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- 模仿者与财政部的更广泛局势：
随着模仿策略的公司数量持续增长，根据Bitcoin Treasuries的数据，已有超过191家上市公司持有比特币作为其现金储备。
许多这些上市公司采用了策略公司Strategies的股票和债券购买策略，但像Marathon Digital (MARA)这样的矿业公司则结合了生产和持股。其他公司，如Metaplanet，作为对冲通胀的工具具有全球吸引力。
与Strategies公司类似，这些公司的股价从2025年的最高点下跌了50%到80%，随着比特币表现未达预期，净资产价值的溢价也在缩减。请参见下图示例。
MARA、Metaplanet和Twenty One Capital的股价
CryptoQuant发布的报告指出，通过PIPEs筹集资金的比特币储备公司股票价值出现大幅下跌，股价往往趋向其PIPEs发行时的水平。
分析师得出结论，持续上涨的比特币价格是阻止这些股票进一步下跌的唯一潜在推动因素。否则，预计许多股票将继续下跌，接近或低于其在私募市场的价格。

- 策略显示出较弱的净值溢价：
资产净值溢价指数 (NAV) 衡量市场对公司相对于其持有的比特币和其他资产（不包括负债）的净值的估值。当前资产净值溢价为 -18.12% (0.82x)，这意味着市场以每股比特币持有量的82%的估值评估MSTR公司 (不包括其他业务价值)。
这表明投资者目前不愿为策略公司对比特币的杠杆敞口支付溢价，因为对冲释出、债务成本上升以及比特币表现不佳的担忧影响了情绪——这使得MSTR难以以低成本筹集资金以进一步累积比特币，而不对股东造成压力。
然而，在强劲的牛市期间，这一溢价通常在1.5x到2.5x之间波动，使策略公司能够以低成本筹集资金，并推高每股比特币的价格。

- 股市表现与2025年的挑战
“Strategy”公司的股票(MSTR)在周线图上从2025年最高点457.22美元急剧下跌至12月1日的最低点155.61美元，跌幅超过63%。目前股价在160美元左右，接近年度最低点，低于200周指数移动平均线(EMA)的184.09美元。
MSTR周线图
导致MSTR价格调整的原因有一些。
比特币价格的剧烈上涨至2023年10月6日的纪录高点126,199美元，然后跌破年度开盘价93,576美元，目前正朝着年度最低点74,508美元逼近，2025年年底前表现略显疲软或负面。由于MSTR作为以债务融资的比特币押注，其股价波动幅度大于比特币价格，尽管持仓稳定，但投资者仍面临巨大亏损。
BTC/USDT周线图
此外，“Strategy”公司主要通过可转换债券、优先股和市场发行的股票融资其比特币持仓，而非直接出售比特币。因此，其部分旧债成本较低。然而，新的借款和优先股的成本要高得多，导致利息支出和年度利润增加。
此外，频繁发行股票会稀释现有投资者的持股比例，使每股代表的公司份额和比特币持仓都变得更少。因此，在2025年这个波动剧烈、季度波动明显的比特币市场中，这成为“Strategy”的一大问题。公司已难以轻松筹集低成本资金，而融资成本上升和股东持股稀释对现金流造成压力，甚至在比特币价格未大幅下跌的情况下也会对股价产生负面影响。
被剔除出指数的风险，例如摩根士丹利资本国际(MSCI)引发的风险，可能会将比特币资产占比超过50%的公司从主要股指中剔除，从而将其视为投资工具而非运营公司。
如果Strategy指数被剔除，追踪该指数的空头基金和ETF将被迫出售MSTR股票，导致数十亿美元的资金流出。此外，投资者可能会将资金从高波动性资产（如杠杆比特币替代品如MSTR）转向更稳定的资产。这一发展将导致流动性和机构需求下降，可能引发MSTR股价的下行螺旋。

- 受到市场动能放缓的影响，"战略"公司及其他比特币金库管理公司面临压力：
比特币价格的剧烈上涨和深度回调导致2025年表现基本持平或略有负面，给与比特币相关的公司金库模型带来压力。
"战略"公司股票从年内高点下跌超过60%，导致净资产值溢价大幅下降。
通过私募股权投资募集资本的金库公司，其股票价值大幅下跌，股价往往回落到发行水平。
由公司"策略"（(MSTR)）等发行的比特币(BTC)债券仍面临压力，2025年比特币的波动表现——包括剧烈上涨和深度修正——导致年度收益稳定甚至略有下降。MSTR的股价比年内高点下跌超过60%，而通过私募股权投资募集资本的竞争公司(PIPE)的股价也出现类似的下跌，回到发行水平。
策略：比特币最大机构持有者：
迈克尔·赛勒策略公司，前身为MicroStrategy，是一家专注于商业智能(BI)和移动应用程序的美国公司，自2020年8月起将比特币作为主要的储备资产。
如下图所示，该公司迄今已累计持有671,268枚比特币，价值604亿美元，平均价格为74,972美元/比特币。这使其成为全球最大的比特币储备管理公司，持有总发行量2,100万比特币的3.19%。
比特币持有策略图表。来源：BiTBO
公司通过可转换债券、优先股和市场发行的股票筹集资金购买比特币，即使在价格下跌时也是如此。
除了这些融资方式外，该公司于11月30日宣布设立一项专门的美元储备金，由MSTR在市场上发行新普通股(ATM)全额融资。
该储备明确旨在覆盖：
- Strategy公司优先股的现金分红，约每年7亿美元；
- 其可转换债券的利息；
- 在资本市场收紧时的短期流动性需求。
这些储备与公司比特币储备分开管理，使"战略"首次成为拥有双重储备的实体。截至12月22日，"战略"已将美元储备增加了7.48亿美元，达到21.9亿美元，足以覆盖超过三年的年度优先股利润约7亿美元。(

