可可市場面臨供應過剩的阻力，需求仍然疲軟

可可期貨週五大幅下跌，ICE紐約3月合約下跌0.29%，ICE倫敦則下跌0.03%，延續一個月來的下行趨勢。紐約可可價格跌至2.25年來的最低點，倫敦可可則觸及2.5年來的低點。這種持續的壓力反映出市場的基本面失衡：產量持續超過消費，交易商預期這一格局將在未來兩個生長季節持續。

價格下跌預示市場空頭壓力持續擴大

可可價格的走勢傳遞出一個警示信號。除了每日合約的波動外，更廣泛的趨勢顯示市場情緒的轉變速度之快。價格已連續第四周下跌，顯示買方仍然謹慎。回調的力度暗示交易者認為下行風險仍然存在，尤其是在最新供應數據持續令多頭失望的情況下。值得注意的是，與去年相比，可可的供需狀況已經出現劇烈逆轉，去年市場曾因供不應求而熱議。

豐富的供應超越日益擔憂的產量增加

價格疲軟的主要推動力是全球市場上持續的可可過剩。StoneX預測2025/26年度全球可可將出現287,000公噸的盈餘，2026/27年度則為267,000公噸，顯示供應已從近期的緊張轉向過剩。這些預測凸顯市場已迅速由短缺轉向過剩。

國際可可組織（ICCO）報告指出，全球可可庫存較去年同期增加4.2%，達到110萬公噸，顯示庫存水平持續累積。有趣的是，這種豐富的庫存狀況與2023/24年度的歷史性赤字形成鮮明對比，當時市場出現了494,000公噸的巨大缺口，為60多年來最嚴重的短缺。那次危機推高了價格，促使全球產量增加。而如今，這些額外的供應正好在消費疲軟時進入市場，形成了不幸的時機錯配。

全球可可產量的恢復相當顯著。2023/24年度產量較去年同期下降12.9%，但根據ICCO的估計，2024/25年度產量反彈7.4%，達到469萬公噸。然而，這一產量回升正值市場對高價的抵抗日益增強之時，使得供應的反彈成為一種詛咒而非福音。

多區域需求萎縮帶來沉重壓力

需求疲軟已成為壓倒供應增長的主要故事。全球最大散裝巧克力製造商Barry Callebaut AG報告，截止11月30日的季度內，其可可部門的銷售量驟降22%。公司將此歸因於“市場需求負面以及向高回報細分市場優先配置的策略”，這其實是在暗示客戶不願意為巧克力產品支付溢價。

這種需求萎縮並非局限於某一地區。歐洲可可協會報告，歐洲第四季的研磨量較去年同期下降8.3%，至304,470公噸，低於預期的2.9%降幅，也是12年來最低的季度研磨量。同樣，亞洲研磨商報告第四季的研磨量較去年同期下降4.8%，至197,022公噸，根據亞洲可可協會數據。北美的研磨表現略好，但基本停滯，僅較去年同期微增0.3%，達到103,117公噸。

這些數據顯示，實體加工商的可可用量減少，表明下游對巧克力的需求確實疲軟。消費者變得價格敏感，製造商則選擇守住利潤空間，而非接受利潤壓縮。

庫存水位上升使價格前景更為複雜

近期美國港口的可可庫存大幅增加，進一步施加下行壓力。ICE監控的庫存量在12月26日降至163萬袋的低點，但到週四已升至178萬袋，創下2.5個月來的高點，超過季節性低谷。歷史上，美國庫存的增加通常會抑制價格，因為豐富的庫存降低了稀缺溢價，並對遠期合約形成壓力。

這次庫存反彈雖然較新，但已經影響市場情緒。全球供應充裕與美國倉庫庫存增加的雙重因素，形成一個看跌的技術背景，不僅基於基本面分析，也涉及儲存和物流的動態。

西非狀況：價格展望的複雜信號

西非的良好生長條件帶來複雜的局面。Tropical General Investments Group近期指出，西非的收成進展順利，農民反映比去年更大、更健康的荚果。巧克力製造商Mondelez也證實，該地區目前的可可荚果數量比五年平均高出7%，且“實質性高於去年收成”。象牙海岸的主要收成已經開始，生產商對產量和品質持樂觀態度。

然而，這份豐收也帶來壓力。較低的價格促使象牙海岸的農民減緩供港速度。截至1月25日，象牙海岸本年度的總出貨量達120萬公噸，較去年同期的124萬公噸下降3.2%。通過限制出貨，這些農民試圖通過供應管理來支撐價格，這是對利潤壓力的理性反應。

尼日利亞作為全球第五大可可生產國，情況較為支持。2023年11月出口量較去年同期下降7%，至35,203公噸，尼日利亞可可協會預計2025/26年度產量將較預期的344,000公噸下降11%，至約305,000公噸。理論上，較少的供應應能支撐價格，但目前看來，其他地區豐富的供應仍使支持力度不足。

展望未來：供需之間的拉鋸戰

可可市場面臨著兩股相反的力量。一方面是來自西非豐收和全球產量恢復的充裕供應；另一方面則是需求崩潰，消費者和製造商都在退縮，拒絕支付高價。像Rabobank這樣的預測機構已將2025/26年的盈餘預估從11月的328,000公噸下調至250,000公噸，但盈餘仍是基本預期，而非赤字。

要使價格穩定或回升，必須要么豐富的供應大幅收緊，要么需求出現強烈反彈。當前看來，這兩種情況都尚未明顯出現。可可市場可能在其中一個動態轉變之前，仍將處於壓力之下。