Marché des prêts on-chain de 90 milliards de dollars, pourquoi les institutions ne rentrent-elles toujours pas ?

Auteur : Nishil Jain

Traduction : Deep潮 TechFlow

Deep潮 Introduction : En Q4 2025, le prêt décentralisé en chaîne (DeFi) atteint un record historique de 90 milliards de dollars, mais le capital institutionnel ne représente que 11,5 % de la TVL — cette différence illustre le cœur de cet article. Les barrières réglementaires se dissolvent peu à peu (adoption du projet de loi GENIUS, SEC qui annule plusieurs enquêtes), mais ce qui bloque réellement les institutions, c’est l’absence d’infrastructures de gestion des risques : pas de taux fixe, pas de hiérarchisation des risques, pas d’outils intégrables dans un cadre de conformité interne. L’auteur examine systématiquement comment Aave V4, le modèle de curateurs Morpho, Pendle pour la division des rendements, et la structuration de crédit Maple comblent chacun cette lacune, constituant l’un des plans de route institutionnels les plus complets du DeFi actuel.

Le texte intégral :

Selon les données de DeFiLlama, le prêt en cryptomonnaies en Q4 2025 atteint un sommet historique de 90 milliards de dollars. Actuellement, environ deux tiers de cette somme sont en prêt sur chaîne, contre moins de la moitié lors du pic de 2021. Par ailleurs, la capitalisation du marché privé de crédit a plus que doublé en un an, passant de 10 milliards de dollars en février 2025 à 25 milliards aujourd’hui.

Le DeFi est devenu un marché de crédit crédible, mais le capital institutionnel — provenant de sociétés de gestion d’actifs, fonds de pension, fonds de dotation et fonds souverains — ne représente que 11,5 % de la valeur totale verrouillée (TVL).

L’écart entre la maturité des infrastructures DeFi et le taux d’adoption par les institutions constitue la tension structurelle la plus centrale de cette phase.

Dans l’article précédent, nous avons exploré comment l’écosystème des fonds DeFi peut atteindre une échelle via une infrastructure ouverte et vérifiable — la couche de confiance blockchain remplaçant les coûts de validation manuelle difficiles à décomposer dans la gestion d’actifs traditionnelle. C’est cette même propriété qui rend possible la prochaine étape d’évolution.

Lorsque les paramètres de risque, l’action des curateurs et la logique de liquidation sont tous enregistrés sur la blockchain et audités, il devient envisageable de construire une infrastructure de gestion des risques qui, dans la finance traditionnelle, est souvent opaque ou coûteuse à coordonner.

Les fonds de curateurs incarnent cette première idée. Mais les institutions ont besoin de plus que de simples curateurs : elles exigent une isolation des risques inter-marchés, des outils à taux fixe, et une structuration du crédit. Cet article examine en profondeur le spectre plus large des technologies de gestion des risques qui émergent dans le DeFi.

L’un des premiers rapports d’évaluation claire, publié à mi-2025 par la banque numérique réglementée Sygnum Bank, indique que, malgré le bon fonctionnement des protocoles DeFi, l’existence de pools autorisés, la mise en place de cadres KYC, et la tokenisation d’actifs réels — aucune grande institution ne déploiera ses fonds dans la cryptosphère tant que la force exécutoire des lois et la régulation ne seront pas totalement résolues.

Sygnum ajoute que presque tout le flux de capitaux provient encore d’actifs à haut risque, comme les sociétés de gestion, hedge funds ou institutions crypto-native. Les pools de fonds réglementés et les pools de prêt autorisés, souvent perçus comme des percées institutionnelles, n’attirent pas encore de flux significatifs.

La demande d’exposition au DeFi est réelle. Une enquête menée en janvier 2025 par EY-Parthenon et Coinbase auprès de 352 investisseurs institutionnels montre que 83 % prévoient d’augmenter leur allocation crypto, dont 59 % envisagent d’y consacrer plus de 5 % de leur AUM. Pourtant, seulement 24 % des institutions participent réellement au DeFi.

