Якщо HYPE і PUMP є акціями, то вони обидві недооцінені.

Автор: Джефф Дорман, CFA

Упорядник: Deep Tide TechFlow

Відображення розриву між фундаментальними показниками та ціною

У сфері криптовалют наразі лише три області постійно зростають: стейблкоїни (Stablecoins), децентралізовані фінанси (DeFi) та реальні світові активи (RWAs). І ці області не просто зростають, а демонструють вибухове зростання.

Будь ласка, подивіться на наступну діаграму:

Зростання стабільних монет (натисніть тут, щоб переглянути більше даних про зростання):

Зростання DeFi (натисніть, щоб переглянути більше даних: тут, тут і тут):

Зростання реальних світових активів (RWA) (натисніть, щоб переглянути більше даних):

Це ті додатки, які повинні бути широко відомі в криптоіндустрії. Графіки цих тенденцій зростання мали б з'явитися на CNBC, у “Уолл-стріт Джорнел” та звітах досліджень Уолл-стріт, а також бути підсвіченими на кожній криптовалютній біржі та сторінках цін на криптовалюту. Будь-який об'єктивний інвестор, що орієнтується на зростання, побачивши зростання обсягу управління активами (AUM) стабільних монет і обсягів торгівлі, розширення RWA та дані про процвітання DeFi, запитає: “Як мені інвестувати в ці сфери?”

Ці галузі без винятку демонструють тенденцію зростання “вгору та вправо”. А крім стейблкоїнів, у всі ці сфери можна легко інвестувати через токени (наприклад, HYPE, UNI, AAVE, AERO, SYRUP, PUMP тощо). Ці децентралізовані додатки (dApps) сьогодні займають близько 60% загального доходу криптоіндустрії, але базові токени цих додатків складають лише 7% від загальної ринкової капіталізації криптовалюти. Прочитайте це ще раз, це просто неймовірно.

Попри це, ЗМІ та біржі все ще зосереджують увагу на біткоїні та мемкоінах. Більшість інвесторів досі пов'язують криптовалюти з біткоїном (BTC), протоколами першого рівня (Layer-1, такими як ETH, SOL та AVAX) та мемкоінами. Проте ринок очевидно змістився до уваги на доходи та прибутки, але багато хто все ще не може зрозуміти, що токени насправді є відмінними інструментами для захоплення вартості та розподілу прибутку.

Наша галузь не змогла залучити тих, хто цінує високий грошовий потік і стійке зростання серед інвесторів з основними показниками, хоча ця інвестиційна група є найбільшою та найважливішою у світі. Натомість, з якоїсь невідомої причини, ця галузь завжди орієнтувалася на найменшу та найменш значущу групу інвесторів (таку як венчурний капітал у технологіях та макро/CTA фонди, які швидко отримують прибуток).

Гірше того, багато людей все ще вважають, що інвестиції в акції надають певні юридичні претензії на грошові потоки компанії, тоді як інвестиції через токени не передбачають жодної власності. Я вказував на цю подвійність стандартів між акціонерами та інвесторами в криптовалюти більше шести років. Як акціонер компанії, чи коли-небудь ви вирішували, як компанія витрачає свої грошові кошти? Звісно, ні. Ви не можете контролювати, скільки компанія платить своїм працівникам, скільки витрачає на НДР, чи проводить поглинання, чи викуповує акції або виплачує дивіденди. Це все вирішує керівництво. Єдине, що ви фактично маєте юридичні права або захист, як акціонер, це:

Коли компанія продається, ви маєте право на відповідний дохід (це дуже важливо).

Після банкрутства компанії ви маєте право отримати залишкові активи після вирахування боргів (але це майже завжди не має значення, оскільки кредитори, як правило, отримують всю акціонерну частку після реорганізації, а акціонери майже нічого не отримують).

Ви маєте право брати участь у боротьбі за контроль, приєднавшись до ради директорів, щоб скинути керівництво (але це також стосується криптоіндустрії — за останні 8 років Arca очолювала три радикальні кампанії з токенами, успішно змусивши криптовалютні компанії, такі як Gnosis, Aragon та Anchor, змінитися).

