韓国企業ガバナンスフォーラムの議長であるイ・ナムウ氏は5月20日、韓国商工会議所連合会およびSKグループの双方の議長であるチェ・テウォン氏を批判した。イ氏は、成長企業のための機関支援を求める前に、株主の権利保護や取締役会の独立性といった基本的な資本主義の原則をチェ氏が守るべきだと述べた。この批判は、チェ氏が49回目の韓国商工会議所夏季フォーラムの記者会見で5月15日に述べた内容への反応であり、同氏は「民主主義と資本主義がうまく機能していない」と主張し、成長政策の強化を求めた。フォーラムは「チェ・テウォン氏の危険な資本主義の理解」と題する声明で、優れた人的資源を持つ韓国企業は、株主の権利保護、取締役会の独立性、合理的な資本配分といった資本主義の原則への遵守を優先すべきだと強調した。
韓国企業ガバナンスフォーラム、成長政策の優先順位に異議
フォーラムは、問題の核心は「成長が必要かどうか」ではなく、「成長に必要な資本を誰が決め、成果やリスクが誰に帰属するか」だと主張した。イ氏は、企業支援を拡大する前に、個別企業の取締役会が、すべての株主の利益に基づいて投資と資金調達の方法を決める仕組みを構築すべきだと述べた。5月15日のフォーラムでチェ氏は「韓国は政治の仕組みとして民主主義を、経済の仕組みとして資本主義を運用しなければならないが、成長が起きておらず車輪が回っていないため、民主主義にも問題が生じる」と述べていた。チェ氏はさらに、成長が起これば、分配の問題を解決する余地が生まれると付け加えた。
SKハイニックス「非資本地域」半導体子会社、株主の希薄化懸念
フォーラムは、SKハイニックスが「非資本地域」の半導体生産子会社を設立する可能性を、議論の中心として特定した。現行の持株会社制度では、孫会社がさらにひ孫会社を設立する場合、原則として孫会社がひ孫会社の資産（株式）を100%保有しなければならない。政府と与党は「非資本地域」のひ孫会社に対する義務的保有比率を50%まで引き下げ、非資本地域への投資を促進する方策を進めている。イ氏は、SKハイニックスが別の生産子会社を設け、この規制改革を通じて外部資本を呼び込めば、既存株主が半導体事業にさらされる度合いが低下し得ると指摘した。イ氏は、SKハイニックスが直接投資すれば新事業からの成果は既存株主に帰属するが、事業が外部投資家が参加する別法人を通じて進む場合には、成長による利益の一部が外部へ移転し得ると述べた。イ氏はさらに、外部資本の注入という口実のもとで、SKハイニックスの取締役会が「湖南（Honam）地域」の半導体生産子会社への外部投資を承認すれば、2022年のLGエナジーソリューションの上場をめぐる論争が繰り返され得るとした。イ氏は、半導体競争力の強化や地域の均衡ある発展といった政策上の正当化とは別に、取締役会はその構造が既存株主の価値を希薄化するかどうかを徹底的に検討すべきだと強調した。
フォーラム、ガバナンス問題をSKグループの219アフィリエイト構造に結び付け
フォーラムは、この問題をSKハイニックスの投資手法にとどめず、SKグループ全体の意思決定構造として関連付けた。公正取引委員会の基準によれば、SKグループのアフィリエイトは2024年5月時点で219社だった。イ氏は、複数のアフィリエイトを1つのグループ戦略で運営する、いわゆるフリート（系列）マネジメントは、個別企業の取締役会の独立性を弱め、資本配分の効率を低下させ得ると主張した。イ氏は、アフィリエイトの取締役会は施設投資、リサーチ開発（R&D）、M&A、配当、自己株式の消却などをそれぞれ独立して決めるべきだが、韓国の大企業集団では、個別の上場企業の利益に先立って、グループ単位の判断が先行しがちだと述べた。フォーラムはまた、ピラミッド型の株式保有構造も批判し、支配株主が最上位の会社を通じて子会社、さらに孫会社へと段階的に支配する権限を行使すると、実際に投じた資本以上に大きな経営支配権を行使できてしまうと説明した。イ氏は、この過程は「所有」と「支配」のギャップを拡大させ、グループ全体の利益が、個別の上場企業の一般株主より優先される可能性があると述べた。
