SK Hynix a commencé à négocier des American Depositary Receipts (ADR) sur le Nasdaq le 13, l’attention du marché se déplaçant au-delà de la levée de fonds à grande échelle vers une éventuelle réévaluation de la valorisation de l’action nationale. Les analystes s’attendent à ce que la décote de valorisation appliquée à SK Hynix se resserre à mesure que l’accès des investisseurs américains s’améliore et que la base d’actionnaires mondiale s’élargit, ce qui pourrait réduire l’écart de valorisation avec le concurrent américain de la mémoire, Micron. D’après une analyse de DS Investment & Securities appliquant le cas TSMC, les actions domestiques de SK Hynix offrent un potentiel de hausse de 8,4 % ou 18 % hors conditions du secteur des semi-conducteurs ou améliorations des résultats. Historiquement, le marché boursier sud-coréen applique des décotes aux sociétés sud-coréennes de semi-conducteurs par rapport à leurs pairs américains, malgré de solides positions sur le marché.
Les analystes s’attendent à une expansion du multiple de valorisation grâce à la réduction des barrières de négociation
D’après le secteur de l’investissement financier du 13, l’inscription des ADR devrait avoir un impact direct sur les multiples de valorisation tels que le ratio cours-bénéfices (PER) et le ratio cours-valeur comptable (PBR), plutôt que sur les résultats des entreprises. Les investisseurs américains peuvent réduire les procédures de transaction, de règlement, d’échange de devises et de conservation qui surviennent lorsqu’ils achètent directement des actions coréennes via des ADR. L’inscription ouvre de nouveaux canaux d’investissement pour les investisseurs institutionnels mondiaux qui ne pouvaient auparavant pas détenir d’actions coréennes ou étaient confrontés à des restrictions sur les ratios de détention.
Kim Min-gyu, chercheur chez KB Securities, a déclaré que, compte tenu de la domination sur le marché et des avantages en matière de rentabilité des entreprises de semi-conducteurs domestiques, les décotes de multiples existantes pourraient non seulement diminuer, mais aussi potentiellement entrer en territoire de prime par rapport aux concurrents mondiaux à long terme. Lorsque la base d’investisseurs s’élargit, les risques propres à l’entreprise sont répartis entre davantage d’actionnaires et le coût du capital exigé par les investisseurs peut diminuer. Lorsque le taux de rendement requis, dans le dénominateur de la formule de valorisation, baisse, le multiple appliqué au cours des actions augmente.
Les ADR de TSMC ont d’abord progressé, les actions domestiques ensuite
Les ADR de SK Hynix ressemblent à TSMC dans la structure de conversion avec des actions d’origine. À l’heure actuelle, convertir des ADR en actions domestiques d’origine est possible, mais convertir des actions domestiques d’origine en ADR fait face à des contraintes, notamment des limites d’émission et l’obtention d’autorisations réglementaires. Le trading d’arbitrage via conversion en actions d’origine et revente est possible lorsque les ADR sont moins chers que les actions d’origine, mais le trading d’arbitrage inverse lorsque les ADR deviennent plus chers est limité. Cette structure asymétrique de conversion sert de contexte à la négociation des ADR à des prix supérieurs à ceux des actions domestiques.
D’après DS Investment & Securities, les ADR de TSMC ont négocié avec une prime moyenne de 16 % par rapport aux actions domestiques taïwanaises depuis leur introduction. La prime s’est élargie jusqu’à 24-26 %, puis s’est récemment resserrée à environ 14 % alors que des actions domestiques relativement moins chères ont monté. Lorsque les attentes concernant les semi-conducteurs dédiés à l’intelligence artificielle (IA) ont augmenté après la sortie de ChatGPT 3,5, les ADR américaines ont d’abord bondi, puis les actions domestiques taïwanaises ont suivi avec un décalage temporel. L’analyse a montré qu’environ les trois quarts des gains des ADR se reflétaient dans les actions domestiques sur une base de rendement cumulée.
SK Hynix affiche un potentiel de hausse de 8,4 % ou 18 % par rapport à l’écart de valorisation avec Micron
SK Hynix est leader sur le marché de la mémoire à bande passante élevée (HBM), tout en conservant une valorisation inférieure à celle de Micron. Le PER prospectif à 12 mois compilé par DS Investment & Securities place SK Hynix à 5,52x et Micron à 6,77x. DS Investment & Securities a analysé que Micron se négocie avec une prime d’environ 24 % par rapport à SK Hynix sur la base de ce critère.
Les investisseurs institutionnels américains, qui avaient auparavant des difficultés à détenir directement des actions coréennes ou des contraintes de ratio d’investissement, se heurtaient à des limites concernant la détention de SK Hynix. L’inscription des ADR a ouvert des canaux d’investissement pour ces investisseurs, et l’inclusion future dans les principaux indices américains pourrait apporter des flux de fonds passifs. Kim Soo-hyun, chercheur chez DS Investment & Securities, a estimé un potentiel de hausse théorique d’environ 24 % si les ADR de SK Hynix recevaient le même PER que Micron.