- 持续的机构需求对比特币的减少：
本周机构需求持续减少。SoSoValue数据显示，比特币现货交易所交易基金（ETF）在周三录得1.7529亿美元的资金流出，连续第五天出现资金撤出，自12月18日以来。若这种资金流出持续并加剧，比特币价格可能会出现进一步调整。
比特币现货ETF每日净流入图表。来源：SoSoValue
- 震前的平静：
DeriProtocol数据显示，价值234.7亿美元的比特币期权将在周五到期。比特币衍生品交易者高度关注高行权价的合约，买入未平仓合约的数量明显超过卖出合约，卖出/买入比率降至0.35，显示出整体看涨的趋势。
此外，95000美元的最大痛苦点表明，如果比特币价格在到期日接近该水平，卖出期权的卖方将获益更多，因为大部分合约将在该水平到期变得一文不值。
本周QCP Capital的报告指出，尽管杠杆头寸减少，但市场深度收缩意味着双向压力风险仍然较高。
QCP Capital的分析师表示：“历史上，比特币在圣诞节期间通常会出现5%到7%的波动，这一模式通常与年终期权到期有关，而非新的基本面驱动因素。”

- 预计2026年以太坊的年度价格：预计在2026年，以太坊将在法规明确和机构采用的推动下实现增长。
以太坊需要在2026年突破5000美元，才能摆脱持续四年的阴影，此前2025年经历了剧烈的下跌和创纪录的高点。
企业债券(ETH)的推出、加密货币友好的政策以及交易所交易基金(ETF)的资金流入，为2025年以太坊带来了多年缺失的动力。
法规的明确、机构的采用以及网络的重大升级，可能成为2026年以太坊增长的助推因素。
以太坊(ETH)在2025年损失了12%的价值，从年初的3336美元跌至12月第三周的2930美元，这与2024年48%的涨幅形成鲜明对比。然而，这一比例并未反映出2025年以太坊经历的巨大波动。
第一季度，以太坊(ETH)的价值大幅下跌，下降了45%，原因是特朗普总统实施的关税措施，几乎抹去了其在2024年取得的所有涨幅。在整个加密货币市场处于下行趋势的同时，以太坊的跌幅超过大多数主要加密货币，强化了其表现不佳、相较比特币的弱势观点。对冲基金增加了卖压，清算了基于以太坊价格的空头仓位。
然而，作为主要的替代币，以太坊展现出韧性，在第二季度Pectra升级后反弹。在4月初稳定在1385美元后，ETH价格实现了火箭般的上涨，季度涨幅达37%。
与过去两年以太坊价格下跌不同，第三季度的增长速度加快，涨幅达66%，创下了有史以来最佳季度表现。得益于企业和交易所交易基金(ETFs)的强劲买入，以太坊在8月创下了4956美元的历史新高，结束了四年的等待。
然而，特朗普再次威胁对中国征收关税，时间为10月10日。同时，MSCI指数提供商提出将企业加密债券从其指数中剔除的建议，这两件事共同引发了加密货币史上最大的一天清算，金额超过190亿美元。
ETH/USD日线图
从那时起，以太坊持续承压，截止目前在第四季度已下跌约29%。
进入2026年，市场的基本结构显示出中性趋势，过度的杠杆已被清除。投资者预计，如果宏观经济环境改善，机构继续采用Token化技术，以太坊的价格将突破其历史最高点。

数据亮点：以太坊和XRP在比特币持续流出之际，看到流入交易所交易基金的资金。
在以太坊市场，现货交易所交易基金（ETF）打破了持续七天的资金流出潮，周一的资金流入接近8500万美元。
投资流入显著回升，尽管数字货币市场普遍存在恐慌情绪，这表明机构投资者的表现可能会改善。累计净流入达到125.3亿美元，而净资产价值为182.0亿美元。
以太坊交易所交易基金统计
另一方面，基于XRP的交易所交易基金(ETFs)持续保持稳定的现金流，周一吸引了大约4400万美元。自11月中旬推出以来，这些基金没有出现任何现金流出。累计净现金流入达11.2亿美元，而净资产价值为12.5亿美元。
XRP交易所基金统计。
尽管交易所交易基金的资金流入持续，但XRP面临着疲弱的衍生品市场，周二的未平仓合约价值从前一天的35.4亿美元下降至34.6亿美元。自十月中旬以来，未平仓交易量相对较低，这表明交易者对该数字货币保持其价值的能力缺乏信心。
XRP上的未平仓合约。
在此期间，比特币现货交易所交易基金继续出现第三天的资金流出，周一约有1.42亿美元被提取。根据SoSoValue的数据，累计净流入为572.6亿美元，平均净资产为1150亿美元。如果持续存在风险厌恶的情况，成本压力可能会超过需求，这增加了比特币价格降至约8万美元的可能性。
比特币交易所交易基金统计数据。

