美元疲軟推動可可反彈，供應信號複雜

金融市場本週見證了可可期貨的重大重新定價，美元指數急劇下跌至4.25個月低點，觸發了商品合約的空頭回補活動。然而，這波反彈呈現出一個複雜的局面，漲幅主要集中在紐約市場，而倫敦的可可價格則在貨幣逆風（英鎊飆升）下顯示出平淡的動能。週一，3月ICE紐約可可上漲+68點（+1.56%），而3月ICE倫敦可可僅上漲+5點（+0.16%），凸顯貨幣變動對全球定價的分歧影響。

美元指數崩跌引發可可期貨空頭回補

美元走弱已成為近期可可價格上漲的主要推動力。美元走弱通常有利於以美元計價的商品價格，因為國際買家在將可可兌換回本國貨幣時，會覺得更為實惠。這一動態激發了交易者的技術性空頭回補倉位，這些交易者此前押注價格將進一步下跌。然而，倫敦市場的漲幅受到英鎊升至4.25年高點的限制，這增加了以英鎊計價的可可購買成本，抵消了美元走弱帶來的一部分好處。這種貨幣交叉逆流展示了外匯變動如何在同一商品的不同交易場所產生不對稱的影響。

西非可可供應擔憂與樂觀收成前景並存

全球可可供應狀況呈現矛盾的局面。一方面，西非生產商因價格低迷而收緊出貨，象牙海岸——全球主要的可可生產國——的出口動能亦有所減弱。截至2026年1月25日的累計出貨數據為120萬公噸（MMT），較去年同期的124萬公噸下降了3.2%。這一收縮反映農民對於在疲軟市場中出售的猶豫。

與此相反的是，有報導指出有利的生長條件預計將促進西非2月到3月的收成。熱帶通用投資集團指出，可可豆莢數量比五年平均高出7%，巧克力製造商Mondelez則報告莢果大小和健康狀況明顯優於去年收成。象牙海岸已啟動主要收成，農民對作物品質表示樂觀。這些混合信號——當前出貨減少但未來產量有望增加——顯示可可供應動態仍在變化中。

巧克力需求崩潰壓力可可消費受挫

或許最令人擔憂的是巧克力需求的急劇惡化，消費者持續抗拒高企的巧克力價格。這一需求衝擊在可可供應鏈中產生了連鎖反應。全球最大工業巧克力製造商Barry Callebaut AG報告，截止11月30日的季度可可部門銷售量驟降22%，明確將疲軟歸因於“市場需求負面以及將產量優先配置於較高回報細分市場”。

主要消費區的研磨數據證實了這一需求壓力：

• 歐洲可可協會報告第四季研磨量同比下降8.3%，至304,470公噸，超出預期的-2.9%，並創下12年來最低的第四季表現
• 亞洲可可協會顯示第四季研磨量同比下降4.8%，至197,022公噸
• 全國糖果協會報告北美第四季研磨量僅微增0.3%，至103,117公噸

這一全球研磨放緩反映出根本的消費挑戰：在當前價格水平下，巧克力已成為消費者推遲購買的可選商品，而非必需品。這種心理上的價格抗拒對可可需求的復甦構成嚴重阻力。

可可庫存觸及歷史低點後重建

在12月26日觸及162萬6105袋的10.25個月低點後，ICE監控的可可庫存在美國港口開始回升，這通常被視為對價格的看跌信號。到週一，庫存已升至176萬6142袋，達到2.25個月高點。這一庫存增加暗示短期供應壓力可能緩解，儘管長期結構性問題仍存。

庫存的回升發生在此前供應極度緊張的背景下。上週五，紐約可可價格暴跌至兩年來的近期最低點，而倫敦可可則在供應充足與需求疲軟的擔憂中崩跌至2.25年低點。國際可可組織（ICCO）報告，2024/25年度全球可可庫存較去年同期上升4.2%，達到110萬公噸，顯示庫存水平正逐步正常化，經過多年的緊張狀況。

尼日利亞較小的可可收成提供反向支撐

尼日利亞，全球第五大可可生產國，產量縮減，為價格提供一線支撐。尼日利亞11月可可出口較去年同期下降7%，至35203公噸，該國可可協會預計2025/26年度產量將較去年下降11%，至30.5萬公噸，低於前一年的34.4萬公噸預估。這一供應減少為全球可可平衡提供了適度的支撐，抵消了其他地區豐富產量帶來的壓力。

長期市場再平衡指向歷史性過剩正常化

整體而言，可可市場經歷了劇烈的再平衡，結束了前所未有的短缺狀況。國際可可組織披露，2024/25年度的全球可可過剩預估已從之前的142,000公噸大幅削減至僅49,000公噸，而產量預估也從4.84百萬公噸調降至4.69百萬公噸。這是四年來首次出現可可過剩——在此之前，ICCO曾預估2023/24年度將出現創紀錄的494,000公噸赤字，為60多年來最嚴重。

Rabobank也將其2025/26年度的全球可可過剩預估從11月的328,000公噸下調至25年預估的250,000公噸，暗示供需動態正逐步趨於平衡。這些共識預估的修正強調，雖然可可不再處於嚴重短缺狀態，但也未進入破壞性過剩。市場似乎正向一個新的均衡轉變，屆時可可價格將更多由需求動態決定，而非純粹的短缺溢價。

結論：可可價格在技術支撐與基本面逆風間波動

目前的可可價格走勢反映出技術因素（特別是美元疲軟和空頭回補）支撐短期升值，以及對消費和庫存正常化的基本面擔憂之間的拉鋸。美元疲軟為可可反彈提供了有利的順風，但巧克力產業的需求危機則構成了不可忽視的重大阻力。投資者應密切關注巧克力消費的復甦跡象，這將預示著可可價格能夠建立更為持久的基礎，超越近期貨幣驅動的反彈。可可價格的未來走向最終取決於巧克力製造商和消費者是否能適應當前的價格水平，並恢復需求增長。