En soustrayant à ce calcul la prime récente des ADR de TSMC par rapport aux actions d’origine, l’effet de hausse sur les actions domestiques a été estimé à un minimum de 8,4 %. En supposant séparément que, comme dans le cas TSMC, environ les trois quarts des gains des ADR se transfèrent aux actions domestiques, le potentiel de hausse a été estimé à 18 %. Kim Soo-hyun a déclaré que les actions domestiques devraient afficher un effet de hausse minimal de 8 à 18 % lié uniquement à l’événement d’inscription des ADR, sans rapport avec les conditions du secteur. Cela exclut les effets d’amélioration des résultats, comme la hausse des ventes de HBM ou l’augmentation des prix de la mémoire.
L’inclusion dans l’indice SOX et l’élargissement des possibilités de conversion des actions restent des facteurs clés
Les points focaux futurs incluent l’inclusion dans les principaux indices boursiers américains et les possibilités de conversion mutuelle entre ADR et actions d’origine. KB Securities prévoit une forte probabilité d’inclusion des ADR de SK Hynix dans l’index Philadelphia Semiconductor Index (SOX), compte tenu de l’ampleur de l’offre publique. Toutefois, le calendrier d’inclusion attendu a été présenté comme étant septembre 2027, car satisfaire cette année aux exigences minimales d’historique de négociation et de liquidité est difficile.
L’inclusion dans SOX pourrait étendre la liquidité des ADR et la base d’investisseurs grâce à la demande d’achat des fonds négociés en bourse (ETF) et des fonds indiciels qui suivent l’index. L’inclusion dans le Nasdaq 100 comporte des barrières relativement plus élevées. L’analyse suggère que l’émission d’ADR doit augmenter ou que le cours de l’action de SK Hynix doit afficher une surperformance durable par rapport au marché, sachant que, selon les rangs actuels de capitalisation boursière, les positions 75 à 100 se situent dans une fourchette de 46 à 70 milliards de dollars.
D’après la déclaration d’enregistrement F-6 déposée aux États-Unis, la limite de dépôt des ADR de SK Hynix s’élève à 25 % du total des actions émises. En excluant les 2,5 % de cette offre, il reste 22,5 points de pourcentage d’espace institutionnel. Toutefois, il s’agit uniquement de la limite de dépôt, et non d’un volume immédiatement convertible. Une émission supplémentaire effective ou une conversion d’actions d’origine en ADR nécessite des décisions de l’entreprise ainsi que des autorisations et procédures associées.
TSMC a augmenté son ratio d’ADR, passant de 2,9 % lors de l’introduction à 20,5 % actuellement. Les sociétés de valeurs mobilières expliquent que TSMC a créé une structure permettant une réévaluation conjointe des ADR aux États-Unis et des actions domestiques à Taïwan, en élargissant l’offre d’ADR afin de contrôler les primes excessives. Kim Min-gyu, chercheur chez KB Securities, a déclaré que SK Hynix dispose également d’un potentiel suffisant pour un cycle vertueux de réévaluation des actions domestiques et des ADR tout en maîtrisant les primes des ADR.
Cependant, l’inscription des ADR, à elle seule, ne comble pas tous les écarts avec Micron. Pour que les investisseurs américains considèrent SK Hynix comme une société d’infrastructure IA plutôt que comme une société de mémoire à forte volatilité cyclique, l’entreprise doit démontrer une domination sur le marché de la HBM, des avantages en rentabilité et la durabilité de ses résultats.
FAQ
Que s’est-il passé avec les actions de SK Hynix le 13 ?
SK Hynix a commencé à négocier des American Depositary Receipts (ADR) sur le Nasdaq le 13, les analystes se concentrant sur une éventuelle réévaluation de la valorisation des actions domestiques plutôt que sur la seule levée de fonds.
Quel potentiel de hausse les analystes voient-ils pour les actions domestiques de SK Hynix grâce à l’inscription des ADR ?
DS Investment & Securities estime un potentiel de hausse de 8,4 % à 18 % pour les actions domestiques, sur la base de l’étude de cas TSMC et de l’analyse de l’écart de valorisation avec Micron, hors conditions du secteur des semi-conducteurs ou améliorations des résultats.
Quand les ADR de SK Hynix pourraient-elles être incluses dans l’indice SOX ?
KB Securities prévoit que l’inclusion des ADR de SK Hynix dans le Philadelphia Semiconductor Index (SOX) est probable, mais s’attend à un calendrier en septembre 2027 en raison des exigences minimales d’historique de négociation et de liquidité.
