Erik Norland, da CME Group, escreveu que as políticas monetárias e orçamentais vão determinar se os metais já terão atingido o fundo e se as yields já terão atingido o pico. Norland, diretor-geral e economista-chefe da CME Group, observou numa análise recente que os investidores que tentam perceber se os preços do ouro e da prata já estabeleceram os seus mínimos cíclicos, e se as yields das obrigações já atingiram os máximos de médio prazo, devem olhar para a política monetária no curto prazo enquanto acompanham as políticas fiscais no longo prazo. Ele escreveu que 2026 começou com narrativas divergentes sobre a inflação: os metais preciosos dispararam até ao final de janeiro, à medida que os investidores se preparavam para uma inflação mais elevada e para preocupações sobre a independência dos bancos centrais, enquanto as yields dos Treasuries dos EUA desceram em 2025 e até fevereiro de 2026. O desfasamento terminou no final de janeiro, quando a convergência de perspetivas sobre uma inflação “pegajosa” conduziu a uma queda acentuada nos metais preciosos, enquanto as yields dos Treasuries dos EUA começaram a subir, sobretudo na ponta mais curta da curva de yields.
Queda dos Metais Preciosos Segue-se a Mudança na Liderança da Reserva Federal e nas Expectativas de Taxas
Norland escreveu que o avanço nos preços dos metais preciosos parecia assentar em três narrativas de mercado: a independência do banco central poderá estar a enfraquecer-se, os bancos centrais estarão a cortar taxas em 2024 e 2025, apesar da inflação acima do objetivo na maioria dos países, e a política fiscal expansionista e os grandes défices orçamentais nos EUA e noutros lugares. Ele disse que, no final de janeiro, as notícias sobre a nomeação de Kevin Warsh para liderar a Reserva Federal pareceram aumentar as preocupações de que a Fed poderia estar em risco de perder a sua independência. Norland assinalou que, em 2011, Warsh renunciou ao Federal Open Market Committee e começou a manifestar a sua oposição ao Quantitative Easing e à manutenção das taxas perto de zero durante períodos prolongados. Ao presidir à sua reunião inaugural do FOMC, em meados de junho, a Fed de Warsh removeu oficialmente a sua orientação para o afrouxamento.
Norland observou que, nos últimos cinco meses, os preços dos metais preciosos desceram de forma acentuada, mas permanecem muito acima dos níveis do início de 2025, o que sugere que, embora as preocupações com a inflação tenham diminuído, continuam presentes. Ele escreveu que, nos últimos meses, os investidores em futuros de Fed funds e em futuros de SOFR passaram de precificar 50 pontos-base de cortes de taxa nos próximos dois anos para 50 pontos-base de aumentos de taxa. Norland disse que os preços do ouro normalmente se movem de forma inversa às expetativas de taxas, subindo de 2019 para meados de 2020, e de 2023 para o início de 2026, quando as expetativas de taxa caíram, e negociando de lado quando o sentimento mudou para taxas mais altas.
Aumento da Inflação Subjacente Empurra as Expectativas de Taxas para Cima em Vários Bancos Centrais
Norland disse que a subida da inflação subjacente contribuiu paradoxalmente para puxar os preços dos metais preciosos para baixo. Ele escreveu que, embora os metais preciosos sejam tradicionalmente vistos como cobertura contra a inflação, uma aceleração da inflação é por vezes uma notícia indesejada porque tende a empurrar as expetativas de taxas de juro de curto prazo para cima. Norland observou que o aumento das expetativas de taxas nos EUA se correlacionou com o aumento da inflação subjacente, com o PCE subjacente a subir de 2,8% YoY para 3,3% nos últimos meses.
Embora a Reserva Federal tenha abandonado a sua orientação de afrouxamento e os futuros de Fed funds já tenham precificado aumentos de taxas, Norland assinalou que outros bancos centrais já tinham aumentado as taxas. Ele escreveu que, até agora em 2026, o Bank of Japan, o Banco Central Europeu, o Reserve Bank of Australia e o Norges Bank da Noruega aumentaram as taxas. Norland disse que as curvas de yields futuras em muitos outros países estão a sinalizar a possibilidade de taxas mais altas, sendo o principal motor o facto de a inflação subjacente se ter mantido persistentemente acima do objetivo durante anos na maioria destes países.
