Wintermute：マクロ環境は好調だが、暗号通貨のパフォーマンスは依然として他の資産クラスに劣る。問題はどこにあるのか？

ウィンターミュートは近日X（旧Twitter）で、マクロ環境は依然有利であると述べました。具体的には、金利引き下げ、量的引き締めの終了、株式市場の高値付近という状況です。しかし、FOMC会議後の資金流動が次第に減少する中、暗号通貨のパフォーマンスは依然として遅れをとっています。世界的な流動性は拡大していますが、資本は暗号通貨市場に流入していません。ETFの資金流入は停滞し、DAT取引活動は枯渇していますが、安定したコインだけは引き続き増加しています。市場構造は健全に見え、レバレッジも抑制されており、ポジションも明確です。ただし、ETFやDATの資金流入の回復は、流動性の回復と潜在的な追い風の重要なシグナルとなるでしょう。

マクロアップデート

先週、米連邦準備制度理事会（FRB）の利下げ、FOMC議事録の公開、米国主要テック企業の決算発表により、市場の変動は避けられませんでした。予想通り、25ベーシスポイントの利下げが行われ、量的引き締めは正式に終了。Mag7の決算も概ね良好でした。しかし、パウエル議長は12月の再利下げの可能性をほぼ否定し、市場は引き続き動揺しました。会議前の市場の価格変動予想は95%に達していましたが、今は約68%に低下し、トレーダーは戦略を再調整し、リスク回避の動きが急速に反発しています。

この売りは恐慌的なものではなく、むしろポジション調整の一環と見られます。会議前、多くの投資家は楽観的すぎて、「先行して到達する」典型的な局面に陥っており、市場はすでに25ベーシスポイントの変動を完全に織り込んでいます。会議後、株式市場は急速に安定しましたが、暗号通貨市場は同じような反発を見せませんでした。

執筆時点では、BTCとETHの価格は10万7千ドルと3,700ドル付近で震蕩しています。他の暗号通貨も短期的な市場心理に左右されており、パフォーマンスは最も悪い状態です。

指数面では、先週の株価は大きく下落し、GMCI-30指数は12%下落しました。下落幅は以下の通りです。

• ゲーム関連株 21%
• 二次市場 19%
• スタンプ・エモジ関連 18%
• 中小型株 15-16%

一方、人工知能（AI）関連は-3%、DePIN関連は-4%と比較的堅調でした。これはTAOや先週早期に一部代理株が強含んだことによるものです。全体として、今回の下落はファンドの資金流動によるものであり、ファンダメンタルズの変化によるものではないと考えられます。これは、FOMC後の流動性縮小のトレンドとも一致しています。

では、なぜ暗号通貨のパフォーマンスが世界的なリスク資産の上昇に追いついていないのでしょうか？

簡潔に言えば、問題は流動性ではなく、その流れ方にあります。

グローバルな流動性は明らかに拡大しています。各国中央銀行は、相対的に強い資産を弱い資産から削減しています。これは過去に何度か見られたパターンで、その後は強いリスク志向のムードが高まる傾向があります。ただし、今回のポイントは、新たに供給される流動性が過去のように暗号通貨市場に流入していないことです。

安定コインの供給量は引き続き増加しており、年初から50%、約1,000億ドル増加しています。一方、夏以降はETFの資金流入が停滞し、BTC ETFの資産管理規模は約1,500億ドルのままです。かつて盛り上がったDAT取引も沈静化し、ナスダックなどの二次市場の取引量は大きく減少しています。

今年上半期に資金流入を牽引した三大エンジンのうち、今は安定コインだけが引き続き機能しています。ETFの資金流入は平坦化し、DATの取引活動は枯渇しています。全体的な流動性は依然として十分にありますが、暗号通貨に流れる資金の割合は明らかに縮小しています。言い換えれば、資金の流れは止まっていませんが、別の分野にシフトしているのです。

新鮮味は薄れ、ETFの配置は正常化し、個人投資家は株式やAI、予測市場の上昇を追い求めている状況です。

当社の見解

市場全体の環境は依然として強力であり、株式市場のパフォーマンスがそれを証明しています。流動性はまだ暗号通貨市場に恩恵をもたらしていません。

市場は清算の衝撃を消化しつつありますが、構造は堅固で、レバレッジも解放され、ボラティリティもコントロールされています。マクロ経済も支えとなっています。ビットコインは依然として市場のアンカーであり、ETF資金は安定して流入し、取引所の供給も逼迫しています。イーサリアムや一部のL1/L2トークンも相対的に堅調な兆候を見せ始めています。

四年周期理論はもはや通用しなくなっており、CTフォーラムではこれをネガティブな価格動向と結びつける声も増えています。かつて市場を動かしたメカニズム、例えばマイナーの供給や半減期は、成熟した市場ではもはや重要ではありません。今や市場を動かすのは流動性こそが鍵です。

マクロ経済は依然として堅調であり、資産の売却は進行中です。量的引き締め（QT）は終了し、株式は高値圏にありますが、暗号通貨のパフォーマンスは遅れています。その理由は、流動性が暗号通貨市場に十分に行き渡っていないためです。昨年上半期や主要な資金流入エンジン（ETF、安定コイン、DAT）のうち、現在は安定コインだけが良好な状態です。ETFの資金流入とDATの活動を注視することが重要であり、それらは暗号通貨の流動性回復の最初のシグナルとなる可能性があります。