Ces préoccupations sont fondées. Lorsqu’on leur demande pourquoi ils ne participent pas au DeFi, la principale raison, à 57 %, est l’incertitude réglementaire. C’est un obstacle réel — mais il est aussi en train d’être activement levé. La loi GENIUS a été adoptée, MiCA est en cours de déploiement en Europe, et la SEC a clôturé ses enquêtes sur Aave, Uniswap, Ondo, sans poursuites.

D’autres obstacles révélés par l’enquête illustrent mieux le problème : le risque de conformité, à 55 %, vient en second, et le manque de compétences internes, à 51 %, suit de près. Ces enjeux ne concernent pas la légalité du DeFi, mais la capacité des institutions à concrétiser leur exposition dans le cadre des risques existants. La question est : la compliance peut-elle mapper un positionnement de prêt à l’intérieur de ses limites d’autorisation ? Le responsable des risques peut-il isoler l’exposition à certains types de collatéraux ? Le gestionnaire de portefeuille peut-il, dans des paramètres définis, déléguer la gestion à un curateur professionnel ?

Dans la majorité des DeFi actuels, la réponse est encore non. Mais la dynamique des risques en chaîne évolue.

L’Absence d’une couche essentielle

La racine de cette situation réside dans la structure même de l’industrie crypto. Selon une étude de Fidelity, environ 41 % du portefeuille des investisseurs institutionnels est en actifs à revenu fixe. Les compagnies d’assurance, fonds de pension et fonds de dotation le font non par manque de tolérance au risque, mais parce que leurs exigences d’autorisation requièrent des flux de trésorerie prévisibles pour couvrir leurs passifs à long terme.

L’infrastructure qui rend cela possible — notamment, les swaps de taux d’intérêt, dont la valeur notionnelle non remboursée s’élève à 469 trillions de dollars selon la Banque des règlements internationaux — repose fondamentalement sur un principe clé : la séparation des risques. Elle consiste à diviser l’exposition en deux parties, fixe et variable, permettant à différents acteurs de prendre leur part.

Le premier cycle du DeFi a omis cette primitive de séparation des risques. La philosophie de conception de 2020-2021 privilégiait les pools de fonds partagés, des paramètres de risque uniformes, la gouvernance par vote pour déterminer les collatéraux, et des taux variables.

Chaque déposant supporte une exposition équivalente.

Pour le capital natif crypto — hedge funds opérant des stratégies de basis trading ou de yield chasing — ce modèle fonctionne. Le prêt décentralisé a connu une croissance de quelques centaines de millions à plusieurs centaines de milliards de dollars. Mais cette architecture impose une limite : sans mécanisme de séparation des risques, sans possibilité d’isoler l’exposition à certains collatéraux, et sans délégation de la gestion à des curateurs spécialisés, le capital gérant plus de 1300 milliards de dollars en revenu fixe mondial n’a presque aucune voie d’accès.

Les changements en cours

Dans plusieurs protocoles majeurs, une transformation structurelle est en marche.

Le fil conducteur est l’introduction d’outils de gestion des risques permettant aux institutions de personnaliser leur expérience selon leur conformité et leur appétit pour le risque.

L’Isolation des Risques

Dans Aave V3, chaque marché de prêt constitue un pool indépendant — avec sa propre liquidité, ses propres actifs et ses propres paramètres de risque. Créer un nouveau marché pour différents niveaux de risque nécessite de constituer de la liquidité à partir de zéro, ce qui coûte cher et aboutit à des pools de faible liquidité avec des taux élevés.

Aave V4, en test public, vise une sortie en mainnet début 2026. Elle divise le système en deux couches : un centre de liquidité (Liquidity Hub) détient tous les actifs du réseau, tandis que des nœuds périphériques (Spoke) définissent leurs propres règles de risque, types de collatéraux et contrôles d’accès.

Les nœuds périphériques tirent leur liquidité du centre, sans la gérer eux-mêmes. Dans ce nouveau modèle, la liquidité est partagée, mais le risque est isolé. Un nœud périphérique qui emprunte des stablecoins en utilisant des obligations d’État tokenisées peut définir un LTV, des paramètres de liquidation et des contrôles d’accès indépendants, sans affecter un autre nœud opérant avec des crypto-actifs très volatils.

