然指引延遲公布曾讓市場預期最終版本可能比最初預測更寬鬆，但結果未達市場期望。該人士指出，上市期限即將到期的公司，作為加強監管的首批目標，負擔沉重，很可能將開始討論股權買回或額外投資吸引。
SK Ecoplant 已於六月完成 FI 償還。該公司將投資返還給 Eum Private Equity、Premier Partners 及其他 FI。該聯盟於 2022 年投資 8000 億韓元，包括 2000 億韓元的現有股份及 6000 億韓元的可轉換優先股。儘管承諾於 2026 年 7 月前上市，但因會計處理問題加上雙重上市規範，IPO 難以進行，最終 SK Inc. 與 SK Ecoplant 返還包含投資本金與利息在內的 1.05 萬億韓元。
SK Square 子公司 Tmap Mobility 仍面臨 FI 談判負擔。該公司於 2021 年從 Affirma Capital 與 Eastbridge Partners 總共吸引 4000 億韓元投資。原定 2025 年的 IPO 時程已延後至 2027 年。據報導，Tmap Mobility 已於今年稍早買回約一半的 FI 持股。
投資銀行業警告新興產業融資管道受限
更大的擔憂在於新產業融資管道收窄。南韓過去在上市集團內部發展需要大規模資本支出的新業務（包括半導體、電池、氫能及環保領域）時，常以上市為條件募集資金。母公司自身的現金產生能力與借貸能力不足以涵蓋投資規模。
一位 IB 業界人士指出，美國擁有龐大資本市場，即使是非上市子公司也能輕鬆籌資，並表示這份指引忽略了南韓相較於台灣或香港擁有遠更多元化的產業組合。該人士強調，考量資本市場規模與產業結構，雙重上市是無可避免的。
常見問題
南韓金融委員會與南韓交易所於 6 日就子公司上市宣布了什麼？
FSC 與 KRX 宣布雙重上市指引，要求子公司 IPO 須經股東批准。該規範適用於分割子公司、收購子公司及新設子公司，物理分割須強制取得股東同意，其他情況則須經股東批准或由 KRX 逐案審查是否履行受託義務。
為什麼 LS MnM 和 SK Ecoplant 等公司面臨數千億韓元的償還義務？
這些公司以在特定期限內 IPO 為條件取得 FI 投資。新的雙重上市規範施加壓力，迫使它們要麼推進上市，要麼返還 FI 投資加上累計內部報酬率（通常介於 5% 至 10%）。SK Ecoplant 因會計處理問題與雙重上市規範導致 IPO 困難，已於六月返還包含本金與利息在內的 1.05 萬億韓元給 FI。
雙重上市規範如何影響南韓新興產業的融資？
投資銀行業消息來源警告，該規範收窄了需要大規模資本支出的新產業（如半導體、電池、氫能、環保領域）的融資管道。南韓過去在上市集團內部發展這些業務時，常以上市為條件募集資金，因為母公司自身的現金產生與借貸能力不足以涵蓋投資規模。