Défices Orçamentais Mantêm-se Elevados Apesar do Aperto dos Bancos Centrais
Norland apontou que, mesmo à medida que os bancos centrais começam a apertar a política monetária, a política fiscal continua extremamente frouxa. Ele disse que, até 2017, o défice orçamental dos EUA tinha uma média de cerca de dois pontos percentuais abaixo da taxa de desemprego, enquanto parte da economia. Norland escreveu que, desde 2017, no entanto, esta dinâmica estrutural inverteu-se: o défice passou de estar aproximadamente “desemprego menos dois pontos percentuais” para “desemprego mais dois pontos percentuais”. Ele observou que, apesar de uma taxa de desemprego relativamente baixa de 4,3% neste momento, os EUA estão a registar um défice orçamental entre 5% e 6% do PIB.
Norland observou que os Estados Unidos, de forma alguma, estão sozinhos neste nível de despesa em défice. Ele escreveu que países tão diversos como Brasil, China, França, Alemanha, Japão e o Reino Unido também estão a registar grandes défices fiscais. No Brasil e na China, os défices estão em 7,7% e 8,2% do PIB, respetivamente, ultrapassando os 5,8% dos EUA, conforme projetado pelo Congressional Budget Office no ano fiscal atual que termina a 30 de setembro. Norland disse que França e o Reino Unido têm défices de 4,9% e 3,9% do PIB, respetivamente. Ele observou que, atualmente, os défices são mais baixos na Alemanha e no Japão (3,8% e 2,0% do PIB, respetivamente), mas ambos os países planeiam aumentar a despesa pública mais tarde nesta década em infraestruturas e defesa.
Norland escreveu que a dívida pública do Japão está perto dos 200% do PIB, cerca do dobro da dos seus principais pares.
Norland disse que, embora os défices orçamentais não determinem o desempenho dia a dia dos mercados de metais preciosos e de obrigações, são muito impactantes de ano para ano. Ele escreveu que a persistência destes défices estruturalmente grandes corre o risco de produzir dois resultados: um volume maciço de emissão de dívida que poderia fazer subir significativamente as yields das obrigações soberanas, ou preocupações estruturais sobre a sustentabilidade a longo prazo das finanças públicas que poderiam levar os investidores aos metais preciosos.
Yields das Obrigações Sobem de Forma Acentuada no Japão e na Europa, Enquanto os Treasuries dos EUA Ficam Para Trás
Norland apontou que as yields das obrigações dos EUA não subiram de forma significativa em resposta a estas preocupações, mas as yields soberanas dispararam noutros locais. Ele disse que as yields dos títulos do governo japonês têm estado a disparar e que as yields de obrigações em França, Alemanha, Reino Unido, Austrália e Canadá também têm vindo a subir acentuadamente, sobretudo para maturidades mais longas.
Norland salientou que as yields dos Treasuries dos EUA não têm estado a subir tanto como as dos seus pares estrangeiros nos últimos meses, à medida que o Tesouro dos EUA aumentou a emissão de T-Bills enquanto a Reserva Federal reduziu o seu quantitative tightening, diminuindo a quantidade de dívida de longo prazo que chega ao mercado. Ele avisou que, embora favorecer T-bills em vez de obrigações de longo prazo suprima as yields de longo prazo no curto prazo, um aumento da oferta de T-bills intensifica a concentração de ativos altamente líquidos no setor privado. Norland escreveu que, como estes instrumentos funcionam de forma bastante semelhante ao dinheiro, esta mudança na oferta poderia atuar como um mecanismo “por trás” de afrouxamento monetário.