Les deux partagent un même pool de stablecoins, mais une liquidation cascade dans l’un n’affecte pas l’autre.

La plateforme Horizon d’Aave opère aussi des marchés RWA selon un modèle similaire, avec plus de 550 millions de dollars de dépôts nets, et Kulechov, via des partenariats avec Circle, Ripple, Franklin Templeton et VanEck, vise 1 milliard de dollars d’ici 2026.

Le Curateur de Risques Délégué

Morpho pourrait avoir déjà tracé la voie pour une entrée institutionnelle dans le prêt DeFi. Vous vous souvenez du problème de « manque de compétences internes » ? La solution pourrait être leur fonds de curateurs. Son système sépare la fourniture de liquidité de la gestion des risques — une équipe indépendante représentant le fournisseur de fonds définit la politique de collatéral, fixe des limites d’exposition, et alloue les fonds dans le marché de prêt.

Plus de 30 curateurs y opèrent aujourd’hui, avec des dépôts totaux passant de 5 milliards à 11 milliards de dollars, et 4,5 milliards de dollars en prêts actifs.

Morpho offre le meilleur équilibre entre rendement passif et gestion des risques, ce qui commence à attirer l’intérêt des institutions.

En janvier 2026, Bitwise, gestionnaire d’actifs réglementé avec plus de 15 milliards de dollars d’actifs sous gestion, a lancé sur Morpho son premier fonds non délégué, géré par un gestionnaire de portefeuille dédié, pour la stratégie et la gestion des risques.

La première banque numérique réglementée aux États-Unis, Anchorage Digital, offre désormais à ses clients institutionnels un accès direct au fonds Morpho, et détient les tokens de ce fonds.

Coinbase a intégré Morpho pour ses produits de prêt en cryptomonnaies, avec plus de 960 millions de dollars de prêts actifs. La banque d’investissement française Forge, Gemini, et Crypto.com ont mis en place des intégrations similaires.

La Prévisibilité des Rendements

L’un des décalages fondamentaux entre DeFi et le capital institutionnel réside dans la structure des taux d’intérêt. Dans le DeFi, les taux de prêt sont généralement variables, fluctuant avec l’utilisation du pool, pouvant chuter en quelques jours de deux chiffres à un chiffre.

Pour les fonds de pension ou les compagnies d’assurance, qui doivent aligner flux de trésorerie prévisibles et passifs à long terme, c’est inacceptable. Si votre rendement peut chuter de 5 % le mois prochain, vous ne pouvez pas promettre un retour de 7 % à vos bénéficiaires.

Pendle résout ce problème en divisant un actif à rendement en deux tokens négociables : le token principal (PT), représentant l’actif sous-jacent, pouvant être racheté à l’échéance ; et le token de rendement (YT), capturant tous les rendements variables générés jusqu’à cette échéance.

Ce découpage est similaire à celui des instruments à revenu fixe traditionnels — le PT fonctionne comme une obligation zéro-coupon, tandis que le YT isole l’exposition au taux variable, pour ceux qui veulent spéculer ou couvrir contre les variations de taux.

Les institutions achetant des PT verrouillent un rendement fixe ; celles achetant des YT spéculent ou se couvrent contre la volatilité des taux. Les deux parties tirent parti de la même position sous-jacente.

En 2025, Pendle a réglé pour 58 milliards de dollars de revenus fixes, en hausse de 161 %, générant plus de 40 millions de dollars de revenus annuels.

Sa plateforme Boros, lancée début 2026, étend cette logique aux dérivés de taux de financement — permettant aux institutions de couvrir ou de prendre position sur les taux de financement perpétuels, un marché où le volume quotidien dépasse 150 milliards de dollars, sans outils de couverture en chaîne jusqu’à présent.

Diversification du Crédit en Chaîne

La majorité des protocoles DeFi ne génèrent des revenus que d’une seule source : des prêts crypto à taux variable, surcollatéralisés. En période de refroidissement du marché, l’utilisation baisse, les taux se contractent, et le rendement chute.

Maple Finance cherche à diversifier ses sources de revenus. Son produit principal consiste en des prêts à taux fixe aux institutions — sociétés de trading, market makers — avec une transparence totale grâce à la visibilité en temps réel des collatéraux en chaîne. Actuellement, il offre un rendement annualisé de 5,3 % sur 30 jours.