Зрештою, незалежно від того, чи є ви акціонером, чи власником токенів, ви підпорядковуєтеся рішенням керівництва щодо використання грошових потоків. Незалежно від того, акції це чи токени, за винятком випадків поглинання, ви завжди покладаєтеся на керівництво у вирішенні того, як використовувати грошові потоки компанії, наприклад, чи проводити викуп. У цьому немає суттєвої різниці між обома.

Hyperliquid (HYPE) та Pump.Fun (PUMP) вже продемонстрували ринкову привабливість, засновану на реальних доходах і механізмі знищення для захоплення вартості. Багато зрілих проектів, таких як Aave, Raydium і PancakeSwap, також інтегрували подібні механізми. Минулого тижня Uniswap (UNI) став в центрі уваги новин за запуск функції “розподілу зборів”, що дозволило власникам UNI ділитися частиною доходу протоколу.

Це знову підтверджує, що ринок зазнає змін. Лише у 2025 році криптопротоколи та компанії провели викуп токенів на понад 1,5 мільярда доларів, з яких 10 токенів становили 92% від загальної суми викупу. (Проте ми вважаємо, що дані ZRO в цій статті є помилковими, суми викупу HYPE та PUMP значно перевищують рівні, показані в даних.)

Для кращого розуміння цього явища, наразі загальна ринкова капіталізація всього ринку ліквідності криптовалют (не враховуючи біткойн та стейблкоїни) становить лише 1 трильйон доларів. А 1,5 мільярда доларів, витрачених на викуп токенів, становлять лише 0,15% від загальної ринкової капіталізації. Але якщо подивитися тільки на ті токени, які мають найбільші суми викупу, їх частка викупу може досягати 10% від їх ринкової капіталізації. У порівнянні, загальна сума викупу акцій на американському фондовому ринку цього року становить близько 1 трильйона доларів, що становить 1,5% від ринкової капіталізації в 67 трильйонів доларів.

Ця когнітивна розбіжність щодо інвестицій у криптовалюту та захоплення вартості є дуже помітною. З одного боку, можна сказати, що більшість токенів абсолютно не мають інвестиційної цінності; але з іншого боку, найякісніші токени серйозно недооцінюються, що, ймовірно, викликано впливом низькоякісних активів. В результаті, у багатьох випадках зростання проектів та показники доходу зростають, тоді як ціни токенів знижуються. У трьох найбільш швидкозростаючих галузях, які приносять найбільше доходу та викупів, багато топових токенів демонструють незвично погані результати.

Проблема залишається: чому більше лідерів криптоіндустрії не зосереджуються на просуванні тих областей, які справді забезпечують зростання? Хіба ця індустрія не повинна демонструвати токени цих областей, підкреслюючи їх видатну токеноміку, та пояснювати інвесторам, як в них інвестувати? Інвестори повинні зрозуміти, що за криптоінвестуванням стоїть логіка та фундаментальні чинники, і лише тоді вони будуть готові витратити час на дослідження цих інвестицій. Якщо ми хочемо, щоб якісні токени перевершували неякісні, ми повинні почати навчати людей, як розпізнавати якісні токени.

Кілька років тому практично жоден криптовалютний продукт не міг приносити значний дохід. А сьогодні багато проектів не лише створюють значні доходи, але й використовують велику їх частину (іноді до 99%) для викупу токенів. Крім того, ці токени мають вкрай низьку торгову ціну в порівнянні з традиційними акціями. Насправді ці токени по суті є акціями, тільки їм не вистачає освіченого та стійкого покупецького сегменту.

Отже, якщо ці активи дійсно є акціями, за якою ціною вони будуть торгуватися? Якщо інвестори зможуть зрозуміти, чим ці токени, які приносять дохід і здійснюють викуп, відрізняються від “криптовалют” або “смарт-контрактів”, за якою ціною вони будуть торгуватися?

Давайте проілюструємо це на двох найкращих прикладах на ринку:

Hyperliquid (HYPE) та Pumpfun (PUMP)

Hyperliquid вже є лідером серед децентралізованих бірж для безстрокових контрактів, майже всі показники свідчать про те, що ця компанія швидко і стабільно зростає.

