為何USDe在十月崩盤中幸存，而LUNA化為灰燼：市場壓力測試

2025年10月的閃崩：穩定幣遇上現實

10月11日的行情令人震驚。比特幣（BTC）在一天內從$117k 105.9萬美元(暴跌13.2%，以太坊（ETH）下跌16%，市場總清算額達到193.58億美元，創下歷史新高。但有趣的是：就在加密貨幣世界瀕臨崩潰之際，USDe短暫觸及0.65美元（較錨定價下跌34%），但在24小時內迅速回升至0.98美元。相比之下，2022年的LUNA-UST就徹底“死掉”了。

差別在哪裡？真正資產與空洞承諾的差異。

真正能支撐的抵押品堆疊

USDe的背後資產非常透明：

• 超過60%的資產是市場選擇的比特幣（BTC）和以太坊（ETH）)，而非官僚決定的資產(
• 流動性質押衍生品)WBETH、BNSOL(——市場自我效率的體現
• 10%的USDT/USDC作為緩衝
• 抵押比率：在危機期間仍保持120%以上，並有超額儲備

在恐慌高峰期，Uniswap的USDe-USDT池縮水至320萬美元（下降89%），導致10萬USDe的賣出遭遇25%的滑點。但關鍵是：用戶仍能隨時兌換實際加密資產。 這種信任信號至關重要。

LUNA-UST則毫無底氣。UST的價值僅僅是“我們承諾LUNA不會崩潰”——結果它崩了，最後一無所有。

對沖機制的實際運作 )幾乎沒失敗(

USDe利用衍生品空頭來抵消抵押品的變動——當ETH價格下跌時，空頭盈利補償損失；當價格上升，現貨盈利抵消空頭損失。無需中央救助，市場自行調節。

令人驚訝的是：在10月的崩盤中，ETH下跌16%，這些對沖幾乎失敗，原因是流動性缺口——一個中心化交易所（CEX）暫停了永續合約交易)。但Ethena Labs的空頭倉位最終產生了浮動盈利——不是來自管理層的補貼，而是來自自願的多空交易。

LUNA基金會在2022年出售比特幣儲備？毫無用處。你不能通過拋售比特幣到下跌的市場來對抗突發的市場恐慌。這些儲備只不過是多米諾骨牌中的一個。

真正的問題：非國家發行的貨幣真的能運作嗎？

這次事件呼應了哈耶克1976年的論點：私人發行的貨幣，如果失去市場信任，就會死亡。政府壟斷貨幣，掩蓋了設計缺陷，並用救助來維持。USDe沒有救助選項——它的存活完全依賴市場對其機制的信任。

USDe能存活，是因為：

1. 透明的運作機制——抵押品證明，實時清算
2. 可兌換性——你的加密資產不是鎖死的，可以隨時提取
3. 市場驅動的調整——危機後，優化抵押比率，無需上層命令

LUNA-UST失敗的原因則是：

1. 價值來自炒作——沒有真正資產可兌換
2. 不可持續的收益——Anchor的20%年化收益率依賴持續補貼，而非真正需求
3. 中心化救援劇——Luna基金會儲備試圖救市但失敗

裂痕依然存在：集中風險

但USDe並非完美。其抵押品中有80%是加密資產——都與同一市場周期緊密相連。當加密貨幣崩跌16%，對沖措施無法快速解耦。十月的流動性缺口暴露了這一點。

此外：70%的空頭對沖集中在兩個CEX上。如果這些平台的永續合約再次暫停，整個策略就會受阻。USDe目前僅依賴永續合約進行對沖——沒有選擇權，也沒有期貨多元化。

RWA（實體資產）升級：打破加密泡沫

答案是：引入實體資產（RWA）。USDe整合RWA代幣$66M 如黃金、美元國債、股票代幣(，將帶來：

• 降低加密抵押品比例，從80%降至40-50%
• 增加跨領域的緩衝)黃金與ETH的相關性約0.2，實現完美對沖(
• 利用傳統金融的對沖工具)股票期權、倫敦黃金遠期合約(

BlackRock的BUIDL已證明這一方案可行——但BUIDL是中心化的。USDe可以用智能合約去中心化實現，負責估值與驗證。

RWA市場在2025年預計達到264億美元)113%的年增長率$120M 。USDe並非在重新發明輪子，而是在連接一個超越加密的真實經濟週期。

更大的視角：哈耶克說得對

非國家貨幣不會因一次崩潰而失敗——它會因失去信任或無法適應而失敗。LUNA-UST無法調整，只能崩潰。而USDe則在實時調整：優化槓桿上限、重新平衡抵押品、證明透明度。

這正是哈耶克預言的演變：不能自我修正的貨幣，最終會在市場競爭中失敗。USDe仍處於第一階段，但已在正確的道路上。

結論

2025年10月是USDe的壓力測試——它通過了。並不完美，但比LUNA更勝一籌。如果RWA升級實現，USDe將不再是“加密實驗”，而會成為一個更難被忽視的跨市場價值載體。

接下來的真正考驗：監管或技術壁壘會不會在它成熟之前扼殺它？