En plus, il a lancé début 2025 un produit de rendement en Bitcoin, générant des retours en BTC ; et un pool de garantie à haut rendement, avec une souscription active, qui a atteint un rendement de 9,2 % au deuxième trimestre 2025.

Son token syrupUSDC — un reçu de liquidité pour la participation au pool de prêt — s’intègre avec Aave, Morpho, Spark et Pendle, permettant aux déposants de combiner les rendements entre protocoles ou de verrouiller un taux fixe via la tokenisation des rendements Pendle. Cela crée une plateforme de crédit multi-stratégies, plutôt qu’un simple pool de prêt.

L’AUM de Maple est passé de 516 millions à 4,59 milliards de dollars en 2025, avec un accroissement de huit fois des prêts non remboursés, et un revenu annualisé au Q4 de 30 millions de dollars.

Le CEO Sid Powell a indiqué qu’il envisageait d’entrer dans la structuration de crédit — titrisation et produits adossés —, ce qui implique d’acquérir un portefeuille de prêts en chaîne, puis de le découper en tranches : les tranches prioritaires sont remboursées en premier, avec un risque moindre ; les tranches subordonnées absorbent d’abord les pertes, mais offrent un rendement supérieur.

C’est cette mécanique qui a permis à la finance traditionnelle de passer d’un marché de quelques milliards à plusieurs dizaines de trillions de dollars — en permettant à un même pool de prêts d’être investi à la fois par des fonds de pension prudents et des hedge funds en quête de rendement. Ces produits ne sont pas encore déployés, mais la direction indique une volonté claire de diversifier les produits de crédit en chaîne pour couvrir tous les niveaux de risque.

Les Règles

Les détails spécifiques de chaque protocole sont moins importants que les principes structurels qu’ils révèlent. Le DeFi reconstruit, sous une forme programmable, transparente et composable, les primitives de gestion des risques de la finance traditionnelle — isolation des risques, curateurs, hiérarchisation, taux fixes, conformité.

Cette distinction est cruciale. Les smart contracts sont auditable, la liquidation est en temps réel, les pools de fonds sont visibles sur la chaîne, et l’action des curateurs est verrouillée dans le temps et observable.

Plus besoin de toute cette opacité dans l’infrastructure de gestion des risques traditionnelle. À la place, on introduit une architecture fonctionnelle — séparation des responsabilités — permettant à différents types de capitaux de coexister dans une infrastructure partagée.

L’écosystème des fonds de fonds illustre cette fusion de façon très claire. La prévision de Bitwise pour 2026 décrit ces fonds de fonds en chaîne comme un « ETF 2.0 », anticipant un doublement de leur AUM cette année. Morpho voit ses fonds de fonds comme la couche d’épargne après le succès des stablecoins en tant que compte courant : les stablecoins ont amené la monnaie en chaîne, et les fonds de fonds la font fonctionner.

À mesure que davantage d’institutions, fintechs et banques intègrent ces produits de rendement issus de fonds de fonds dans leurs services, les utilisateurs finaux pourraient ne même pas réaliser qu’ils interagissent avec une infrastructure DeFi.

Le marché du prêt en cryptomonnaies est plus sain que jamais. Selon Galaxy, le cycle de levier actuel repose sur des structures à collatéral, transparentes, en remplacement des crédits non garantis et opaques de 2021.

Cependant, pour dépasser la limite de taille du capital crypto-native, il faut une couche de risque alignée avec l’autorisation institutionnelle. Les protocoles en cours de construction — via une isolation modulaire des risques, des curateurs spécialisés, une infrastructure à taux fixe, et la structuration de crédit en chaîne — sont précisément ceux qui pourraient capter le prochain niveau de capital.

Le succès de ces protocoles dépend moins de leur TVL que de la confiance progressive des institutions dans ces contrôles de risques en chaîne, aussi fiables que leurs mécanismes traditionnels. La réponse à cette question reste ouverte, mais pour la première fois, l’architecture nécessaire pour y répondre existe déjà.