Norland Questiona se Metais Preciosos e Obrigações Já Atingiram Limites Cíclicos
Olho adiante, Norland questionou se os metais preciosos e as obrigações já tinham atingido os seus limites cíclicos. Ele perguntou se os metais preciosos estão a preços de oportunidade após a sua recente queda ou se vão continuar a ser vendidos, e se as yields das obrigações vão continuar a subir ou se estão perto de um topo cíclico. Norland escreveu que, no curto a médio prazo, qualquer aumento nas taxas dos bancos centrais deverá empurrar as taxas de curto prazo para cima e os preços dos metais preciosos para baixo. Ele disse que, assim sendo, qualquer subida contínua da inflação subjacente poderia ser uma má notícia para os investidores em obrigações e em metais preciosos.
No longo prazo, Norland disse que os défices orçamentais podem ser o fator decisivo para a direção dos preços dos metais preciosos e das yields das obrigações. Ele escreveu que qualquer esforço político coordenado para travar os défices poderia baixar as yields de longo prazo e reduzir o apelo estrutural dos metais preciosos. Norland disse que, pelo contrário, a persistência ou a expansão adicional destes défices deverá empurrar as yields de longo prazo mais para cima. Ele observou que, neste momento, parece haver muito pouco impulso político em qualquer parte do mundo para implementar uma política fiscal mais apertada.
Por fim, Norland disse que o mercado acionista continua a ser uma carta fora do baralho. Ele escreveu que, enquanto as ações continuarem a subir, é provável que o crescimento económico se mantenha, aumentando a probabilidade de escassez de recursos que mantém as taxas de inflação subjacente acima dos objetivos dos bancos centrais. Norland disse que, consequentemente, um mercado de touros prolongado no setor acionista poderá manter-se fundamentalmente negativo tanto para as obrigações do governo como para os metais preciosos. Ele escreveu que, se as ações sofrerem uma correção severa, o crescimento económico poderá abrandar de forma acentuada, o que poderia obrigar os bancos centrais a inverter o rumo e a baixar as taxas, potencialmente criando o cenário para um novo mercado de touros nos metais preciosos.
FAQ
O que é que Erik Norland, da CME Group, disse sobre metais preciosos e yields das obrigações?
Erik Norland, diretor-geral e economista-chefe da CME Group, escreveu numa análise recente que os investidores que tentam perceber se os preços do ouro e da prata estabeleceram os seus mínimos cíclicos, e se as yields das obrigações atingiram os seus máximos de médio prazo, devem olhar para a política monetária no curto prazo enquanto acompanham as políticas fiscais no longo prazo. Ele notou que 2026 começou com narrativas divergentes em torno da inflação, com os metais preciosos a disparar até ao final de janeiro enquanto as yields dos Treasuries dos EUA desciam, antes de o desfasamento terminar no final de janeiro, quando o sentimento convergiu em torno da inflação “pegajosa”.
Que bancos centrais aumentaram as taxas em 2026, segundo a análise de Norland?
Norland escreveu que, até agora em 2026, o Bank of Japan, o Banco Central Europeu, o Reserve Bank of Australia e o Norges Bank da Noruega aumentaram as taxas. Ele notou que as curvas de yields futuras em muitos outros países estão a sinalizar a possibilidade de taxas mais altas, com o principal motor a ser o facto de a inflação subjacente se ter mantido persistentemente acima do objetivo durante anos na maioria destes países.
Que dados de défice orçamental é que Norland citou para as principais economias?
Norland escreveu que, apesar de a taxa de desemprego ser relativamente baixa de 4,3% neste momento, os EUA estão a registar um défice orçamental entre 5% e 6% do PIB. Ele notou que o Brasil e a China têm défices de 7,7% e 8,2% do PIB, respetivamente, ultrapassando os 5,8% dos EUA, conforme projetado pelo Congressional Budget Office no ano fiscal atual que termina a 30 de setembro. França e o Reino Unido têm défices de 4,9% e 3,9% do PIB, respetivamente, enquanto a Alemanha e o Japão têm défices de 3,8% e 2,0% do PIB, respetivamente.
