SEC主席的鏈上時間線：為何12.6兆美元的回購市場，而非股票，才是真正的機會

資料來源：CryptoNewsNet 原文標題：SEC主席預測兩年內美國將全面上鏈，但真正的12.6兆美元機會並非股票 原文連結：

四層鏈上堆疊架構

SEC主席保羅·阿特金斯（Paul Atkins）近日在福斯商業頻道表示，他預計美國金融市場「在幾年內」將實現鏈上運作。這番話介於預言與政策指示之間，尤其來自於「Crypto項目」的設計者——委員會正式推動的代幣化市場基礎設施的倡議者。

然而，當談及67.7兆美元的公共股票、30.3兆美元的國債，以及每日回購交易暴露的12.6兆美元時，什麼是「鏈上」的真正含義？答案需要精確界定。「鏈上」並非單一事物：它是一個四層堆疊架構，而阿特金斯描述的大部分內容位於中間層，而非加密貨幣觀察者所想像的DeFi原生端點。

第一層是發行與代表：一個代幣代表一個基礎證券，但其底層結構仍維持傳統。可以想像成數位化的股票證書。阿特金斯明確將代幣化描述為智能合約，代表仍受SEC規則約束的證券，而非平行資產類別。

第二層是權利記錄與轉讓：所有權與轉讓的「誰擁有什麼」帳本透過區塊鏈進行，但結算仍由傳統清算所完成。存託信託公司（Depository Trust Company）現在可以透過經批准的區塊鏈向參與者發行「代幣化權利」。但此提案僅適用於已註冊錢包。Cede & Co.仍為法定所有人，且未分配初始抵押品或結算價值。換句話說：鏈上托管與24/7轉移，並不會取代未來的淨額結算。

第三層需要鏈上結算與鏈上現金端，包括使用穩定幣、代幣化存款或批發中央銀行數字貨幣進行的交付對支付（DvP）。阿特金斯討論了DvP與T+0的理論可能性，但也承認淨額結算是清算所設計的核心。實時總額結算會改變流動性需求、保證金模型與日內信貸額度。

第四層是完整生命周期的鏈上解決方案，涵蓋公司行動、投票、資訊披露、抵押品提供與保證金追繳，皆由智能合約執行。這是觸及治理、法律終局性、稅務處理與轉讓限制的最終狀態，也是距離目前SEC權限與市場結構激勵最遠的層級。

阿特金斯的兩年時間表最符合第二層與第三層，而非全面遷移到可組合的DeFi市場。

可觸及的市場規模

即使採用率較低，獎勵仍巨大，因為巨大的市場中微小的百分比也是巨大的。

2025年底，美國公共股票市值達到67.7兆美元。2025年的日均交易量約為176億股，估計日均交易價值約為$798 十億美元。1%的股票市值轉換為代幣化權利，即為$677 十億美元。

國債的規模更大，流通量達到30.3兆美元，日均交易量約為1.047兆美元。

然而，真正的巨獸是回購市場：平均每日回購暴露總額達12.6兆美元，涵蓋清算、三方與雙邊安排。如果代幣化的訴求是降低結算風險與提升抵押品流動性，回購市場是最具說服力的目標。只要每日回購暴露的2%即為$252 十億美元，這在機構看到操作與透明度提升時，是一個合理的早期切入點。

企業信貸與證券化產品則提供另一個層面。企業債券總量約為11.5兆美元，日均交易量為276億美元。2025年，機構抵押貸款支持證券（MBS）每日交易351.2億美元，而非機構MBS與資產支持證券（ABS）合計每日交易額約為37.4億美元。

基金份額則是另一個切入點。2026年1月初，貨幣市場基金持有資產7.8兆美元。共同基金資產規模達到31.3兆美元，ETF則持有13.17兆美元。代幣化基金份額不需重構清算所，因其位於產品包裝層。