Зростання обсягу торгівлі:

Джерело: Artemis

Витрати:

Джерело: Artemis

Внаслідок зростання обсягу торгівлі та витрат Hyperliquid став одним з найдешевших токенів за традиційними оцінковими моделями. Річний дохід HYPE становить 1,28 млрд доларів (на основі результатів за останні 90 днів), а співвідношення ціни до прибутку (P/E) лише 16,40 разів, з ростом у річному обчисленні на 110%. Ще більш вражаюче, що проєкт використовує 99% доходу для викупу токенів. На сьогодні HYPE викупив понад 10% обігових токенів (HYPE викупив токени на суму 1,36 млрд доларів). Це не лише один з найуспішніших випадків в історії криптовалюти, але й в історії фінансових ринків загалом.

У порівнянні, коефіцієнт ціни до прибутку (P/E) S&P 500 становить близько 24 разів, а Nasdaq - близько 27 разів. Коефіцієнт ціни до прибутку Coinbase складає приблизно 25 разів, тоді як коефіцієнт ціни до прибутку Robinhood (HOOD) досягає 50 разів, хоча його дохід лише в 2 рази вищий за HYPE (близько 2 мільярдів доларів, а HYPE - 1 мільярд доларів).

З початку року HYPE зростає швидше (110% у порівнянні з 65% у Robinhood).

Крім того, Hyperliquid є протоколом Layer-1, ця особливість ще не була належним чином оцінена ринком. Наразі ринок все ще розглядає HYPE просто як біржу.

Більшважливо, що кожен долар доходу HYPE розподіляється між тримачами токенів через викуп, тоді як у Robinhood немає ні програми викупу, ні політики дивідендів.

Це або означає, що ринок очікує, що зростання Hyperliquid значно сповільниться і воно втратить частку ринку, або означає, що ринок ігнорує деякі ключові фактори. Оцінка HYPE нижча за Robinhood (HOOD) має певну обґрунтованість: токен HYPE був запущений лише рік тому і стикається з жорсткою конкуренцією, тоді як цифрові активи зазвичай не мають чіткої конкурентної переваги. Проте, P/E HOOD у 5 разів вищий за HYPE, водночас темпи зростання нижчі, а маржа прибутку також менша, ця різниця виглядає надто перебільшеною і, скоріше за все, є наслідком того, що інвестори в акції значно зріліші за інвесторів у криптовалюти, а не проблеми самих активів.

У будь-якій іншій галузі, якщо ви побачите ситуацію, зображену на малюнку нижче — прибуток продовжує зростати, а ціна знижується, ви, напевно, без вагань вклали б усі свої кошти в цю інвестицію.

Джерело: Skewga

Зараз давайте подивимося на Pumpfun (PUMP). Як і Hyperliquid, бізнес-модель Pumpfun також дуже проста і зрозуміла. Pumpfun допомагає емітентам токенів запускати токени і стягує комісію за випуск токенів та наступні угоди.

Це також один з найуспішніших випадків в історії криптовалюти, чий дохід у минулому перевищив 1 мільярд доларів.

Джерело: Blockworks

Токен PUMP був випущений на початку цього року за ціною $0.004 у рамках первинного розміщення токенів (ICO). Незважаючи на максимальну пропозицію в 1 трильйон токенів, в обігу наразі лише 590 мільярдів токенів. За менше ніж чотири місяці Pumpfun викупив 3.97 мільярда токенів PUMP і використав 99% доходу на викуп токенів. За скоригованою ринковою капіталізацією, PUMP має коефіцієнт ціни до прибутку лише 6.18 разів (при цьому всі прибутки йдуть на викуп).

Джерело: Blockworks

Чесно кажучи, ми ніколи не бачили компаній, які зростають так швидко, як Pumpfun і Hyperliquid, не кажучи вже про те, що вони використовують майже весь вільний грошовий потік для повернення інвесторам. Це одні з найуспішніших випадків в історії інвестицій і одні з найвідоміших токенів в історії криптовалюти.

Якщо б це були акції, їхня торговельна ціна була б щонайменше в 10 разів вищою, а може й більше. Але, на жаль, база інвесторів ще не дозріла. Тому ті, хто може розпізнати цю цінність, можуть лише вибрати очікування. Проблема не в самих цих активів, і не в механізмі перенесення цінності.

Освіта є основною проблемою.