投資計画の開示がSKハイニックスの取締役会承認に先行
イ氏は、チェ氏がSKハイニックス株を直接保有しておらず、取締役会のメンバーでもないにもかかわらず、大規模な投資計画を先に開示した点についても問題提起した。解説によれば、チェ氏が発表した1,100兆ウォンの投資計画は、SKハイニックスの時価総額の74%に相当するという。イ氏は、このような規模の資金を要する投資計画であれば、SKハイニックスの取締役会がまず投資規模、実行のタイミング、資金調達方法、期待収益率を確認して承認すべきだと主張した。イ氏は、この仕組みが「グループ議長が先に計画を発表し、取締役会がその後に追認する」形になってはならないと述べた。イ氏はまた、韓国ディスカウントの原因について、チェ氏とは対照的な診断も示した。イ氏は、十分な企業支援システムが不足していることではなく、支配株主やグループ中心の意思決定構造こそが、国内上場企業のバリュエーションを引き下げる根本要因だと主張した。イ氏はさらに、SKハイニックスが海外投資家のアクセスを高めるために米国預託証券（ADR）を発行したとしても、取締役会の独立性と意思決定の透明性が改善されない限り、企業価値ディスカウントを解消するには限界があると述べた。
業績ボーナス協定、上限なしで営業利益の10%を配分
昨年、SKハイニックスの労使が合意した業績ボーナスも、批判の対象となった。SKハイニックスの労使は、業績ボーナスの原資として営業利益の10%を用いることに合意したが、別途の上限は設定しなかった。フォーラムは、株主は賃金、税金、負債といった契約上の請求を満たした後に残る会社の残余価値に対する最終的な請求人だと強調した。イ氏は、上限を設けずに営業利益の一定割合を従業員に配分しても、それが最終的に事業リスクを負う株主部分とのバランスを取れているのかを取締役会が検討すべきだと述べた。半導体産業は代表的な資本集約型産業であり、好況期には大規模な利益を生む一方、不況期には天文学的な設備投資負担と業績悪化を抱えなければならない。イ氏は、事業環境が悪化してもまず賃金と債権者の元本・利息が支払われ、株主は株価下落や配当の減少を通じて損失を負うとした。イ氏は、会社の資本をどこに配分するかを決めるのは、グループ議長や政府ではなく、個別企業の取締役会だと述べた。イ氏はさらに、取締役会は、設備投資、R&D、M&Aといった将来の成長投資と、配当や自己株式の取得・消却といった株主還元を、すべての株主の利益の観点から、最適な組み合わせとして見つけるべきだと付け加えた。
FAQ
5月20日にリー・ナムウ氏はチェ・テウォン氏の何を批判したのですか？
韓国企業ガバナンスフォーラムの議長であるイ・ナムウ氏は、5月20日、チェ・テウォン氏が株主の権利保護や取締役会の独立性といった基本的な資本主義の原則を守る前に、成長企業のための機関支援を求めたとして批判した。イ氏の「チェ・テウォン氏の危険な資本主義の理解」と題する声明は、成長政策の強化を求めたチェ氏の5月15日の発言に対する反応だった。
公正取引委員会の基準によると、SKグループは何社のアフィリエイトがありますか？
公正取引委員会の基準によれば、SKグループは2024年5月時点で219社のアフィリエイトを有していた。フォーラムは、1つのグループ戦略の下で複数のアフィリエイトを運営することは、個別企業の取締役会の独立性を弱め、資本配分の効率を低下させ得ると主張した。
フォーラムが批判したSKハイニックスの業績ボーナス協定とは何ですか？
SKハイニックスの労使は、業績ボーナスの原資として営業利益の10%を用いることに合意したが、別途の上限は設定しなかった。フォーラムはこの取り決めを批判し、資本集約型の半導体産業において、上限を設けずに営業利益を従業員に配分することが、最終的に事業リスクを負う株主の取り分とのバランスを取れているかを取締役会が検討すべきだと論じた。