由行業數據追蹤的代幣化國債總額約為92.5億美元，成為鏈上實體資產的領先類別。

先行推動的動作：規範摩擦的階梯

並非所有鏈上應用都面臨相同程度的阻力。最少摩擦的路徑始於類似現金的產品，最終則是嵌入地方政府管理的登記系統。

代幣化現金產品與短期票據已在進行中。代幣化國債92.5億美元在鏈上實體資產中具有相當規模。如果透過經紀商與保管渠道擴散，兩年內從$40 十億美元擴展五到二十倍，即$180 十億美元，尤其在穩定幣結算基礎設施成熟之後，變得合理。

抵押品流動性緊隨其後。回購的12.6兆美元每日規模，使其成為最具說服力的鏈上交付對支付（DvP）目標。即使只有0.5%到2%的回購暴露轉為鏈上表示，也將產生$63 十億到$252 十億美元的交易，代幣化抵押品能降低結算風險與操作成本。

下一步是允許授權的轉讓主流證券權利。如果參與者將此視為資產負債表與操作升級，例如24/7流動、可程式化轉移邏輯與更佳透明度，則在兩年內，0.1%到1%的美國股票市值（約67.7億美元到$677 十億美元）可能成為「鏈上合格權利」。甚至在結算價值分配之前。

股票結算與淨額重設則位於摩擦階梯的較高層。轉向T+0或實時總額結算會改變流動性需求、保證金計算與日內信貸暴露。消除淨額結算意味著要尋找新的日內流動性來源，或接受總額結算僅適用於部分資金流。

私營信貸與私募市場具有相當的名義價值，估計範圍在1.7兆美元至2.28兆美元之間。然而，轉讓限制、服務複雜性與定制交易條款使其較慢標準化。

實體登記系統則排名最後。將房產契約代幣化並不免除地方登記法規或所有權保險的要求。即使透過證券化將資產移到鏈上，支撐所有權主張的法律基礎也不會改變。

小於炒作、大於零的規模

大多數代幣化證券將在鏈上，但不對公眾開放。試點模式即使在公共區塊鏈上也是授權制的，具有註冊錢包、白名單參與者與機構托管。這在阿特金斯描述的透明度與操作效率意義下，仍屬「鏈上」。只是並非「任何人都能提供流動性」。

DeFi可觸及的切入點最大在資產已具現金行為的範疇。代幣化短期票據與貨幣市場基金份額已是加密市場基礎設施中的抵押品。穩定幣提供橋接層，供應量約為$308 十億美元，作為鏈上結算資產基礎，使交付對支付在沒有全面CBDC的情況下變得可行。

若代幣化國債與貨幣市場基金產品達到$100 十億到$200 十億美元，且20%到50%的資產能被放入授權或半授權智能合約，則意味著$20 十億到$100 十億美元的鏈上抵押品。這足以影響回購流程、保證金提供與機構DeFi。

實務上的意義

阿特金斯未提供詳細路線圖，但相關元素已逐漸明朗。SEC在2025年12月發出無行動函，允許試點代幣化權利。代幣化國債與貨幣市場基金規模擴大。穩定幣供應提供鏈上現金層。回購市場的日流量遠超股票市場，而抵押品流動性則是代幣化降低風險的最大論點。

兩年時間表並非所有證券都要上鏈，而是中間層的關鍵：第二層的權利在鏈上存在，但透過熟悉的基礎設施結算，以及第三層的實驗，特定資產類別與交易對手的交付對支付能在鏈上完成。

即使只達到1%的採用率，涵蓋國債、貨幣市場基金與股票權利，也將在鏈上代表超過一兆美元的資產。

這是一個全球市場基礎設施現代化的循環。英國推出數位證券沙箱，香港發行數位綠色債券，歐盟的DLT試點計畫建立了在分散式帳本上進行發行、交易與結算的監管實驗框架。

值得關注的指標包括代幣化權利的交易量與日轉移數據、回購市場透明度資料、代幣化國債與貨幣市場基金的資產管理規模，以及穩定幣供應作為結算能力的代理指標。這些數據將揭示「兩年內上鏈」是政策還是願景。