更新替代货币：以太坊价格上升，瑞波币价格稳定
以太坊在周一撰写本报告时的交易价格超过3000美元，受到日线图上上升的相对强弱指数的支持。相对强弱指数似乎即将突破上升区域，这一步骤可能会增强动量并支持以太坊的上涨趋势。
MACD指标在同一图表上确认了买入信号，因为蓝线突破了红色信号线。然而，交易者应对其看涨预期保持谨慎，因为MACD指标仍处于下行区域，而绿色图表位于均线之上。
突破3195美元的50日指数移动平均线将大大有助于确认看涨预期，并可能增加价格在3403美元附近由100日和200日指数移动平均线交汇所形成的阻力位之上延续上涨的可能性。
另一方面，未能突破50日指数移动平均线可能使以太坊面临逆风，并增加跌破3000美元的风险。
ETH/USDT 的每日图表

- 今日图表：比特币价格稳定，接近向上破位90,000刀。
比特币在周一撰写本报告时的交易价格超过89,000刀，受到日线图上48的上涨相对强弱指数(RSI)的支持。相对强弱指数本身似乎准备向上破位50的中间线，这可能会增强价格动能，以支持突破90,000刀的水平。
移动平均线收敛发散指标(MACD)显示出正向背离，蓝线位于同一日线图上的红色信号线之上。如果绿色柱状图条继续在均线之上扩展，可能会保持最小阻力路径向上。
收盘价在50日指数移动平均线之上，达到93,608刀/美元，将为向上破位延伸至100日指数移动平均线99,239刀/美元打开空间。200日指数移动平均线101,987刀/美元可能会限制价格在100,000刀/美元以上的反弹。
比特币/刀的日线图
然而，移动平均线整体上趋于下降，这加强了看跌预期。因此，若收盘低于90,000刀，可能会导致另一波抛售，同时在83,822-84,450刀的支撑位触手可及。

数据聚焦：对交易所交易基金的选择性需求保持了XRP的流入，而BTC和姨太则经历了资金流出。
比特币仍然面临机构兴趣的显著下降，现货交易所交易基金的单子需求下降(ETFs)。上周五，美国上市的比特币交易所交易基金记录了约1.58亿美元的资金流出。
净流入累计达574.1亿美元，而净资产约为1148.7亿美元，依据SoSoValue的数据。如果流出继续，市场情绪可能会进一步恶化，从而限制价格上涨至10万美元以下。
比特币交易所交易基金统计 | 来源：SoSoValue
以太坊的交易所交易基金在周五经历了约7600万美元的资金流出。以太坊的资金流出已经连续七天，这反映了加密货币市场普遍的悲观情绪。累计净流入为124.4亿美元，而净资产价值为182.1亿美元。
以太坊交易所交易基金的统计 | 来源：SoSoValue

- 今日图表：比特币价格稳定，接近向上破位90,000刀。
比特币在周一撰写本报告时的交易价格超过89,000刀，受到日线图上48的上涨相对强弱指数(RSI)的支持。相对强弱指数本身似乎准备向上破位50的中间线，这可能会增强价格动能，以支持突破90,000刀的水平。
移动平均线收敛发散指标(MACD)显示出正向背离，蓝线位于同一日线图上的红色信号线之上。如果绿色柱状图条继续在均线之上扩展，可能会保持最小阻力路径向上。
收盘价在50日指数移动平均线之上，达到93,608刀/美元，将为向上破位延伸至100日指数移动平均线99,239刀/美元打开空间。200日指数移动平均线101,987刀/美元可能会限制价格在100,000刀/美元以上的反弹。
比特币/刀的日线图
然而，移动平均线整体上趋于下降，这加强了看跌预期。因此，若收盘低于90,000刀，可能会导致另一波抛售，同时在83,822-84,450刀的支撑位触手可及。

- 可能支持流动性的增强来促进比特币的复苏
远离机构投资者之间的复杂情感和交易者之间的强烈恐惧，周二发布的《Coinbase Letter X》提到比特币的乐观迹象。
报告指出，公共财政账户在上周降至780亿美元，这是自6月以来最大的流动性注入，如下图所示。分析师指出，公共财政账户是美国政府在联邦储备银行的主要现金账户，当其下降时，资金会直接流入金融系统，从而增强流动性。
此外，美联储通过购买债券向经济注入了400亿美元。在同一时期，将再投资从抵押贷款债券的本金支付中获得的144亿美元，以购买国库券，从而增强整体流动性。
这波净流动性注入金融市场将导致借贷变得更便宜，并鼓励向风险资产的投资，特别是在股票和加密货币等资产中，从而提供短期支持。